来源 | 医药投资部落

2025年4月28日，荣昌生物如期发布了2025年的一季报。

如果说，2024全年财报的优异表现，是荣昌生物传递给市场的一个转折性信息：公司已经进入到了一个全新的发展阶段；那么2025年的一季报，则可以视为是对荣昌生物上述经营拐点的有效确认。

1、关键指标全面提升

2025年一季度，荣昌生物的创新药销售继续保持高速增长趋势，公司营业收入达到了5.3亿元，相比于去年同期增速高达59.2%。

一般来说，创新药上市之后的几年，医生和患者对药品的疗效缺乏基本的了解和信任，需要药企通过学术推广和医患教育逐步打开市场，很多创新药企业的商业化都受困于这个阶段而无法突破。

2024年，荣昌生物的全年销售数据大幅提升58.5%，可以认为公司已经基本完成新药上市之后最为艰难的市场导入期，成功进入到销售持续快速放量的新阶段。

2025年一季度，销售数据继续保持59.2%的高速增长，是对上述趋势的进一步有效确认。

与此同时，和收入端的高增长相得益彰的，是荣昌生物通过在内部不断践行精益管理战略，在成本端成功实现了持续的费用管控和效率提升。

2025年一季度，荣昌生物的销售费用率为47.7%，相比于去年同期下降了9个百分点，比去年全年水平也下降了7.6个百分点，成本端的指标呈现持续优化的趋势。

在这种显著的降本增效作用下，荣昌生物2025年一季度的毛利率达到了83.3%，相比去年同期提升5.8个百分点，这个毛利率水平，足以跻身国内创新药企业的一线行列。

在中国创新药行业，一家药企可以达到的上限，既取决于其创新研发能力，更取决于新药上市之后的商业化能力。

荣昌生物作为一家在研发领域已经证明自身卓越实力的创新药企业，其商业化销售体系也正在快速地成熟。

目前，公司自身免疫商业化团队已超过800人，已经完成超过1000家医院的药品准入；肿瘤科商业化团队约500人，也已经完成超过1000家医院的药品准入。

综合最近几个季度的数据来看，公司对于1400多人的销售团队的运营和管理已经越发的得心应手，这是荣昌生物从Biotech向BioPharma成功跃迁的显著标志之一。

可以说，在商业化领域，荣昌生物展现出了与一家行业头部企业相匹配的核心能力。

这种出色的商业化能力带来的一个良好的结果，是企业的现金流的持续好转。

在2024年，虽然公司整体净利润仍然为负，但是其实荣昌生物已经实现了商业化盈利：公司通过创新药产品销售产生的现金流，已经基本可以覆盖药品生产、销售、和行政运营等成本，净利润为负的主要因素是研发费用的投入。

2025年一季度，公司的亏损进一步收窄，相比于去年同期减亏近1亿元，同比亏损幅度降低27.2%，同时继续维持了商业化盈利的良好局面。

对于此前外界一直关注的公司现金流的问题，这是荣昌生物用实打实的业绩数据，做出的最有说服力的回答。

2、管线研发高歌猛进

在创新药商业化持续取得不俗业绩的同时，荣昌生物的管线研发同样成绩斐然。

泰它西普大放异彩

2025年4月8日，第77届美国神经病学学会（AAN）年会在圣地亚哥会议中心举行，荣昌生物自主研发的BLyS/APRIL双靶点融合蛋白创新药泰它西普（Telitacicept，RC18，商品名：泰爱®）用于治疗全身型重症肌无力（gMG）Ⅲ期研究结果，以“最新突破性研究”口头报告惊艳亮相。

数据显示，泰它西普治疗24周后，98.1%的患者重症肌无力日常活动评分（MG-ADL）改善≥3分，87%的患者定量重症肌无力评分（QMG）改善≥5分，具有显著的临床意义。

在已完成全身型重症肌无力Ⅲ期临床研究的药物中，泰它西普的MG-ADL应答率数据最高，有望改写该疾病领域的全球治疗格局。

目前，泰它西普在gMG领域已获得中国NMPA纳入突破性治疗品种、美国FDA孤儿药资格和快速通道资格三项认定，成为全球gMG领域极具潜力的创新治疗药物。

此外，泰它西普已经布局了类风湿性关节炎、系统性红斑狼疮、IgA肾病和干燥综合征等多个重磅适应症，且在多项临床试验中显示出较好的治疗前景。

2025年，泰它西普的重症肌无力适应症有望在中国获批，同时IgA肾病、干燥综合征适应症预计将于2025年下半年提交上市申请（BLA）。

随着适应症的不断拓展，泰它西普作为公司的核心增长引擎，其未来的增量仍然有极大的想象空间，这款药物将在很长一段时间成为荣昌生物的“现金奶牛”。

如果说国内市场的优异表现是荣昌生物的基本盘，那么以泰它西普为代表的管线出海预期，则是荣昌生物潜在的基本面催化剂和市值放大器。

近年来，全球自身免疫疾病（自免）领域的BD交易呈现爆发式增长，自免赛道正成为众多跨国药企越来越重视的一个战略方向。

目前，围绕着T淋巴细胞相关的自身免疫疾病，已经诞生了阿达木单抗、英夫利昔单抗、依那西普等一系列重磅炸弹药物，全球合计销售额超过400亿美元。

同样和自身免疫疾病的发生与进展密切相关的B淋巴细胞方向，目前还没有诞生一个爆款产品。

BLyS和APRIL靶点在B淋巴细胞的作用机制中十分关键，作为全球首款BLyS和APRIL双靶点生物制剂，泰它西普已经完全具备了成为自免领域一款广谱性大药的潜力，这也让广大投资者对它的BD有了一定的期待。

维迪西妥单抗的新适应症

除了泰它西普有可能在2025年获批新的适应症，荣昌生物的ADC药物维迪西妥单抗（RC48，爱地希®），同样有望在2025年收获新的适应症。

2024年10月15日，维迪西妥单抗一项新适应症的上市申请，获得国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）受理，同时CDE同意纳入优先审评审批程序，该适应症为：用于既往接受过曲妥珠单抗或其生物类似物和紫杉类药物治疗的HER2 阳性（HER2免疫组织化学检查结果为3+或FISH+）存在肝转移的晚期乳腺癌患者。

在第47届圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS）上，荣昌生物首次对外公布了维迪西妥单抗治疗HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者Ⅲ期临床研究数据。

根据独立审查委员会（IRC）评估，与对照组相比，维迪西妥单抗显著延长了患者的无进展生存期（PFS），疾病进展或死亡风险降低了44%。

这是全球首个证实HER2 ADC在HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者中，取得阳性结果的确证性Ⅲ期研究，对于存在肝转移的晚期乳腺癌的治疗具有突破性的意义。

根据对于审批时间的估算，维迪西妥单抗的这个新适应症有望在2025年上半年获批。

除了上述适应症的突破以外，荣昌生物同时在积极探索维迪西妥单抗在多个领域的治疗前景。

在2025年一季度举行的欧洲泌尿外科学会（EAU）年会上，维迪西妥单抗就有5项研究入选，涉及尿路上皮癌、非肌层浸润性膀胱癌等多个适应症。

此外，荣昌生物也在积极尝试维迪西妥单抗与PD-1、化疗、双特异性抗体等联合用药方案，力求最大程度地拓展这款首个国产ADC药物的临床使用场景，在造福更多患者的同时，也不断丰富这款药物的商业化想象空间。

3、在研管线实力雄厚

作为一家研发实力居于行业头部水平的创新药公司，在成功上市泰它西普和维迪西妥单抗这两款重磅药物之后，荣昌生物的在研管线中还有多款极具竞争力的创新药物分子。

RC28是荣昌生物开发的用于治疗眼科疾病的全球首创VEGF/FGF双靶标融合蛋白药物，该管线有望成为荣昌生物第三款进入商业化阶段的创新药。

RC28用于糖尿病性黄斑水肿（DME）患者的Ⅲ期研究患者入组已于 2024 年第一季度完成入组，预计2025年下半年有望递交国内上市申请；此外，湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）适应症Ⅲ期研究患者入组已于2024年完成，预计2026年上半年在国内递交上市申请。

RC88是荣昌生物自主研发的新型间皮素（MSLN）靶向ADC药物，用于治疗 MSLN 阳性实体瘤。

靶向MSLN的ADC目前是ADC领域的一个热门方向，此前，跨国药企辉瑞以超过10亿美元的总交易金额，引进了中国药企和铂医药的一款MSLN ADC在研管线。

荣昌生物的RC88已经于2024年1月获美国食品药品监督管理局（FDA）授予的快速通道认定（FTD），整体研发进度居于行业前列。

此外，荣昌生物还有一款在研的新型ADC药物RC278，其靶点相关信息一直处于保密状态，但是目前已经完成了临床前研究工作，即将进入临床试验阶段。

整体而言，荣昌生物在研管线的实力极为雄厚，这一部分资产的潜在价值，目前可能还没有被市场所充分挖掘和认知。

4、创新药反转行情的领头羊

进入2025年以来，对于创新药的支持政策不断出台，创新药产业的重要战略地位逐步确立，二级市场投资情绪也在悄然改善，已经在寒冬中煎熬许久的创新药板块，迎来了一轮久违的“小阳春”。

在这轮创新药板块的反转行情中，荣昌生物是当之无愧的“领头羊”：从2025年1月上旬到2025年4月下旬，在3个多月的时间内，荣昌生物的股价气势如虹，从25元/股左右一举突破55元/股，一举实现了翻倍行情。

这种给力的股价表现背后，既是行业积极因素的共振，更是投资者对于荣昌生物基本面显著改善的高度认可。

以硬核的原始创新能力打造“FIC”或者“BIC”管线，以科学的精益管理构筑高效的商业化体系，荣昌生物通过多年不懈的努力，已经成功在中国市场实现了创新药价值闭环。

随着更多研发进展的落地，随着精益管理战略的持续推进和优化，我们有理由对这家励精图治的国产创新药标杆企业，持有更为宏大的期待。