巴菲特宣布今年退休，这背后隐藏着四个真相。其一，他虽告别日常管理，但智慧与经验仍将影响金融界。其二，其投资理念历经时间考验，成为众多投资者的典范，即便退休，这种影响力也将持续。其三，他的退休标志着一个时代的结束，曾引领全球资本市场的他，留下了不可磨灭的印记。其四，他的财富传奇不仅仅是数字，更是对商业和投资的深刻洞察与坚守。他的离去，让人们在感慨的同时，也更加珍视他所创造的价值。

昨日，巴菲特在今年的伯克希尔股东大会上宣布，到了年底，自己将会辞去CEO职务。

这是历史性的时刻，巴菲特收购伯克希尔超60年，几度春秋，美国总统都不知道换了多少个了。如今，在挚友芒格去世不到两年后，巴菲特正式宣布退休，令人感伤。

接班人是Abel，如今负责伯克希尔除保险业务以外的所有事务，而保险业务负责人Jain，这次股东大会和巴菲特“分坐”Abel的两侧。

座次上就已经透露出交班意味，很多问题也是Abel首先开答，而且老巴的嗓子确实不行了。

相信巴菲特退位后，包括专门负责投资业务的二佬Combs和Weschler在内，这些人都依然会是伯克希尔的中坚力量。

另外，预计老巴退休后，会由大儿子Howard出任非执行董事长，具体时间未定，Howard和长女Susan如今都在伯克希尔的董事会。

自巴菲特买下这家“纺织厂”以来，伯克希尔每股账面价值年复合增长率19.9%，将近SP500的两倍，为股东带来了5，502，284% 的累计回报。

也就是说，1965 年投资1 万美元，如今超过5 亿美元。

但是，历史上，伯克希尔的股价，多次出现高达50%的跌幅。

在80余年的投资生涯中（11岁买入6股Cities Services），巴菲特的人生几经坎坷，多次面对亲人和好友的相继离世，他自己也从“奥马哈乡巴佬”成了出入国会晚宴的明星人物，从福布斯首富到被质疑“What’s Wrong Warren?”，从国民股神到跑不赢指数，从看不懂科技股到重仓苹果大赚。

坦白说，公众对巴菲特的认知，经历过多次起落，哪怕到了今天，世间依然多有对他的误解和偏见，这篇文章就来浅谈有关老巴的四个真相。

一、市场先生or人性套利？

巴菲特的恩师格雷厄姆提出了Mr. Market的概念，一句话总结就是，市场先生这货是个神经病，别去理他。

市场先生会每天亲自登门，报给你无数价格，99.99%的时间里，你应该无视，只在极其极其少数的时间里，你可以逢低买入或者伺机抛出。

很多人普遍认为巴菲特之所以成功，只是因为他“买入便宜股票，然后长期持有”。

但是深入分析后也会发现，巴菲特赚取的利润里，不只是股票低估值修复的那部分“内在价值”，也包含了源自于人类非理性行为（贪婪、恐惧、过度乐观与悲观）带来的“套利回报”。

这可以算是一种“人性套利”，利用市场对周期、热点、短期绩效的过度关注、而忽视了自由现金流制造能力的机会，在恐惧盛行时买入，在贪婪泛滥时卖出。

比如，2008年次贷危机，市场一片恐慌，几乎所有投资者都在避险时，巴菲特果断地投资高盛、美国银行等机构，通过极度有利于自己的协议，赚取了丰厚的回报。

再往前追溯到80年代，对可口可乐的投资，事实上并非可口可乐的内在价值已被完全低估，而是投资者对短期问题的过度恐慌或担忧（比如被百事可乐反超），忽略了其长期的品牌优势和护城河。

但是巴菲特似乎总是理解这一点，他并非如他老师那样完全避开市场先生，而是经常尝试利用人性带来的“套利机会”。

二、资金的结构性不对称：浮存金和递延所得税

如今已算广为人知的是，巴菲特的投资之道中，包含了“资金的结构性不对称”而带来的杠杆效应，也就是“用别人的钱、却不用付利息地长期累计复利”。

理解这种资本结构，才是向他学习而非盲目模仿的关键。

保险业务，在客户缴纳保费到未来理赔之间，会形成一笔暂时属于公司可支配的资金池，这就是浮存金。

巴菲特 2024 年的股东信中披露，伯克希尔的浮存金已从2000 年的460亿美元，增长到1710 亿美元，这笔资金历史上大部分时候的利息是0，甚至为负。

因为，伯克希尔多数年份的承保结果为正，也就是他在获得“免费融资”的同时，还赚取了承保利润，这就是为什么浮存金的真实成本可以为负。

简单说，浮存金就是0 息永续贷款，它在本质上是无限期的、可滚动续期的负债。

与银行短期融资不同，它永远不需要在固定日期归还，只在需要赔付时流出，每年都会被新增保费补充。

若承保有了盈余，就相当于巴菲特“拿到一笔别人倒贴利息的贷款”，这远胜过传统融资工具。

而且，由于伯克希尔极少卖出核心持股，资本利得税被无限递延，相当于再获得一笔无息贷款，两者叠加，在时间上的复利更加显著。

当市场先生恐慌了，流动性紧缩了，巴菲特手握浮存金与巨额现金，就可以向急需资金的公司，换取包含认股权的高股息优先股，收益大幅超越指数。

比如2008年，高盛不得不吃下的50亿美元10%股息的优先股，换算成每日利息，就是140万美金。

三、信任，到底值多少钱？

巴菲特曾说，自己喜欢投资ROE高的公司，因为这样的公司，必然有什么“资产”没有被记录在资产负债表上，这种资产贡献了ROE的分子，但是却不增加分母，比如消费公司的品牌资产。

然而，在伯克希尔的资产负债表上，有一项重要资产也往往被人忽视：信任。

信任，也可以称之为道德或者声誉，是如何提高一家公司的投资回报率的？

1、卖家愿意贴钱，把公司卖给伯克希尔：家具零售商 RC Willey 1995 年以1.75亿美元成交，放弃了2 亿+的更高报价，只为换取“伯克希尔永不撤资、终身自治”的承诺，这相当于伯克希尔凭声誉直接“赚”到了2500 万美元。

2、投资人为了借钱给伯克希尔，倒贴利息：2002 年，伯克希尔发行全球首单负利率公司债 SQUARZ，名义票息3%，但持有人需每年反向支付3.75% ，以保留认股权，伯克希尔实际融资成本：-0.75%

3、危机时刻，优先获得deal：如前所述，2008年的高盛、还有2019年的Occidental 等公司，在资金紧缺时主动找上门，接受高票息和认股权证+优先股结构。

而且，市场先生越恐慌的时候，信任溢价往往越高。

伯克希尔几乎60 年的零违约纪录，使其往往成为企业并购首选的白衣骑士，声誉本身又进一步降低了融资成本，形成正反馈。

相较于投资能力和浮存金资本结构，信任是更难复制、也更难摧毁的护城河，因为：

• 它无法通过短期努力获得，只能通过数十年一以贯之的坚持积累；

  
  

• 它无法被轻易复制，同行哪怕明白了，也无法迅速打造类似的信任；

  
  

• 它能持续吸引最优质的企业家与资金，形成良性循环，巩固竞争优势。

四、耐心，又到底值多少钱？

巴菲特的另一个核心竞争力，是把市场极度缺乏的“耐心等待”，打造成了某种“稀缺资产”，再把这份资产在合适的时机高价出售。

在短视和焦躁盛行的金融圈，真正的“阿尔法”，有时就藏在时光的长河之中，谁更有耐心，谁就能拥有别人买不到的定价权。

在别人不愿等待、或者等待成本高昂的时候，巴菲特可以把时间和耐心，转化为现金流或者议价能力。

根据纽约证交所数据显示，1950 年代，美股平均持股期约 8 年。如今，这个数字不足 6 个月，市场对“等待”的忍耐度，只剩当年的 6%。

我们都知道，机构有流动性和绩效考核的双重压力，有的公募基金和对冲基金，面临季度甚至月度赎回窗口。一旦净值回撤，就可能被迫平仓，他们的股票持有期，平均不到1年，大概只有10 个月。

越频繁的买卖，就越得缴纳券商佣金和资本利得税，而长期持股形成的“账面浮盈”，基本不征税，这就成了前文提到过的递延所得税了。

祝老巴退休生活一切顺利，长命百岁。

本文来自微信公众号：一个胖子的世界，作者：柳胖胖