（来源：invest wallstreet）

Credo是AI基建链中罕见的"三高"标的——高增速（+85%指引）、高毛利（68%）、高确定性需求（可靠性刚需），其ZeroFlap/ALC构成了对2028-29年的真实期权；但它本质是AI资本开支周期的放大器，客户集中、波动巨大、产能正在冲顶。看多它等于看多"AI集群规模继续扩张且可靠性溢价持续"。

一、公司定位：AI集群的"连接层"，北极星是可靠性与能效

Credo 的自我定位非常清晰：纯高速连接解决方案公司，在AI基础设施中的角色是让数据在网络中可靠、高效地流动——连接GPU到GPU、GPU到交换机、交换机到交换机，帮助客户优化宝贵的算力资源。

两个可量化的价值主张：

1. 集群上线时间：几天 vs 几周。Brennan给出量级：一个月的算力收入可以用10亿美元级增量衡量。

2. 集群可用性：99.9% uptime。在数万GPU互联、且GPU/NIC到第一级交换机无冗余的架构下，链路可靠性是生死问题。

覆盖范围：毫米级到公里级，铜+光全介质组合。

二、增长事实与指引

三、铜 vs 光：异构共存，Credo对介质中立

• Brennan执掌13年，被问铜光之争12年；数据中心铜连接占比从95%+至今仍是95%+。

• 短连接（7米内）：铜胜出——可靠性高100-1000倍、更省电、成本更低。事实上唯一发生过的转换方向是：7米内铜在替代光。

• 长连接：光连接是默认选择。但激光方案有根本性可靠性挑战，这正是Credo ZeroFlap的切入点。

• 光连接内部也分激光与微发光器（micro emitter）两种光源路线。

• 结论：异构共存；Credo是"对介质中立的连接公司"，而非"铜公司"。

四、ZeroFlap光连接：从xAI痛点长出来的产品

诞生背景：xAI孟菲斯数据中心建设时受链路抖动（link flap）严重困扰——连接不彻底失败但反复断连，导致错误数据在集群传播、需停机重置；可用性连90%都达不到。xAI要求Credo把AEC从3米延到7米，覆盖整排连接，建ZeroFlap集群。

Oracle的新问题：NIC到首交换机的连接超过7米，架构无法重新设计。这催生了ZeroFlap光学方案。

技术核心：

• 定制DSP：对GPU与交换机之间每条链路（双向共6条）持续实时点亮遥测；

• 软件平台：监测眼高、信噪比、FEC后误码率、直方图等深层SerDes指标；

• 从"绿灯/红灯"（要么正常要么故障）升级为"黄灯检查引擎"（预警态）；

• 可识别光纤灰尘导致的多径干扰、潜在ESD损伤（不立即致命、日后发作的隐患）；

• 借鉴了5年前为Microsoft设计的智能线缆经验（识别ToR端口故障并切换流量、支撑单机架五个9可靠性）。

成果：集群上线从6-8周缩到5天，99.9%可用性。当前美国市场采用进展：超2000家机构使用（社区可及性曾是被质疑点，现已改善）。

五、ALC（有源光缆/微发光器技术）：7米到30米的铜级可靠性

• 投资微发光器技术3年：原理上"宽而慢"（wide and slow）可实现接近铜的"防弹级"基础可靠性，且能效优于激光方案；

• 传输距离从AEC的7米延伸到30米，可靠性和能效水平不变；

• 线缆体积缩小75%（相比200G/lane的7米AEC）——部署优雅性大幅提升；

• 下月OCP大会演示 → 认证流程 → 2028财年量产；

• 采用与AEC、ZeroFlap同等严苛的资格认证流程：拿客户真实交换机和NIC跑真实流量、遍历边界条件，"目标是先搞坏链路、再用固件强化链路"，客户到货即插即用。

六、生产爬坡计划

• 本财年末：月产数十万件；

• 2028财年末：翻倍至三倍于该速率；

• 2029财年：进一步超越。

七、竞争护城河

AEC业务：Credo的打法是拥有整个系统栈——SerDes IP→IC→系统设计→固件→资格认证→供应链管理，"唯一的责任咽喉"（single throat to choke）；在客户收到货之前自己先做更严苛认证，从未认证失败。竞争策略是"第一个交付下一代方案"：与客户同处一室、首个认证、首个爬坡、完美交付。

光收发器业务：不打IEEE标准1.6T商品化市场；以差异化功能+更高可靠性瞄准特定网络部位（首层连接、scale-up），获取溢价ASP；同时是市场上唯一垂直整合者（自研DSP+自研硅光PIC，未来可能更多自研元件），ASP与COGS两端同时扩大毛利空间。管理层预期光连接毛利率可维持在公司平均水平附近。

大市场佐证：可插拔光模块市场从今年6000万只增至2030年1.75亿只（年复合约30%+）；短距离段（7米内，AEC主战场）同步增长。

八、并购哲学

历史三宗收购，全部围绕技术栈补强：

1. 加拿大microLED团队（避免依赖外部初创）；

2. CoMira（协议与安全）；

3. DustPhotonics（领先硅光PIC，最受关注）。

原则：寻找优秀工程团队与增益性技术；不划亮线；若跨出核心连接，必须是"非常差异化的系统级解决方案"。Brennan明确暗示NVIDIA是"往上做系统层"的成功先例，Credo不受"半导体公司"身份束缚。

九、客户结构的特殊性

每个大客户本身就是一个"市场"——不是Cisco/Arista式的转售，而是内部消耗（自用算力、卖服务）。因此季度间客户贡献波动巨大（某家 surge 后 pause），不宜用短窗口过度解读。

投资分析

1. 在AI价值链中的位置：从"算力"到"算力可用性"的卖水人

把这份材料放进本系列的链条中看，位置非常清晰：

• NVIDIA 定义AI工厂（算力本体）；

• Lam Research 证明晶圆厂/洁净室全面售罄（上游产能瓶颈）；

• Dell 把元器件整合成系统（交付层），强调time-to-token快4-6周；

• Credo 则抓住一个更细但致命的环节：连接可靠性决定算力集群的实际产出。

关键洞察：AI集群的 economics 不由GPU数量决定，而由有效算力 = GPU数 × 上线速度 × 可用性决定。一条链路抖动可能拖垮整个集群（错误数据传播、集群重置）。当数万GPU无冗余互联时，"连接"从配套件变成生产函数本身。Credo卖的不是线缆/光模块，而是算力可用性——这解释了为什么客户愿意为ZeroFlap付溢价。

2. 铜光之争的正确理解：不是替代，是分层

市场把铜光之争框架化为"零和替代"，Brennan的数据（95%→95%）和异构判断更具说服力：

• 7米内铜替代光（已发生，且随密度化继续）；

• 7米以上光主导，但激光的可靠性缺陷创造了ZeroFlap的溢价空间；

• 30米内micro emitter ALC可能再吃掉一部分传统光模块市场。

Credo是少数在三层（AEC/ZeroFlap optics/ALC）都有牌的公司，介质中立使其无论哪层胜出都受益。这类似"不管哪家云厂商赢，VMware/Red Hat都收租"的结构，但强度取决于其技术兑现。

3. 财务质量：高增长+高毛利+经营杠杆，罕见组合

• 收入：FY26约7亿美元+ → FY27指引13亿+（+85%）→ FY28初单季10亿年化（隐含继续高增）；

• 毛利率：68%稳定，CFO明确"5年来第一次财报电话没人问毛利率"——市场已接受其毛利韧性；

• OpEx：短期增55%（含并购），但顶线增速快OpEx约50%，FY28有望回到2:1杠杆；

• 光连接爬坡通常伴随毛利率下修担忧（如传统光模块厂），但Credo以"非商品化ASP + 垂直整合COGS"双轮回应。

风险对称性：若ZeroFlap/ALC兑现，FY28-29存在超预期期权；若爬坡不及预期，AEC基本盘+68%毛利+2:1杠杆提供下限。

5. 需要跟踪的验证/证伪指标

1. ZeroFlap光学实际爬坡：FY27光连接收入6亿美元指引的季度兑现节奏；是否出现客户从"设计导入"到"批量部署"的跨越；

2. 2028财年量产承诺：ALC下月OCP演示→认证→FY28量产，任何延迟都是信号；

3. 客户集中度与波动：季度间10%客户贡献波动是否放大（某家 pause 后是否有新客接续）；

4. 毛利率：68%在光连接占比提升过程中是否守住（CFO承诺"straight down the fairway"）；

5. 竞争：AEC新进入者是否拿到实质份额；光模块巨头（中际旭创、新易盛、Coherent等）是否推出同类遥测/可靠性方案并开打价格战；

6. 产能信号：月产数十万→翻三倍的产能扩张 vs 云厂商capex指引，警惕供给冲顶；

7. 并购纪律：是否继续围绕光连接垂直栈，还是为增长跨界（管理层暗示开放，需观察执行）。

6. 一句话投资结论

Credo是AI基建链中罕见的"三高"标的——高增速（+85%指引）、高毛利（68%）、高确定性需求（可靠性刚需），其ZeroFlap/ALC构成了对2028-29年的真实期权；但它本质是AI资本开支周期的放大器，客户集中、波动巨大、产能正在冲顶。看多它等于看多"AI集群规模继续扩张且可靠性溢价持续"。

Credo Technology Group（CRDO）高盛Communacopia科技大会2026演讲

公司出席人：

• William Brennan —— 总裁、首席执行官兼董事长

• Daniel Fleming —— 首席财务官

会议出席人：

• James Schneider —— 高盛集团

开场介绍

James Schneider（高盛）：大家早上好。欢迎来到高盛Communacopia科技大会。我是高盛的半导体分析师Jim Schneider。非常荣幸邀请到Credo Technology的首席执行官Bill Brennan和首席财务官Dan Fleming。欢迎二位上台。

William Brennan：谢谢。

问答环节

问题一：Credo在AI基础设施层的定位与核心竞争优势

James Schneider：对于可能刚接触Credo故事的投资者，你们如何描述自己在AI基础设施层中的定位？你们最大且最具防御性的竞争优势是什么？

William Brennan：好的。Credo是一家纯正的高速连接解决方案公司。我们在AI基础设施中扮演的角色，是在网络中可靠且高效地搬运数据。具体来说，我们的业务是随着AI集群的兴起而腾飞的。鉴于我们做的是GPU到GPU、GPU到交换机、交换机到交换机之间的连接，我们扮演的正是这个角色。我们帮助客户优化宝贵的计算资源。

我们的北极星是可靠性和能效。如果我们能提供让客户的集群在几天内上线（而非几周）的解决方案，就能带来极具说服力的财务影响。如果我们能让集群保持99.9%的可用性，同样能带来巨大的回报。我们提供从毫米级到公里级的广泛解决方案。

我们的旗舰产品实际上是一个系统级解决方案——如果你把我们看作一家半导体公司，我们拥有非常独特、差异化的领先SerDes IP。在这个平台之上，我们构建半导体解决方案。但不止于此，我们已经上升到系统级，设计完整的连接解决方案。随着公司的发展，你们会看到越来越多这样的产品。对于新接触这个故事的投资者，过去三到四年是一个不可思议的故事。回到我们IPO时，我们的收入还不到2亿美元。

而在过去两年里，我们先是一倍多，然后三倍多。事实上我们连续6个季度实现了超过20%的环比增长。这让我们在进入2027财年时的基数超过13亿美元。我们已表示，本财年内每个季度将实现10%以上的环比增长。

我认为，以我们现在所覆盖的市场来看，这些市场机会可以用数百亿美元来衡量。所以我认为，尽管我们迄今已经历了非凡的增长，我们仍处在这个增长故事的早期阶段。

问题二：铜连接与光连接的转换时间表

James Schneider：是的，有道理。目前投资者围绕"铜连接与光连接之争"有很多争论。我知道这过于简化了，但你们如何向投资者描述这两者转换的时间表？铜连接从何时开始遇到物理极限？

William Brennan：是的。我在这个职位已经13年了。第一次被问到这个问题大约是12年前。当时我谈到Credo将是一家同时开发铜连接和光连接解决方案的公司。在那时，数据中心中铜连接的数量占比超过95%。

而今天，同样的比例依然存在。话虽如此，我们在过去五六年非常成功地延长了铜连接的生命周期。我们已经成长为一家收入将达数十亿美元的公司。但我们过去几年的投资，从真正的创新和颠覆角度来看，几乎全部在光连接领域。

客户将根据每条连接的需求来决定使用哪种连接方案。对于可以使用铜的短连接，争论已经结束。铜会被采用，因为它从根本上更可靠、更省电，而且很多时候成本更低。当连接长度超过铜能覆盖的范围时，光连接当然是默认选择。这带来了机会，因为基于激光的方案存在一个根本性的可靠性挑战——相比之下，铜的可靠性可能比激光高100倍甚至1000倍。

随着AI集群在整个市场中占比越来越大，可靠性变得愈发重要。考虑到GPU或NIC与第一层交换机之间的连接是没有冗余的，而现在数以万计的GPU相互连接、彼此依赖，对更高可靠性的要求正在提升。

所以——这就是我们的北极星，对吧？这就是我们的差异化所在，稍后我们会深入讨论。至于这场争论，我们认为未来将是混合异构的。我们拥有从毫米到公里、从铜到光的完整解决方案组合。即便在光连接内部，我们也有不同的光源方案，包括微发光器（micro emitter）以及激光方案。所以我们是这场争论中立的——尽管有些人把我们标签为铜连接公司。我们自我定位是一家对传输介质保持中立的连接公司。

问题三：五年后回看，什么会让投资者感到意外？

James Schneider：是的。顺便说一句，如果我们五年后再坐到这里，你认为回看时什么会让投资者感到惊讶？

William Brennan：嗯，我认为到那时大家会有一个非常清晰的认识：我们是一家广泛的连接公司。正如我强调的，你会看到我们在基于激光、以可靠性为差异化的产品上表现出色。你们会看到我们采用不同的光源。你们会看到我们的铜连接方案。你们会看到我们不仅广泛参与可插拔模块市场，还将在scale-up网络中扮演重要角色。

你们还会看到我们帮助打破内存墙、扇出（fan-out）——即物理扇出问题——这方面的努力将在未来几年成为更热门的话题。我认为五年后，人们会惊讶地发现：尽管我们在过去三四年实现了巨大增长，那其实只是故事的开端。我预计五年后我们会成为一家大得多的公司。

问题四：2027年的超预期空间和关键运营驱动因素

James Schneider：更短期地看，展望2027财年或日历年2027年，如果你要超越投资者预期，业务的关键超预期领域在哪里？也许谈谈你用来推动公司执行的一两个运营层面的关键驱动因素。

William Brennan：是的。我会说第一点是执行力。如果你看我们过去几年的路径，执行力是目前为止最重要的。像我们这样实现规模扩张、拓宽产品组合的公司，必须确保持续交付同样水平的质量、可靠性和客户响应能力——这真的是一场执行力的考验。在未来几年，这将继续是头号关键优先事项。

接下来我会说，我们光连接产品组合的爬坡可能是第二位的。我们目前还处在非常早期的阶段。当然，我们做光连接DSP元件供应商已经相当一段时间了，那项业务进展很好。我们收购了一个团队——DustPhotonics，专注于领先的硅光PIC。这将进一步拓宽我们的元件产品组合，同时，我们将进入光模块业务。

我们将打造ZeroFlap光连接——这是一种差异化程度极高的光收发解决方案，直面可靠性挑战。所以，回到你关于超越预期的问题——

James Schneider：是的。

William Brennan：如果我们要超越预期，我想你们会看到核心业务——有源电缆（AEC）——市场份额扩张的贡献，在客户应用领域的拓展，深化现有合作伙伴关系，在Neocloud领域的扩张。

我认为更快速的爬坡——我们需要小心谈论的时间框架——但你们在光连接领域会看到我们在给定时间段内的超预期表现。此外，我们在微发光器技术、ALC以及内存墙方面的新进展，将在2028财年看到产品起飞，那里也存在很好的超预期机会。

问题五：ZeroFlap光连接产品的客户采用情况

James Schneider：好的。也许我们谈谈光连接业务，你刚才提到了。ZeroFlap光连接产品今天的客户采用驱动力是什么？过去几个季度客户范围如何扩大？未来一年你们预计客户群如何进一步扩展到超大规模厂商、Neocloud和企业客户？

William Brennan：好的。也许先讲一点我们如何落到这个想法上的背景。这些都是我们公开谈过多次的信息。xAI曾是我们高度关注的一个客户，早在他们开始像今天这样改变行业竞争格局之前。当时他们正在建设另一个数据中心，正被链路抖动（link flaps）问题严重困扰。

链路抖动是指连接没有彻底失败，但实际上断开了又重连，也就是"抖动"。这在数据层面会造成很大麻烦，因为错误数据会在整个集群中传播，需要把集群下线重置。所以他们向我们抱怨集群上线太慢。

他们还抱怨无法将利用率或可用性维持在90%以上。于是他们来找我们说：我们要搬进自己的数据中心了，会采用液冷，会给机架接入大量电力，这和他们之前应对的风冷、小功率供电场景完全不同。他们希望我们能把AEC产品家族从3米延伸到7米——因为如果能做到7米，就能覆盖整排的所有连接，从而建成一个ZeroFlap集群。

所以在这种情况下，回到铜与光之争——事实上，两者之间唯一的转换方向是：在7米以内的长度上，铜正在替代光。所以归根结底，我夏天去了孟菲斯。即使是我见到的人也说，他们能在5天内让一个集群上线。如果能做到这点，对比6到8周——我们都知道一个月的算力价值多少。

从收入角度看，一个月可以用10亿美元级别的增量来衡量。所以这很有说服力。他们说他们已经实现了这一点，实现了99.9%的正常运行时间。在我们完成这次转型之后，Oracle来找我们说：我们也非常希望解决这些问题。但我们的NIC和第一级交换机之间的连接超过7米，而我们无法重新设计。现有的布局已经固定了。

于是我们和他们合作，思考如何及早识别链路不稳定，然后通过有序的方式缓解——把可能发生链路抖动的连接从集群中有序摘除，避免扰乱整个集群。

这其实源于我们大约5年前与Microsoft的合作，当时我们设计了一种足够智能的线缆，能够识别ToR端口何时可能故障，并在故障即将发生时将数据流切换到冗余ToR，帮助他们构建了实现五个9可靠性的单机架架构。

这背后是在设计一种能完成遥测感知、决策并在线缆方案中采取行动的器件上付出的巨大努力，这是一个真正非常智能的解决方案。所以我们借鉴了这段背景，开始思考：如果我们设计一个定制DSP，能够在GPU和交换机之间的每条链路上（实际上有6条：每个方向3条）持续实时点亮遥测功能，这将是一个非常特殊的DSP设计。

与此相伴，我们还必须开发一个软件平台。我们持续测量的都是与SerDes相关的非常深的技术指标——这回到我们的专业领域。比如眼高、信噪比、FEC后误码率、直方图等等，这些我们都能做到，最终为链路创造出一个类似汽车"黄色检查引擎灯"的状态——在此之前只有绿色或红色，也就是要么正常要么失败。

除此之外，他们说：我们在集群上线时，很难感知光纤链路上的灰尘。能不能做点什么来识别多径干扰？因为灰尘颗粒会导致光反向反射，造成信号完整性劣化。

还有ESD损伤的识别——不是那种会直接烧毁收发器的损伤，而是会成为潜在缺陷、日后出问题的损伤。所以我们实际上远远超出了最初的想法。现在我们推向市场的产品，不仅能让集群在几天而非几周内上线，不用再玩"猫捉老鼠"的游戏去猜哪条连接会出故障。

我们真正实现的目标是：能够主动识别不稳定因素并提前缓解。这就是我们与每位客户对话都很深入的原因。我认为，如果有什么变化的话，对话的数量正在扩大。我们已表示本财年将实现非常快速的爬坡。我认为这只是爬坡的开始。

问题六：ALC（有源光缆）的客户反馈与部署进展

James Schneider：好的。也许谈谈ALC，作为你们的驱动力之一。你们从客户那里听到了什么反馈？部署是否正从评估阶段转向生产阶段，速度是否超出预期？也许谈谈你们看到最强需求信号的客户类型。

William Brennan：好的。我们为什么做这个？有意思的是，如果想想人们为什么喜欢铜——它在核心技术层面就是防弹级的可靠性，而且能效非常高。微发光器技术，我们已经关注并在这个领域研究了3年，因为在核心技术层面，"宽而慢"（wide and slow）可以实现基础层面的防弹级可靠性，同时比基于激光的光连接能效好得多。

这就是我们3年前开始投资的真正原因。我要说，这项技术的诱人之处还在于它将达到30米的传输距离。我们正在把AEC的7米传输距离，从7米延伸到30米，并保持同等水平的可靠性和能效。这就是这项技术的承诺。同样，我认为这体现了我们对介质中立、对光源中立。

我们想做的是给客户选择权，让他们自己选。所以与客户的对话非常容易。这项技术的另一个好处是，线缆总体积实际上缩小了75%。这是一个优雅得多的解决方案。看看这些7米AEC，在200G每通道的速度下，它们相当笨重。

所以对话非常容易。谈到这项技术的承诺，客户知道我们会把这些产品、这些系统级产品、这些线缆解决方案，投入与AEC和ZeroFlap光连接同样的严苛流程。我们说的是一种我们已建立起的资格认证能力：我们拿客户的交换机、客户的NIC，跑真实流量，遍历所有可想象的边界条件。

这个流程的全部目标就是把链路搞坏，然后通过固件让链路更强。当我们把解决方案交付给客户时，他们只需插上就能完成认证。所以市场对这款产品的兴趣非常高。我们不会太超前于公告，但我们将在下个月的OCP大会上进行演示。此后我们预计经过认证流程，然后在2028财年进入量产。

问题七：光连接业务2027-2028年的增长速度

James Schneider：好的，非常好。如果把刚才谈的所有光连接相关内容汇总，基于客户接触和你们能见度，你们如何引导投资者看待2027财年进入2028财年光连接业务的具体增长速度？

William Brennan：我希望投资者抱有的预期是：这将是非常快的增长速度。我之前表示过，到本财年结束时，我们将达到每月数十万件（hundreds of thousands of units）的产量。然后我们将把生产速率提高一倍，到2028财年末甚至提高到三倍。所以爬坡会非常快，非常显著。我们预计2029财年还会在此基础上更进一步。

问题八：AEC核心业务的需求可见性与持久性

James Schneider：好的。也许谈谈AEC，核心业务、养家糊口的业务。你们看到近期AEC需求在各客户间的情况如何？随着客户转向越来越大规模的基础设施构建，部署时间表、采购模式和可见性是否在发生变化？

William Brennan：好的。AEC业务总体上，我们看市场的方式是：它是可插拔市场中短距离段（7米及以下）的市场。我们相信这个市场在增长。我认为行业内对"7米及以上用光模块/光收发器"没有争议，其增长速度很快——从今年6000万只增长到我看到的一个预测，即到2030年达到1.75亿只。

对我们而言，这个市场的短距离段也将增长是合理的。我谈到过不同的增长驱动因素。如果看微观层面，比如某个季度，重要的是要理解：我们的每个客户本身就是一个市场。他们不是像Cisco或Arista那样的客户——买了产品再转售。他们在内部消耗产品，他们卖的是服务。所以每个客户都有自己的节奏。如果你们分析我们的财务数据、看10%以上贡献的大客户，就会看到客户 surge 然后暂停的季度间巨大波动。

所以我认为，如果分析的时间窗口太短、过度解读，可能会有点混乱。但我们认为AEC市场和我们的业务在未来几年都会增长。

James Schneider：那么你预计AEC连接在公司层面成为有意义增长驱动因素还能持续多久？随着AI集群规模持续扩大，你对该产品需求在3到5年内的持久性有何信心？

William Brennan：是的。市场正在向更高密度化的趋势发展，这确实有利于AEC和铜。但对我们而言，我们更关注的是推向市场的广泛产品组合。我们完全可以聚焦AEC，我也可以为它的持续扩张做一个很好的论证——特别是当我们进入1.6T时代，以及这种高密度化趋势。

但我们专注于通过给客户选择权来打造一个大得多的业务。关于可靠性和能效这些高层目标，如果客户拥有能实现目标的产品，他们将做出许多不同的网络架构决策。所以我认为聚焦AEC是合理的，因为那是我们目前业务的主体。但我认为未来几个季度，话题将转向产品组合中增长速度快得多的部分。

问题九：竞争格局——AEC与光收发器

James Schneider：好的。我想问几个关于竞争格局的问题。首先是AEC，竞争格局如何演变？更多玩家进入了市场。我还没听到他们获得大量份额的证据，但你们是否看到竞争加剧——价格、技术、生态关系等方面？

William Brennan：我们尊重所有竞争者，这是肯定的。我认为这是市场对规模预期的又一个很好指标。我认为这都挺好。我们构建业务的方式从根本上是不同的：我们决定拥有整个系统解决方案。

这意味着从SerDes层面、到IC层面、到系统设计、到固件、到资格认证。最终，我们管理自己的供应链。在交付客户想要的SKU、完成认证这件事上，我们是"唯一的责任咽喉"。我们从未在认证上失败过，因为我们在把线缆发给客户之前就做更严格的认证。并且在交付方式上做到完美无瑕，我们对此完全负责。

我认为这在市场上是独特的，我认为这可能是我们最大的竞争护城河。我长期的竞争预期是：成为绝对第一个交付下一代解决方案的公司。做到这一点的方法是：与客户同处一室、第一个完成认证、第一个爬坡、完美交付。我们就是这样建立市场份额的，也将以同样的方式维护这个领域的市场份额。这同样适用于我们推向市场的其他产品。这不仅是AEC的讨论，这就是我们对待客户关系的方式。

James Schneider：好的。在收发器业务中，大多数投资者认为该业务某种程度上更商品化，因为竞争者更多。你如何描述这个领域的竞争护城河？也许分享一下你对该业务长期保持接近公司平均毛利率的信心水平。

William Brennan：好的。我认为基本是两点。我们推向市场的产品不是瞄准商品化空间的产品——不是IEEE标准的1.6T收发器。那不是目标，从来都不是。我们交付的功能和我们为所瞄准的网络部分提供的更好可靠性，这些功能很容易变现。所以ASP是一个因素。关于你的利润率问题，我们考虑两件事。

我们考虑能在市场上实现什么ASP、什么价值，而不是商品化竞争。另一件事是COGS（销售成本）。我们是市场上唯一垂直整合的玩家。我们自己制造DSP。我们自己制造硅光PIC，你们可以期待我们可能在垂直整合栈的其他元件上做更多自研或外购决策。就这两点，当考虑ASP和COGS扩大毛利率时，这不是一个难做的计算。我认为随着业务爬坡，这会自我实现。

问题十：财务指引与增长节奏（CFO Daniel Fleming）

James Schneider：好的，有道理。Dan，你在台上耐心等了挺久了。现在请你来回答几个财务问题。你们上周刚发布财报，把2027财年指引上调至增长85%，同时维持6亿美元的光连接收入展望。你们如何看待今年剩余时间Q3、Q4的增长形态？年末退出时的更高增长率对2028年的运行增长率意味着什么？

Daniel Fleming（CFO）：是的。正如Bill在开场评论中提到的，今年从环比增长角度看，每个季度都是10%以上。我们Q2指引约11%环比增长。看我们讨论的后半年方式，实际上是加速增长——Q3环比增长约20%，Q4约30%。这样你们在2028财年初就将看到季度收入10亿美元进入视野。我们未来肯定有很多令人兴奋的增长。

James Schneider：好的。随着光连接成为组合中更大的部分，投资者应如何看待业务的长期利润率？Bill你之前暗示过一些答案，但也许总体上谈谈，光连接是顺风还是逆风？

Daniel Fleming：是的，我们目前看这个问题是"直击球道"（straight down the fairway）。我们指引2027财年毛利率与上年大致一致。我认为这是公司上市5年来，第一次在财报电话会上没有遇到毛利率问题，因为我们正好在68%，这就是我们之前暗示的水平。我们指引Q2毛利率68%。

随着ZeroFlap光连接爬坡，Bill已经讲过为什么预期毛利率会在那个区间。但我们的其他领域——ALC、OmniConnect——这些是市场上高度差异化的产品。所以我们现在的预期是：随着业务推进，我们能够维持利润率形态。

James Schneider：很好。运营费用方面，你们历史上说过收入与OpEx增长2:1的杠杆，显然今天在光连接上大力投入。你们财年OpEx增长55%。一旦渡过这一阶段和并购影响，你们会回到2:1的杠杆吗？

Daniel Fleming：我们可能还没有对2028财年给出具体指引。今年的情况是：顶线增长比OpEx增长快约50%。所以我们持续受益于经营杠杆。随着后半年加速，你们可能看到我们在进入2028财年时回到2:1的比例。

James Schneider：很好。最后一个问题。关于并购，你们显然最近做得更多，比如Dust。谈谈你们对并购的整体胃口——是深化光连接产品组合，还是可能把公司进一步多元化到其他连接领域或完全不同的领域？

William Brennan：是的。我们真的很享受迄今完成的所有三宗收购。第一宗是加拿大的一个团队，专注于microLED技术。我们已经研究microLED技术几年了，决定与其和初创公司合作，不如把团队引进来。让那些专家与Credo内部的信号处理专家结合，效果异常好。这非常成功。

CoMira帮助我们在协议和安全方面补强。Dust的收购最受关注，因为它为我们在内部构建的垂直栈增加了领先的PIC技术——不仅是元件层面，还有系统解决方案层面。我们会继续沿这条路走：寻找优秀的工程团队、对我们构建目标有增益的优秀技术。至于邻近领域，我们正在应对一个非常大的市场，有一些事情可以增强我们的地位。

但如果我们要看核心连接之外的领域，必须是与我们能向市场提供的非常差异化的系统级解决方案相关。所以我们心态非常开放。我们成功的原因之一是：我们不在"我们做什么、不做什么"之间划亮线。很多人曾困惑一家半导体公司为什么往系统层走。有一家真正做大了的绿色公司（注：暗指NVIDIA）在这方面做得非常成功。但请把我们看作不受边界限制的。哪里有客户价值，我们就去哪里。

James Schneider：很好。就到这里，我们差不多准时。非常感谢Bill和Dan来到现场。

William Brennan / Daniel Fleming：非常感谢。