近日，国内膳食营养补充剂龙头汤臣倍健发布2026年半年度报告。在营收端连续四个季度保持正向增长、线上渠道占比首次迈过50%关口的B面，是公司净利润大幅下滑、经营现金流骤缩、费用率持续攀升，叠加募投项目大面积延期、理财规模居高不下等问题，公司增长质量与长期发展逻辑正面临考验。

　　营收增长难掩盈利颓势 高费用换增长模式承压

　　财报数据显示，2026年上半年汤臣倍健实现营业收入36.71亿元，同比增长3.94%，这也是公司自2025年三季度以来连续第四个季度实现营收正增长，展现出一定的经营韧性。渠道结构上，线上渠道上半年贡献收入19.45亿元，占总营收比重首次突破50%，标志着公司渠道转型取得阶段性成果，线上已经成为驱动营收增长的核心引擎。

　　但营收端的温和增长并未同步传导至利润端，盈利水平出现明显回落。上半年公司归母净利润为6.03亿元，同比下降18.11%；扣非归母净利润5.57亿元，同比降幅扩大至19.74%；加权平均净资产收益率同比下滑1.12个百分点至5.43%。

　　分季度来看，盈利下滑的势头在二季度进一步加速，2026年Q2单季公司实现营收18.03亿元，同比增长3.56%，增速较一季度略有收窄；单季归母净利润仅2.01亿元，同比大幅下滑28.57%，扣非归母净利润同比下跌36.33%，盈利端显著承压。

　　现金流层面，公司上半年经营活动产生的现金流量净额仅为1.78亿元，较上年同期的6.42亿元大幅下降72.21%，现金流缩水幅度是净利润跌幅的四倍之多，利润与现金流显著背离。

　　从费用端看，上半年公司销售费用高达15.44亿元，同比增长25.25%，增速是营收增速的6倍有余；销售费用率从上年同期的34.90%跃升至42.06%，单期上涨7.16个百分点，费用管控能力明显弱化。

　　拆解销售费用结构可见，平台费用的爆发式增长是销售费用激增的主要成因。数据显示，公司上半年平台费用支出达到6.66亿元，同比大幅增长61.31%，占销售费用的比重升至43.1%，规模已是同期广告费用的2.5倍。

　　从投入产出效果来看，花钱买流量的增长模式性价比正在快速下降。公司平台费用主要投向兴趣电商、跨境电商等新兴渠道，虽带动了线上收入实现了15.51%的同比增长，但线上收入增速仅为平台费用增速的四分之一。而随着流量红利逐步见顶、平台获客成本持续攀升，高费用驱动的增长模式的可持续性或面临挑战。

　　募投项目屡遭延期 资金配置效率待考

　　除了经营层面的增长质量问题，汤臣倍健在战略落地与资金配置上同样暗藏隐忧。时间回溯至2021年，汤臣倍健通过定向增发募集资金净额30.91亿元，彼时公司规划将募集资金投向珠海生产基地四期、五期建设、澳洲生产基地建设、数字化信息系统升级等多个核心项目，意在夯实产能基础、完善全球化布局、加码数字化转型，为长期增长构建护城河。

　　然而五年时间过去，这批承载着公司战略愿景的募投项目却普遍出现进度滞后、多次延期的状况，落地节奏远不及预期。

　　其中，澳洲生产基地建设项目与数字化信息系统项目原计划于2026年6月30日达到预定可使用状态，如今双双被延期至2029年6月30日，延期周期长达三年，涉及募集资金合计6.74亿元。而珠海生产基地五期建设项目截至报告期末进度仅为23.96%，预定可使用状态日期为2027年12月31日，按照当前的推进速度，能否按期完工仍存在较大不确定性。

　　与募投项目“慢投入”形成鲜明对比的，是公司在理财投资上的“大手笔”。8月7日，汤臣倍健董事会审议通过议案，将闲置自有资金委托理财的最高余额合计增加至不超过37亿元，规模占公司期末总资产的比例高达27.5%。一边是数十亿元的募集资金趴在账上、项目推进迟缓，另一边是不断加码的理财规模，公司的资金使用效率与战略执行力或待考。

　　整体来看，汤臣倍健上半年在营收规模与渠道结构上取得了一定进展，但盈利质量下滑、费用效率走低、战略落地迟缓等问题同样突出。公司能否跳出费用换增长的路径依赖、提升盈利含金量，同时加快募投项目落地、优化资金配置效率均有待时间检验。