题：长期资金入市，争做“耐心资本”

作者：南方基金

党的二十届三中全会提出深化金融体制改革，提出“支持长期资金入市”和“建立增强资本市场内在稳定性长效机制”，为未来的资本市场发展指明了方向。多年来，业界也一直提倡“长期投资、价值投资、责任投资”的理念，引导长期资金入市，是政府和金融行业共同努力的方向。

长期资金的意义

于资本市场而言，长期资金具有改善企业融资环境、平抑市场波动的作用。由于长期资金的现金流较为稳定，在市场出现大幅波动时不易出现“追涨杀跌”的行为，可以较好地执行资产再平衡策略，当市场下跌时买入、上涨时卖出，成为平抑波动率、推动市场慢牛长牛的重要力量。在一些起步较早的发达国家已经可以观察到投资者结构的改变有助于股市稳健发展，例如美国在上世纪80年代后陆续建立了401k、IRA等养老金制度，将居民部门的养老储蓄转化为长期资金并引导进入股市，到2021年美国养老金规模已经达到39.4万亿美元，成为资本市场上举足轻重的力量，直接持有美国约10%的股票和47%的共同基金。从历史数据上也可以看出，80年代后美股走出长牛，在科网泡沫、次贷危机等股市巨震时期，标普500的最大的回撤在50%左右，应对波动的能力显著强于全球其它地区股市。

图：80年代后养老金入市，美股走出长牛

数据来源：WIND、ICI

于金融机构而言，长期资金是较为优质的负债端来源，不仅可以避免投资经理为了应对申赎而被动地“追涨杀跌”，还可以显著地降低获客成本，形成较为稳定的客户群，针对自己的客户画像提供特色产品和服务，建立差异化竞争优势。

于个人投资者而言，坚持长期投资，有助于提升风险收益比，改善投资体验。由于近两年的市场波动，部分投资者承受了较大比例的亏损，因此产生了一种误解，认为是自己的“耐心”导致了亏损扩大。事实上，“耐心资本”不是“亏钱资本”，长期投资对投资者最大的价值就在于提升风险收益比，我们做了这样一个不同持有期的对比研究：

方案一：假设每个交易日买入一种资产，持有一年后卖出，不考虑交易成本的收益分布如下：

图：各类资产持有一年收益率分布

注：统计区间为2004年6月1日至2024年9月11日。基金类资产均使用相应万得基金指数。数据来源：WIND

方案二：假设每个交易日买入一种资产，持有十年后卖出，不考虑交易成本的收益分布如下：

图：各类资产持有十年年化收益率分布

注：统计区间为2004年6月1日至2024年9月11日。基金类资产均使用相应万得基金指数。数据来源：WIND

可以看出，在只持有一年的情况下，各类资产的收益率分布区间重合度较高，权益类资产的分布区间较宽，也就是说有一定概率获得高收益，但也有一定概率亏损，而债券类资产和货币基金的亏损风险则较小，体现出良好的安全性。很显然，对于风险承受能力弱的投资者来说，短期持有股票并不是一个好的选择。

但如果将持有期拉长到10年，就会观察到不同的现象。各类资产的收益率分布出现了显著差异，权益类资产和不动产体现出明显的超额收益。更为重要的是，我们发现在长期持有后，权益类资产变得“安全”了，万得全A指数、标普500指数、股票型基金指数、偏股混合型基金指数的收益分布区间全部在0以上，沪深300指数的收益分布区间也大部分处于0以上，这意味着拉长持有期可以大大降低股票投资的亏损风险。

出现这种现象的原理是：股票作为一种高风险资产，获取的是企业经营的劣后级收益，可以享受一定的风险溢价，风险溢价随着时间积累，逐渐覆盖了资产价格向下波动的风险。

同样的，我们可以观察到股票型基金指数和偏股混合型基金指数，在10年持有期下，收益中位数显著高于宽基指数，这是由于主动管理创造的超额收益也会随着时间积累，使得基金收益率明显超过了市场本身的涨幅。

因此，对于比较厌恶损失的投资人来说，拉长投资周期也是一个降低亏损风险的有效方法。

公募基金在长期资金入市过程中的作用

诚然，对于大部分普通投资者来说，践行长期投资确实有一定难度，一方面个人投资者资金体量较小、抗风险能力较弱，且需要应对日常财务支出和收入波动，常有短期变现的需求，另一方面我们必须承认“损失厌恶”、“追涨杀跌”是客观存在的人性，长期投资意味着可能经历较大比例的浮亏，对于个人的心理素质也是一种考验。

因此，对于个人投资者而言，准确评估自己的风险承受能力、理性投资是践行长期投资的前提。另外，可以借助金融服务、金融产品的帮助，更好地实现长期投资目标，例如通过基金投顾、FOF等创新产品，构建符合自己风险承受能力的投资组合、平滑净值波动，也可以选择封闭式产品、定期开放式产品，或者执行定投策略，通过固定的投资纪律来克服自己的情绪波动。

而公募基金在长期资金入市过程中，除了可以帮助客户更好地长期投资外，本身也起到了固化居民资产、创造长期资金的作用。根据中基协发布的《中国证券投资基金业年报（2023)》，我国场外公募基金个人投资者数量高达7.59亿人，如此庞大的投资者群体，每天都在进行大量的申购赎回，其中不乏一些“短期资金”的交易，但由于投资者的申赎相互抵消，基金实际的净申赎规模要小得多，在大多数时候，公募基金的持股规模是比较稳定的，把短线资金积累起来，也就成了长期资金。

我们统计全市场主动权益基金的持股仓位变动情况，可以看到公募基金的持股行为，在过去20年维持在70%至90%的高仓位水平运作，是典型的长期资金行为模式。

图：主动权益基金持股仓位统计

注：“主动权益基金”指股票型基金、偏股混合型基金。为排除建仓期干扰，剔除了成立不满一年的基金。数据来源：WIND

也因此，公募基金的功能性逐渐受到重视。在9月24日国新办召开的新闻发布会上，吴清主席介绍中央金融办、中国证监会联合印发的《关于推动中长期资金入市的指导意见》，其中提出的举措之一就是大力发展权益类公募基金，重点是督促基金公司进一步端正经营理念，坚持投资者回报导向，着力提升投研和服务能力，创设更多满足老百姓需求的产品，努力为投资者创造长期收益。此外，证监会将推动公募基金行业稳步降低综合费率，更好让利投资者、回报投资者。相信在未来，公募基金产品将会有越来越丰富，并且具有越来越好的性价比。

长期资金入市需久久为功

长期资金，不仅仅意味着投资周期长，更意味着资产配置策略较为稳定，不论增持还是减持股票，其过程都会较为平缓，我们对于长期资金入市要有足够的耐心，不能把长期资金当成“救火队长”。

以美国的IRA制度为例，早在1974年，美国就建立了IRA制度，将居民的个人养老储蓄引入资本市场。但在最初的十年，IRA的投资者资产配置策略都较为保守，将大部分的资金投入银行存款和人寿保险等较为稳健的产品，到1984年，存款和保险仍占到IRA资产的73%，进入股市的资金比例并不高。

图：美国IRA资产配置比例

数据来源：ICI

但经过50年的积累发展，IRA的投资者逐渐认识到权益类资产更符合养老金的长期保值增值需求，资产配置结构逐渐迁移，到2023年，已经有43%的IRA资金配置于共同基金，48%的资金配置于包括股票在内的其它资产。

因此，引导长期资金入市需要有足够的耐心，久久为功，重在做好制度保障、优化市场环境，让长期资金敢投、愿意投、能从股市中赚到钱。

潜在的长期资金来源

证监会制定的《关于推动中长期资金入市的指导意见》提出完善“长钱长投”的制度环境，对支持各类长期资金来源的发展做出了部署。提出打通影响保险资金长期投资的制度障碍，促进保险机构做坚定的价值投资者，为资本市场提供稳定的长期投资。同时，引导多层次、多支柱养老保障体系与资本市场良性互动，完善全国社保基金、基本养老保险资金投资政策制度，鼓励企业年金基金根据持有人不同年龄和风险偏好探索开展不同类型的差异化投资。可见，未来将有多元的长期资金持续流入A股，我们简单梳理即可发现，A股的长期资金挖掘潜力深厚。

全国社会保障基金、基本养老保险基金是我国重要的民生后盾，也是A股市场的长期参与力量，全国社会保障基金的规模约2.88万亿元、基本养老保险基金的规模约为7.82万亿元，而根据有关规定，这两只基金投资股票的比例上限分别为40%和30%，也就是说仅这两只基金就可以提供约3.5万亿元的长期资金持有A股。

我国正在广泛开展的多支柱养老体系建设，也是未来重要的长期资金增长点。养老金天然具有长久期、现金流稳定的特点，是优质的长期资金来源，而私人养老金由于采用累积制模式，更容易积累出庞大的资产体量，例如美国的401k计划，经过50多年发展，已经积累了7.8万亿美元资产，IRA账户更是积累了14.3万亿美元资产。我国的私人养老金发展也已经初现成效，截止2023年底，全国31个省（自治区、直辖市）、新疆生产建设兵团和中央单位职业年金基金投资运营规模达2.56万亿元，企业年金积累基金3.19万亿元。2022年底，我国又在36个城市开启了个人养老金试点，从2022年11月25日至2023年6月的半年多时间里，就有4030万人开户，缴存金额182亿元，相信在未来，个人养老金账户资产逐步积累，也将在A股市场上扮演越来越重要的角色。

保险资金是目前规模最为可观的长期资金来源之一，并且随着保险行业的发展，保险资金还在快速增长，根据银保监会披露的数据，截止2024年2季度，我国保险公司资金运用余额高达30.87万亿，同比增速高达10.98%。但是由于险资天然的低风险偏好属性，对于风险资产的投资比较保守，对股票投资的亏损考核也比较严格，目前实际持有股票的规模仅2.08万亿，只占保险公司资金的6.74%，而根据《保险资金运用管理暂行办法》规定，保险资金投资于股票和股票型基金的账面余额上限为上季末总资产的20%。因此，险资入市还有巨大空间可供挖掘，这也就是为什么证监会要提出“打通影响保险资金长期投资的制度障碍”，实质就是鼓励保险资金更好地发挥长期资金的作用，成为资本市场的压舱石。

此外，公募基金、私募基金、银行理财、信托、券商也都在为长期资金进入A股贡献力量。而在这些财务投资者之外，还有更为庞大的产业资本在坚定持有A股，他们往往是进行战略投资、产业链上下游投资，持股意愿比财务投资者更为稳定。若将过去5年持续出现在上市公司前十大股东名单的一般法人和非金融上市公司定义为“长期产业资本”，其持股规模在2024年2季度达到了23.96万亿元，无疑是比任何类型的财务投资人都具有更强的资金实力。当市场出现剧烈波动时，这些产业资本也有充足的动力去维护自身股票价格稳定，央行创设的股票回购增持专项再贷款，可以引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票，又为产业资本进行市值管理提供了新的“弹药”。

我们对于长期资本入市的前景，抱有坚定信心，作为投资者，我们也应具有“耐心资本”的心态，坚持长期投资、价值投资、责任投资，在维护市场健康平稳发展的同时，也为自己的投资带来更大的收益空间。来源：新华财经

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