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作者I水镜 校对I白小姐

编辑I韫玉 来源I资本灰度

7月9号，上交所更新了一条消息：常高新集团有限公司18.1亿元的小公募债券项目，状态变成了“已受理”。

发债嘛，国企常规操作，本身没啥大惊小怪的。

但巧就巧在时间点上。

就在前一天，7月8号，这家公司2025年面向专业投资者公开发行公司债券项目，状态刚更新为“终止”。

一个20亿的融资方案，前一天刚“终止”，第二天新方案就递上去了，金额还只少了不到2个亿。

这效率，这执行力，不服不行。

不得不让人猜想，是不是旧方案按监管要求微调了一下，就光速换了新马甲重新提交？像极了上学时被老师打回重写的作业，改了几个字就又交上去了，主打一个“我不信这次还不行”的倔强。

为啥这么急？答案全在财报里

那问题来了，为啥要这么赶？正常来说，融资计划被终止，怎么也得缓两天吧？人家隔天就上，主打一个“无缝衔接”。

其实答案就写在年报里，明明白白。

截至2025年末，常高新集团的有息债务超过了700亿元。

700亿是啥概念？反正够我吃几辈子火锅了，毛肚管够那种。

再看短期要还多少：短期借款79.44亿，一年内到期的非流动负债190.97亿，加起来270.41亿元。

而它账上能动用的货币资金，只有69.18亿元。

短期资金缺口超过200亿。

这就很直观了，现金完全覆盖不了短期债务。所以前一天黄了，第二天必须马上再提交，也就不难理解了。

钱借来干嘛？主要还是“以时间换空间”

募集资金用在哪？公告写得很清楚：主要用于偿还有息债务。

说白了，就是借新还旧，用时间换空间。

之前存续的债券，累计募集了大概103.8亿元，全部用来还旧债了，而且已经全部用完。

这在城投和大型国企的运作中其实挺常见的，关键就看这个“以时间换空间”的接力棒，能不能平稳传递下去。

有点像什么？ 你暂时没有足够现金还到期账单，先用新的额度过渡一下，争取腾挪的时间。当然，这种操作可持续的前提是——新额度一直能批下来。

这让我想起我自己，每个月信用卡到期想办法找人先还上，然后再刷出来。

万一哪天审核卡得紧了呢？这恐怕也是常高新这次“前一天终止，第二天重新提交”这么着急的原因之一。

主业表现如何？增速有点乏力

一个企业如果长期靠融资续着，那自己“造血”能力怎么样？

实话实说，不太乐观。

2025年，常高新集团的商品销售业务收入下降11.03%，房产销售业务收入暴跌37.63%，环保类业务收入下降24.65%。

三大板块齐跌，只有工程施工业务涨了49.93%，算是为数不多的亮点。

核心业务在萎缩，拿什么去覆盖700多亿债务的利息？这是个需要持续观察的问题。

再看旗下上市公司黑牡丹（600510.SH），业绩也是连年下滑。2025年营收45.28亿，同比下降5.92%，净利润只有6680万，同比下降44.66%。

从2023年到2025年，净利润从3.64亿跌到1.21亿，再跌到6680万，三年跌掉八成还多。

不过话说回来，作为AAA评级的区域城投龙头，常高新的融资渠道远比普通企业要宽，短期来看，这18.1亿过桥的问题估计不大。

还有一个隐忧：应收账款高悬

除了业绩下滑，常高新集团的应收账款规模也值得关注。

2025年，应收账款100.10亿元，其他应收款339.68亿元。

加一起，外面欠它的钱高达四百多亿。

这钱好收吗？如果好收，就不会有这么大的资金缺口了。对城投企业来说，这类账款往往跟政府结算周期挂钩，回款节奏不完全由企业掌控。

另外，常高新之前还踩过一个“坑”——上市公司ST雪浪。这家子公司连续四年亏损，累计亏了8.61亿，最后债务违约1.17亿。好在今年2月份，常高新已把ST雪浪母公司股权划转出去了，不再纳入合并报表，也算是优化资产结构、隔离风险的一步棋。

结尾留个问号，评论区聊聊

说回这18.1亿的小公募，最后能不能发成？从AAA评级和地方城投的背景来看，通过的难度应该不大，专业投资者也愿意给这个面子。

但问题是：

靠融资续命能续多久？

核心业务持续下滑，700多亿的债务大山，未来怎么消化？

这些问题的答案，不在债券募集说明书里，而在常高新未来的转型成效和地方政府支持力度上。

所以你看好这轮“无缝衔接”吗？

（本文引用的财务数据来源于常高新集团有限公司公开披露的年报及上海证券交易所债券项目信息平台，仅供参考，不构成投资建议。）

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