（来源：财信证券研究）

2025年以来工程机械行业指数整体表现强于主要市场指数，器件在机械板块指数中表现靠前：根据iFinD数据，截至2025年12月21日，工程机械行业指数涨幅为33.14%，领先于上证指数、深证成指、沪深300。在机械概念板块中，工程机械器件年初至今涨幅达到83.76%，在机械概念板块所有行业中排名为1/20；工程机械整机的涨幅则相对温和，年初至今涨幅为26.79%，在机械概念板块所有行业中排名为12/20。

2025年前三季度工程机械行业营收利润同步扩张，质效优化与资本投入企稳回暖：2025年前三季度，我国工程机械行业营业总收入与归母净利润分别实现10.84%和19.72%的同比增长，单季度营收增速逐季改善；销售毛利率实现逐季度提升，经营活动现金净流量创近年来同期新高，下半年现金流同比增速显著跃升，反映行业经营回款能力持续改善。营运层面，存货周转天数同比持续下降，营业周期同步收缩，即便存货金额随业务规模扩张有所增长，周转效率仍稳步提升。资本投入方面，行业自身资本开支降幅显著收窄，Q3实现微增，外部吸收投资则大幅反弹，同比增长超一倍，单季度表现尤为突出。

国家政策、市场需求、技术升级印证智能物流装备的成长确定性：1）电商需求牵引物流市场快速转型升级：2025年以来，我国电商消费持续旺盛。根据中国物流与采购联合会数据，中国电商物流指数自今年3月起扭转下滑趋势，截至10月，已实现连续8个月回升。为响应电商快节奏运营与高效率履约的核心诉求，物流企业持续加快数字化转型，大力引入智能物流装备（智能叉车、AGV机器人）提高物流运转效率。2）多维政策建立智能物流发展平台：国家与地方层面的规划均聚焦智能物流的技术赋能、装备升级与场景创新三大核心维度，通过深度融合物联网、大数据、人工智能等前沿技术，系统性破解物流行业长期存在的效率瓶颈，全力推动行业从劳动密集型向技术密集型的转型升级。3）SLAM助力技术迭代，零部件国产化提速：激光SLAM导航精度从厘米级向毫米级迈进，使无人叉车的路径规划更灵活，适配了电商“小批量、多批次”的订单需求。国产化零部件企业的快速成长构建稳定的本土供应链，规避了国际物流波动、技术封锁带来的断供风险。4）叉车无人化空间广阔：2025年以来我国叉车销量呈现稳步增长的趋势，单月增速优于2024年同期水平，增长动能强劲。全球无人叉车行业正步入高速发展阶段，但从叉车整体销售结构来看，当前我国无人叉车占比尚不足2%，未来发展空间广阔。

深地经济概念推动矿山机械迈入新发展阶段：1）“十五五”布局深地经济，隧道施工机械拓展矿山场景：自然资源部提出打造深地领域科技制高点指引。矿山开采环节中的不同矿用机械月平均工作时长呈现分化，其中非公路自卸车作为矿山开采流转中枢，时长显著高于其他种类。随着矿产开采的深入，隧道掘进机及凿岩台车等隧道装备逐渐显示出深地作业的优势，其认可度与应用需求正在持续攀升。2）政策端“双碳”目标与安全新规形成强约束，智能化需求驱动设备加速生产：政策设计与硬性标准要求为矿山设备行业划定了明确的绿色化转型红线与发展方向。为契合行业智能化转型要求，落后设备加速淘汰，形成设备更新与新增采购需求；企业积极响应市场趋势，加大智能化矿山设备的研发与生产力度。3）海外市场需求高景气度延续，紧跟出口机会：我国矿用机械正借助国内产业升级与国际市场机遇，实现海外竞争力的持续走强。挖掘机、非公路自卸车、隧道掘进机的单月出口增速在2025年均超过了2024年水平，产品升级、电动化布局等不断夯实海外市场地位。

投资建议：2025年工程机械行业整体经营规模稳中有进，盈利能力实现逐季度提升；存货管理与整体运营节奏的协调性有所增强；同时，在建设投入方面自身资本开支逐步企稳，外部资金注入大幅回暖，投入节奏从收缩转向温和扩张。在国内设备更新政策落地、基建投资发力与海外市场拓展的内外需共振下，实现“规模稳增、结构优化、效益跃升”的高质量发展格局，维持“领先大市”评级。建议关注：1）智能物流装备：安徽合力、杭叉集团。2）矿挖、装载机等传统土方机械：三一重工、中联重科、徐工机械、柳工；非公路自卸车：同力股份；隧道掘进机：铁建重工；中小直径隧道装备：五新隧装。

风险提示：技术迭代风险；数据隐私与安全风险；市场竞争力风险：原材料与成本风险；项目回款风险。

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2025行业全年复盘

1.1 板块行情

2025年以来，工程机械行业指数涨跌幅主要表现为前期随市场调整，中期领涨冲高，后期高位震荡，整体表现显著强于上证综指、深证成指等主要市场指数。根据iFinD数据，1月工程机械行业指数与大盘同步下跌，2月起由跌转涨并开启领涨行情，后续在3-5月经历波动回调后，6-9月进入持续大幅上行阶段，涨幅领跑市场，10月维持高位后，11月略有收窄并呈现震荡态势；而同期上证、深证等主要指数虽也有回升，但涨幅远不及工程机械行业指数，两者的收益差距在年中后持续扩大。截至2025年12月21日，工程机械行业指数涨幅为33.14%，领先于上证指数、深证成指、沪深300。

iFinD数据显示，在机械概念板块中，工程机械器件与工程机械整机截至2025年12月21日均呈现年初至今的上涨态势，但工程机械器件涨幅更为强劲，年初至今涨幅达到83.76%，在机械概念板块所有行业中排名为1/20；工程机械整机的涨幅则相对温和，年初至今涨幅为26.79%，在机械概念板块所有行业中排名为12/20。逐月来看，工程机械整机与工程机械器件的涨跌幅表现呈现出阶段性分化与交替强弱的特点。

1.2 估值回顾

2025年工程机械行业估值水平全年围绕较高区间运行，截至12月19日，行业估值水平与历史分位数均处于中等偏上位置，且相对沪深 300的估值溢价持续存在，反映出市场对行业周期复苏与结构优化的认可。iFinD数据显示，2025年初至12月19日行业PE均值为21.83倍，中位数为22.05倍，整体在18.93-25.02倍之间波动，2025年12月19日，工程机械行业PE为24.26倍，较年初（2025.1.2）提升24.22%；2025年初至今行业PB均值为2.20倍，中位数为2.19倍，截至2025年12月19日，工程机械行业PB为2.55倍，较年初提升38.59%。

结合过去5年估值水平分析，2025年12月19日最新PE与PB数据历史分位数分别为85.14%和79.86%，处于近5年中等偏上水平。

1.3 工程机械行业基本面情况

2025年前三季度工程机械行业营业总收入及归母净利润规模同步快速扩张，销售毛利率水平逐季度提升。iFinD数据显示，2025年前三季度工程机械行业营业总收入为3036.12亿元，同比增长10.84%；归母净利润为294.38亿元，同比增长19.72%。若按单季度计算，2025Q1、Q2、Q3营业总收入分别为988.77、1,074.04、973.31亿元，同比增长10.46%、7.51%、15.19%，较2024年同期增速提升6.36pp、9.10pp、11.87pp；归母净利润2025Q1、Q2、Q3分别为97.89、112.70、83.79亿元，同比增长31.33%、16.21%、12.66%，Q1、Q2增速较2024年水平提升21.29pp、11.73pp，Q3下滑16.05pp。

盈利能力方面，工程机械行业2025年一季度、半年度、前三季度销售毛利率分别为24.86%、25.20%、25.48%，实现逐季度改善。

2025年前三季度经营活动现金净流量累计规模创新高，单季度同比均实现回暖。iFinD数据显示，2025年前三季度经营活动现金净流量为290.99亿元，同比增长24.57%，为近年来同期最高值。尽管增速较2024年同期有所放缓，但在更高基数下仍实现了实质性增长，行业经营回款能力持续改善。

从单季度表现看，2025年现金流在Q1存在小幅波动，但后续实现加速回升。Q1经营现金净流量为45.60亿元，同比微降7.14%，或受年初季节性需求节奏影响；Q2迅速提升至132.26亿元，同比增长26.32%；Q3进一步提升至113.14亿元，同比增速扩大至41.79%，较2024Q3仅8.76%的增速显著跃升，行业在年中后经营质量与现金流回笼效率实现同步提升。

从营运能力方面分析，2025年工程机械行业存货管理与整体运营节奏的协调性有所增强。根据iFinD数据，从存货周转效率看，2025年前三季度存货周转天数持续同比下降，3月末为143.23天，同比减少5.60%；6月末降至139.22天，同比减少3.18%；9月末虽小幅回升至144.69天，但仍同比减少3.99%，存货周转速度的加快，反映出行业存货变现能力与管理效率的提升。

对应的营业周期也同步优化，2025年各季度工程机械行业营业周期均实现同比收缩，一季度、半年度、前三季度营业周期分别为281.85、274.98、283.77天，同比减少4.85%、2.70%、3.73%。营业周期的压缩意味着企业从采购原材料到实现销售回款的全流程效率提升，资金周转速度加快。

同时，尽管2025年前三季度存货金额随业务规模扩张同比增长9.35%，但存货周转效率并未随存货规模扩大而下滑，反而实现周转天数的同比下降，体现出行业在规模扩张的同时，存货管理能力同步提升，营运质量与业务增长形成了良性匹配。

在建设投入方面，2025年工程机械行业自身资本开支逐步企稳，外部资金注入大幅回暖，投入节奏从收缩转向温和扩张。iFinD数据显示，2024年前三季度行业资本开支同比下降13.39%，2025年前三季度资本开支同比下降6.29%，降幅较2024年同期显著收窄。单季度节奏更显企稳，2025Q1资本开支同比下降13.69%，Q2降幅收窄至5.53%，Q3已实现0.65%的微增，行业自身对固定资产、无形资产等长期资产的投入力度从谨慎逐步转向平稳。

从行业外部吸收投资方面来看，2024年前三季度行业吸收投资同比下降54.73%，外部资金注入低迷，2025年前三季度则迎来大幅反弹，吸收投资同比增长109.21%。单季度表现尤为突出，Q2吸收投资同比增长541.93%，Q3延续30.78%的同比增长，仅Q1微增2.97%，外部资金对行业建设投入的支持力度显著提升。

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2026年行业发展方向

2.1 智能物流装备：场景扩容与技术升级共振

在政策、需求与技术的多重利好正形成清晰的价值共振的环境下，智能物流是具有潜力的发展方向。国家政策托底、市场需求提升、技术快速升级让智能物流装备落地性与运营效率显著提升，印证了行业的成长确定性，多重因素共同构筑起智能物流装备的发展空间。

2.1.1 电商需求爆发，牵引物流市场快速转型升级

2025年以来，我国物流市场在宏观经济复苏、政策精准发力与技术创新赋能的多重作用下，总体呈现稳步增长、结构优化的趋势。根据中国物流与采购联合会数据，2025年前三季度社会物流总额为263.2万亿元，同比+5.4%，增速较上年回落0.3pp。从各月数据看出，同比增速呈现波动趋势，整体维持稳步增长，行业景气水平整体向好。前三季度社会物流总额同比增速较GDP增速+0.2pp，显示出我国物流需求目前仍处于强劲状态，对整体经济发展打下坚实基础。

根据中国物流信息中心进行的2025年三季度物流企业运行调查，我国物流企业在三季度整体业务量稳中有升。按照业务类型分类，每个类型中业务量呈现增长的被调查企业占比均超过20%，其中跨境国际和冷链物流增长面领先，均超过30%。若按服务领域分类，一半以上企业业务量基本持平，除粮食、矿建和汽车领域外，其他企业增长占比均高于减少占比。在出行需求与居民消费的双重赋能下，医药、纺织服装、家具家电、电商、餐饮板块增幅均超过25%，分别为35.7%、30.3%、28.0%、26.5%、25.7%。

从被调查各企业的应收账款情况来看，规模整体保持稳定，账期结构明显。按服务领域分类，三季度各领域应收账款持平的企业比例都超过了半数，受益于业务量扩张，医药、纺织服装等领域的应收账款增长的企业占比领先。各领域的应收账款账期大多数小于6个月，均未发生明显变化。

根据中国物流信息中心预测，2025年四季度物流企业业务量将会延续增长态势，随着消费回暖趋势延续叠加电商高景气度加持，多数市场需求态势稳步向好、不断巩固，快递配送业务量也有望同步提升。中国物流信息中心预测2025四季度所有领域企业业务量增长比例超过30%，医药、农副批发市场、快消品等增长面预计可达到40%以上。

从成本端来看，目前我国物流企业仓储成本中人工成本、设备维修维护成本、固定资产折旧占比合计超过60%，其中人工成本仍然占据最大比例，达到29%。整体来看，成本端对人工的依赖度仍较高，通过智能物流装备（如智能叉车、AGV机器人等）替代人工、提升效率的需求十分迫切，智能物流装备目前拥有广阔的发展空间。

电商作为带动物流市场增长的主要构成部分，其需求的扩张牵引物流市场规模不断升级，同时，物流市场设施与效率的持续优化吸引更多消费者选择电商渠道进入日常生活。根据国家统计局数据，我国电子商务销售额自2015年至2024年由9.17万亿元增至38.65万亿元，期间CAGR为17.33%，其中2020-2022年增长幅度较高，到2022年整体基数较大后，近年来增速正处于缓慢回落的趋势中。为响应电商快节奏运营与高效率履约的核心诉求，物流企业持续加快数字化转型步伐，大力引入自动化分拣设备、智能仓储系统等技术工具，实现物流流程的智能化升级与全链路优化，进而提高物流运转效率、改善服务品质，缩短配送时间，全方位提升消费者购物体验。

2025年以来，我国电商消费持续旺盛，处于持续扩张的过程中。根据中国物流与采购联合会数据，中国电商物流指数自今年3月起扭转下滑趋势，截至10月，已实现连续8个月回升，10月在双节假期消费的强力带动下，走势进一步向好。需求端上，电商消费持续旺盛，国家邮政局统计数据显示，中秋国庆假日期间全国快递包裹处理量高达72.3亿件，直接推动电商物流总业务量指数环比回升0.4点，达到132.9点。供给端方面，物流企业主动加码保障能力，通过新增揽收站点、扩充冷链仓容量、优化干线运输路线、加大航空资源调配力度等方式，确保节日期间货物高效履约、及时送达。

跨境电商方面，2025年前三季度跨境B2B商品出口金额整体呈现强劲增长态势，同比实现高速增长。根据海关总署数据，1-5月，出口金额同比增幅持续高位运行，3月更是创下超400%的同比增幅峰值，展现出跨境电商B2B业务的蓬勃活力；6月出现同比小幅回落，但随后迅速反弹，7-9月迎来增长，9月出口额达3.32亿美元，同比大增139.04%。整体来看，今年以来跨境电商B2B业务成为我国外贸出口增长的重要引擎之一，充分彰显了跨境电商在拓展外贸渠道、激活市场潜力方面的关键作用。

电商需求的稳定增长是物流市场规模扩张的核心驱动因素，而物流运营效率的提升诉求则为智能物流装备开辟了明确的成长空间。电商交易额持续增长，直接带来物流订单量的刚性扩容，传统人力密集型物流模式的效率瓶颈日益凸显，倒逼行业通过技术手段优化流程。

2.1.2 多维政策建立智能物流发展平台

2025年初，DeepSeek新版本的推出使得AI技术迅速席卷全民视野，开源策略打破了技术壁垒，加速了技术迭代与应用，为我国生成式人工智能的发展提供了新的机遇和动力。与此同时，电商快递的持续扩张、制造业柔性生产的深化、跨境贸易的蓬勃发展，叠加冷链医药等细分场景的专业化需求，传统物流模式在效率与成本上的瓶颈日益凸显，智能物流的市场需求迎来爆发式增长。在此背景下，国家与地方政府全年密集出台政策支撑，形成国家引导与地方配套的同步政策协同助力。

国家政策在宏观层面上为智能物流行业发展提供了指引，从数智化供应链、无人装备、应用场景等层面出发，为物流行业企业指出发展方向。具体来看，2月国家发改委等七部门联合发布的《关于开展物流数据开放互联试点工作的通知》与3月商务部主导发布的《加快数智供应链发展专项行动计划》聚焦物流数据开放互联与标准构建，同时着力于数智供应链体系建设，夯实智能物流数据基础。

在智能物流装备及应用层面，9月工信部等六部门发布《机械行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，其中提到要加快智慧物流枢纽、智慧物流园区等新型设施建设，明确推广无人车、无人仓等智能物流装备，强化硬件技术落地；11月，在国务院办公厅发布的《关于加快场景培育和开放推动新场景大规模应用的实施意见》中，国家提到要将新技术与公铁、水水、铁水等场景结合，重点培育智慧物流枢纽、无人配送等新场景，促进技术的场景化应用。

地方政府则深度结合区域产业特色与发展需求，形成了更具针对性的落地举措。上海市依托区位优势，聚焦低空无人机仓储物流配送、无人车跨区/省际运输的商业化试点，探索“空-地”智能物流协同的区域特色模式；河南省侧重5G、北斗等底层技术与平台经济、低空经济的融合，着力于“人工智能+现代物流”的技术驱动型物流新模式；福州市通过资金补助直接激励企业采购绿色物流装备，以财政杠杆撬动市场主体参与；合肥市聚焦物流数据平台搭建与末端智能设施（如自助提货柜、智能快件箱）的社区覆盖，强化邮政业数智化改造与居民端服务体验升级。

国家与地方层面的规划均聚焦智能物流的技术赋能、装备升级与场景创新三大核心维度，通过深度融合物联网、大数据、人工智能等前沿技术，系统性破解物流行业长期存在的效率瓶颈，全力推动行业从劳动密集型向技术密集型的转型升级。

未来，在政策持续赋能的驱动下，物流智慧化建设有望实现更深度的发展。物流企业将进一步强化智慧物流技术的研发投入与场景应用的深度融合，加速推动物流行业向智能化、数字化方向转型升级。与此同时，政府也将持续健全政策法规体系，强化监管效能与服务保障，为物流智慧化建设营造更为优化的政策生态。

2.1.3 SLAM助力技术迭代，零部件国产化提速

在智能物流装备加速赋能行业升级的趋势下，自动导引车（AGV）凭借自动化、智能化的作业能力，成为物流场景突破效率瓶颈的核心载体之一。而无人叉车结合了AGV自动导航、液压驱动系统、激光传感器等先进技术多项技术，凭借对货物装卸、搬运的精准高效作业特性，深度融入仓储周转、车间物料配送等场景，成为智能物流装备体系中衔接物流全流程自动化的关键组成部分，为行业智能化转型提供了坚实的硬件支撑。

根据新战略移动机器人产业研究所数据，无人叉车成本构成中，占比最大的是定位及导航装置，达到25%。综合来看，无人叉车的生产成本主要集中在软件方面，智能化系统控制突出与传统叉车的不同。

定位及导航功能是无人叉车相较于传统叉车的核心领先优势，它依托激光雷达、视觉传感器、惯性导航等多类传感器的协同作用，实时感知作业环境、输出精准位置信息及多维度环境参数，以此实现作业过程的安全化、高效化与高精度化。

目前，激光SLAM（Simultaneous Localization and Mapping，即时定位与地图构建技术）是主要应用于无人叉车的导航定位、避障及末端识别的传感技术，通过识别货物位置和障碍物信息，规划最优行驶路径并使叉车精准地抵达目的地。

激光雷达通常安装在无人叉车的顶部或者前部，以最佳视角获取叉车作业环境的全貌，反馈各方面参数至传感器终端，确定障碍物位置并规划叉车行径路线。

根据传感器内置发射器及接收器的数量，激光SLAM可选择搭载2D（单线）或3D（多线）激光雷达，叉车可基于所处的不同环境特点来选择适合的激光雷达。例如，针对部分较为简单的室内作业环境，无人叉车可考虑使用2D激光雷达；在工作环境变得复杂多变、更难预测时，多线程传感器可从多个方位捕捉无人叉车周围的突发情况，采用3D激光雷达来动态扫描三维空间以确保工作过程的安全性。

除了激光SLAM技术外，室内移动机器人使用的SLAM技术还包括视觉SLAM、多传感器融合SLAM以及基于深度学习的SLAM。在以上几种算法中，不同类别的算法在性能上存在差异，主要体现在环境适应性、结果准确度和计算量等方面。

随着计算能力和算法的不断进步，SLAM技术在21世纪第二个十年进入了新的阶段。深度学习的迅猛发展为SLAM技术带来了新的机遇，特别是在图像处理和特征提取方面展现出显著优势，使SLAM系统在复杂和动态环境中能够取得更好的性能。

日前，神经辐射场（NeRFs）和3D高斯溅射（3D Gaussian Splatting）在SLAM中得到了广泛关注。神经辐射场通过学习场景的三维表示，能够生成高质量的稠密地图；而3D高斯分布则利用高斯分布的特性进行高效的图像特征提取和匹配。这些技术能够显著提高定位精度和地图细节。

无人叉车使用的激光雷达按功能可分为避障和导航两种。在无人叉车领域，以往主要应用单线或机械式激光雷达。随着降本增效需求的逐步扩张，产业链各环节都在积极寻求更高效且经济的激光避障方案。2023年，3D激光雷达在无人叉车领域的应用显著增加，多家厂商推出并应用了相关产品。

目前，避障激光雷达已基本实现国产化，而国产导航激光雷达市场占比虽在提升，但国外品牌依然主导市场。根据新战略移动机器人产业研究所数据，截至2023年，我国无人叉车中使用的避障激光雷达国产率达90%左右；导航激光雷达国产率约为34%，具有广阔的发展空间。

技术迭代与零部件国产化形成的双轮驱动，为智能物流装备行业的高质量发展提供了核心支撑，既破解了技术瓶颈，又夯实了产业根基。

技术迭代通过AI算法优化、多传感器融合、数字孪生等技术突破，持续提升装备的核心性能。激光SLAM导航精度从厘米级向毫米级迈进，使无人叉车的路径规划更灵活，适配了电商“小批量、多批次”的订单需求。

零部件国产化则从成本与供应链层面释放发展活力，推动装备生产成本下降，打破了海外品牌的价格垄断；同时，国产化零部件企业的快速成长构建了稳定的本土供应链，规避了国际物流波动、技术封锁带来的断供风险；供应链协同需求牵引研发，推动零部件与国产装备的适配性持续优化，为智能物流装备的规模化应用与全球化竞争筑牢基础。

2.1.4 传统叉车市场持续扩容，无人化空间广阔

2025年以来我国叉车销量呈现稳步增长的趋势。iFinD数据显示，与2024年增长趋势相比，2025年叉车销量增长的幅度更为突出。2024年除1、2月外各月同比增长率大部分在1%-10%；2025年大部分月份同比增幅保持在10%-25%之间，其中6月和9月同比分别增长23.14%和23.00%，增长动能强劲。整体而言，2025年叉车市场需求进一步释放，行业发展展现出强劲且稳定的增长动能，截至2025年10月，我国叉车销售总计1,220,656.00台，同比增长14.20%。

若根据销售地区分类，2025年我国叉车当月出口量占总销量比例维持在40%左右，每月出口规模同比均实现增长，同比增速整体较稳定，基本上在13%-18%之间。目前我国叉车行业坚持加码技术创新投入，驱动产品迭代升级；相较于海外品牌，国产叉车在价格维度具备突出竞争力；在北美、欧洲航运货运市场受困的背景下，海外叉车供应商交付周期被迫延长，而我国凭借完整的供应链体系，能够更高效地响应市场需求，在全球市场的竞争力呈逐年提升态势。

叉车是工程机械产品中电动化率较高的一类。在电动叉车中，Ⅲ类叉车即电动步行式仓储叉车配重较轻，更具灵活性，在仓储场景中广泛应用。在智能物流不断扩张的发展环境下，这类叉车需求未来也将持续快速增长。根据中国工程机械工业协会数据测算，截至2025年10月我国Ⅲ类叉车销量已接近2024年全年销量水平，累计销量为724377台，同比增长20.21%。

全球无人叉车行业正步入高速发展阶段。据新战略移动机器人产业研究所数据，2019-2023年全球无人叉车销量从5700台攀升至30700台，期间复合增长率达到52.34%，行业增长态势强劲。作为全球无人叉车市场的领先者，我国市场份额持续提升，截至2023年占比已超60%，凸显核心竞争地位。2024年，我国无人叉车销量达24500 台，同比增长25.64%，延续稳健增长势头。从叉车整体销售结构来看，当前无人叉车占比尚不足2%，未来伴随技术迭代升级与市场需求持续释放，其在物流智能化场景中的渗透空间具备较大增长潜力。

目前，无人叉车行业仍处于发展及探索阶段，多数厂商正专注于产品的优化升级和应用场景的探索。整体来看，我国无人叉车市场的集中度相对较低。

2.2 矿山机械与隧道工程设备：政策倒逼与需求升级双轮驱动

矿产资源是工业经济的能源基石，对保障产业链安全、支撑新能源转型具有战略意义。近年来，我国矿山开采迈向新发展阶段。在此背景下，矿山建设需求将带动矿山机械蓬勃发展。近年来，在“双碳”战略纵深推进、矿山安全治理体系持续完善及产业转型升级加速的多重背景下，我国矿山开采行业已迈入绿色化、智能化、规模化的新发展阶段。在此背景下，矿山建设的增量需求与存量改造的替换需求形成叠加，将持续带动矿山机械的蓬勃发展，为矿山机械企业开辟广阔的增长空间。

2.2.1 “十五五”布局深地经济，矿用机械工作时长分化显著，隧道施工机械拓展矿山场景

2025年10月，自然资源部在展望“十五五”标准化工作方向活动中提到，要加快抢占深海、深地、极地探测以及智能网联汽车等新兴和未来产业的标准化制高点。其中，深地经济在我国浅层资源逐步枯竭的背景下对保障资源安全、突破科技瓶颈、拓展发展空间具有重要意义。

2025年以来，我国采矿业整体增速较2024年放缓，但仍处于稳步扩张区间。截至10月最新数据，各个细分领域投资热度分化显著。1）有色金属矿采选业成为采矿业投资的核心增长极，2025年10月累计同比高达47.00%，远高于2024年同期水平，且全年增速持续处于高位，这与新能源产业对锂、钴等关键有色金属资源的需求激增直接相关；2）黑色金属矿采选业投资热度有所回升，2025年10月累计同比达16.50%，高于上年同期水平，2025年内后期增速逐步抬升，推测主要由于下游钢铁行业需求传导下的产能配套节奏加快；3）煤炭开采和洗选业投资增速虽较2024年同期略有收窄，但全年整体保持相对稳定的正增长，体现出能源保供背景下行业的持续配套投入；4）石油和天然气开采业则延续负增长态势，2025年10月累计同比为-4.00%，较2024年同期下滑幅度扩大，或受资源勘探节奏、国际能源价格波动等因素制约；5）非金属矿采选业投资表现疲弱，2025年10月累计同比为-9.50%，较2024年同期的正增长大幅回落，或受建筑行业需求波动、行业产能调整等因素影响。

整体来看，2025年采矿业投资中能源类领域稳中有紧、金属类领域分化增长，有色金属矿采选业的高景气与非金属矿采选业的低迷形成鲜明对比，行业投资结构进一步向新能源相关资源领域倾斜。

矿山开采环节中包含多种类设备，根据中国工程机械工业协会数据，2025年1-10月不同矿用机械的月平均工作时长呈现出与各自施工定位高度匹配的差异特征，其中非公路矿用自卸车的时长表现尤为突出。具体来看，作为矿山采掘环节的核心前端装备，挖掘机主要承担矿石开挖、装车作业，旋挖钻机聚焦矿山基建阶段的桩基础施工，属于阶段性配套作业，二者时长大部分处于40-80小时的较低水平。装载机以物料短距转运、场地整理为辅助作用，时长在60-110小时内波动。

作为矿山生产链物料流转枢纽的非公路矿用自卸车，核心作用是衔接采掘与堆存、转运环节，需持续配合前端采掘节奏完成矿石、渣土运输，因此其月均工作时长整体处于高位，除2月受假期影响降至77.2小时外，其余月份均保持在125小时以上，3-4月更是达到164、170小时的峰值，显著高于其他设备。这一时长差异，既体现了矿用自卸车衔接全局的关键定位，也直观反映出其在开采作业中的刚需性与高负荷特性。

矿山巷道作为矿产开采的生命线，在深地矿产开发中，需突破高地应力、高温等极端环境，向更深、更复杂地质延伸，为锂、钴等新能源矿产及传统矿产开采提供作业空间，因此深地开发对隧道工程产生了强烈需求。

隧道工程发源于铁路、公路、市政工程等传统基建领域，作为突破地形限制的关键载体，持续支撑着国家高铁网络建设、城市群互联、城镇化推进等的韧性基建需求。在传统市场隧道工程不仅积累了技术经验，更通过持续的设备迭代与工法创新，为行业向新兴领域拓展奠定坚实基础。

矿山开采作为隧道工程拓展的新兴领域，需要依赖隧道机械来突破开采深度与效率瓶颈。全断面隧道掘进机（TBM）在矿山开采中主要用于斜井掘进工程，可应对岩石、砂质且含断层破碎带的复杂地质。矿山开采作业中面临设备可靠性要求高、地质与环境因素制约、长距离连续下坡施工及施工管理复杂等难点，而TBM通过双模式设计与切换、设备维护优化、科学规划施工方案及动态施工管理等方法，有效提升了矿山施工效率与安全性；TBM设备集开挖、支护、排土于一体，提升了巷道施工效率，同时有效降低人工劳动强度。

根据中铁装备公司数据，自2012年起，我国矿用TBM行业便进入持续发展阶段，截至当前，全国矿用TBM的保有量已突破110台。2018年开始我国TBM技术不断突破，历年新增的TBM数量也呈现出快速增长的趋势，到2023年新增数达到32台，反映出矿用TBM在矿产开采场景中的认可度与应用需求持续攀升。中铁装备预计未来5年内矿用TBM年新增量能维持在10%—20%。

随着深部矿产资源开发推进、复杂地质条件下开采需求增加，传统掘进方式在效率、安全与环保上的局限日益凸显，而矿用TBM凭借机械化、智能化优势，成为适配现代矿业发展的关键装备。新增规模的显著扩大，不仅印证了其在提升开采效率、降低作业风险上的核心价值，更预示着在未来深部矿、复杂矿种开发中，隧道施工机械将深度融入矿产开采全流程，应用场景与市场空间有望持续拓展，展现出广阔的发展前景。

在中小矿山的隧道开拓、采矿巷道掘进及支护等核心作业场景中，凿岩台车、混凝土湿喷机等隧道装备凭借场景适配性实现广泛应用，成为提升作业效率与安全水平的关键支撑。中小矿山普遍巷道断面狭小、作业空间受限、地质条件复杂多变，凿岩台车能够轻松穿梭于窄小巷道，可调节钻臂结构与精准定位功能，适配不同坡度、断面的钻孔需求。在隧道掘进的爆破孔钻凿以及支护环节都能替代传统人工作业，从物理空间上隔绝坍塌、飞石等风险。

2.2.2 政策端“双碳”目标与安全新规形成强约束，智能化需求驱动设备加速生产

在“双碳”战略纵深推进与矿山安全生产治理体系持续完善的背景下，政策端已构建起绿色低碳目标与安全监管新规并行的双重刚性约束，通过导向明确的政策设计与硬性标准要求，为矿山设备行业划定了明确的转型红线与发展方向。

一方面，“双碳”目标驱动下，《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》《矿山智能机器人重点研发目录》等政策，明确矿山智能化产能占比、智能装备研发应用等要求，推动挖掘机、凿岩车等设备向电动化、智能化迭代，以节能减排契合低碳发展方向，同时在财务端给予资金支持，如首台（套）智能矿山装备保险补偿的80%由财政支持，降低企业应用风险；另一方面，在安全新规层面，《征集2025年度应急管理先进适用技术装备推广与安全生产落后技术装备淘汰目录》等文件，通过推广智能安全装备、淘汰落后设施，从合规层面强制矿山设备提升安全性能，重庆市还要求地下矿山AI智能监控覆盖率到2025年底达90%以上。从智能装备研发支持到落后技术淘汰，从安全指标硬约束到低碳转型导向，政策合力倒逼矿山设备行业向绿色、智能、安全的高质量发展路径迈进。

在国家对矿山设备智能化发展的导向下，矿山设备领域的生产与更新需求持续释放，市场规模扩张态势逐渐清晰。为契合行业智能化转型要求，行业中企业对具备智能控制、自动化作业能力的新型设备需求迫切，迫使落后设备加速淘汰，形成设备更新与新增采购需求；与此同时，设备生产企业积极响应市场趋势，加大智能化矿山设备的研发与生产力度，推动无人化采掘装备、智能监测设备、电动化运输设备等产品技术迭代与产能提升。需求端的刚性升级与供给端的创新发力形成双向驱动，既拓宽了矿山设备的应用边界，又拉动了市场的增量空间。

近年来，随着产业转型升级的持续深化，加之燃煤与机动车污染防治力度的不断加大，非道路移动源的排放问题逐渐成为污染治理领域的突出焦点。

根据生态环境部数据，作为非道路移动源中多元设备类型的一种，工程机械排放的HC（碳氢化合物）、NOx（氮氧化物）、PM（颗粒物）在总排放量中占比分别为24.30%、26.70%、31.20%，次于农业机械及船舶，非道路移动源排放量来源主要由这三种设备构成。

继续看工程机械产品的细分，挖掘机和装载机是排放量的主要组成部分，HC、NOx、PM占比分别为39.30%、38.00%、54.40%和40.20%、38.40%、33.30%。

在非道路移动源排放问题日益凸显的背景下，工程机械电动化已成为破解排放难题、契合行业发展趋势的必然选择。根据高工产业研究院数据，2025年上半年我国工程机械整体锂电化率达到29.1%，各主要产品锂电渗透率呈现分化格局。通过统计工程机械主要产品电动化程度，可以看出叉车是目前电动化程度最高的工程机械产品；在矿山设备中，装载机的电动化程度较为领先。高工产业研究院预计，到2030年，我国工程机械行业整体电动化渗透率将超50%。

挖掘机和装载机是矿山施工设备中较为通用的种类，二者在电动化方面表现截然不同：装载机电动化程度较高，且呈现出快速渗透的趋势；挖掘机电动化程度仍旧未实现突破，目前处于低位波动水平。根据中国工程机械工业协会数据测算，2025年以来，我国电动挖掘机单月销量仍然是双位数水平，但相较于2024年，每月有10台左右的增量。整体来看，截至2025年10月，我国挖掘机单月电动化率为0.09%，1-10月累计电动化率为0.12%。装载机是电动化程度较高的工程机械产品，2025年以来单月电动装载机销量都在2000台以上（除1、2月春节外），较2024年增速均在100%左右。2024年单月装载机电动化比例在4%-15%，2025年单月电动化率相较于2024年有明显提升，自4月起单月电动化率稳定在25%左右。截至2025年10月，我国装载机单月电动化率为25.36%，前10月累计电动化率为23.10%，较年初增长9.38pp。

挖掘机电动化率长期处于低位，核心制约在于其应用场景的高度分散性、流动性与能源补给体系的适配性缺口。一方面，小挖作为应用最广泛的机型，作业场景覆盖工地、农田水利等多元领域，且作业地点切换频繁，缺乏稳定的固定作业区域，难以配套专属充电或换电设施，能源补给的便利性难以保障；另一方面，中挖、大挖虽场景相对集中于大型矿区等固定作业场域，但此类场景作业负荷高、连续运转需求强，当前充电基础设施的布局密度、功率配套，以及换电模式的设备兼容性、场站覆盖度均未形成体系化支撑，能源补给的连续性无法匹配作业节奏。上述场景特性与能源补给条件的错配，使得电动化方案的实用性与经济性难以满足挖掘机的作业需求，进而制约其电动化渗透速度。

综上，国家政策构建的绿色低碳目标与安全监管新规双重刚性约束，叠加产业转型升级深化背景下非道路移动源排放问题的日益凸显，共同为矿山设备及工程机械行业划定了明确的发展方向。在此趋势驱动下，行业锂电化进程持续提速，但矿山施工中多种设备电动化进程呈现出了不同的态势，如挖掘机电动化率仍处于低位波动水平，这种分化也反映出不同品类设备在技术适配、场景需求等方面的差异，为行业后续针对性推进电动化升级提供了明确参照。

2.2.3 海外市场需求高景气度延续，紧跟出口机会

我国矿用机械正借助国内产业升级与国际市场机遇，实现海外竞争力的持续走强。从国际市场格局看，欧美传统矿用机械企业的高端产品存在交付周期长、成本高的短板，更新需求将拉动我国矿用机械海外景气度；同时新兴矿产开发市场逐渐涌现，如波士顿咨询公司报告显示，预计到2040年，全球对关键矿产的需求将增长一倍以上，非洲凭借丰富的资源和产业潜力，有望从单纯的原料供应方转型为战略性工业合作伙伴。因此，海外市场对高性价比、场景适配性强的装备需求迫切，叠加“一带一路”沿线矿产开发合作项目的深化布局，我国矿用机械凭借技术适配性、成本优势与快速响应能力，逐步打破海外市场的传统供给壁垒，为竞争力走强筑牢了市场与产业基础。

具体到各种类设备，中国工程机械工业协会数据显示，2025年我国挖掘机出口呈现显著向好态势，显著优于2024年同期水平。2025年前10月累计出口达93790台，同比增长14.43%，相较于2024年同期的负增长，目前出口对销量的支撑作用正持续强化。从2025年逐月表现看，出口量呈波动上升趋势。3月起出口量稳定在9500台以上，其中 6月、7月、9月出口量突破万台，7月、9月同比增速分别达到31.87%、29.05%，显示出口动能较强。

非公路自卸车作为矿山开采中最关键的设备，2025年在出口市场上表现良好，其中传统车型波动中承压，电动车优势显现。根据海关总署数据，非公路用货运机动自卸车2025年出口虽有月度波动，但后期增长动能逐步释放。自7月起出口量同比开始快速增长，7月、9月、10月同比增速依次为45.26%、40.06%、24.62%，较2024年同期的低速增长或波动表现明显改善。分车型来看，电动轮非公路自卸车出口增长尤为突出，主要由于我国矿用机械电动化产品的技术成熟度与海外市场认可度持续提升，叠加小基数优势，较2024年同期实现翻倍式增长。

我国隧道作业机械海外市场竞争力持续增强。2024年央视新闻资讯中提到，中国隧道掘进机占据全球大约70%的市场份额，上下游企业超千家，产销量连续六年位居世界首位，产品远销30多个国家和地区。根据iFinD数据，2025年我国隧道掘进机出口整体规模相较于前几年有显著提升，1-10月隧道掘进机出口共计245台，同比增长23.12%，已接近去年全年出口水平（250台）。单月出口量基本维持在16-32台之间，单月出口金额由于出口产品类型有所不同而呈现分化趋势，如5月出口数量为26台，较前两月有所回落，但出口金额达到7182.59万美元，同比增长53.73%，单月出口均价显著提升，显示高端大直径隧道掘进机的出口占比在该月份大幅跃升。

总体来看，我国矿用机械在海外市场的表现，既受益于国际市场的需求红利，也离不开自身产品升级、电动化布局等核心能力的支撑，海外市场地位正不断夯实。

3

投资建议

2025年工程机械行业整体经营规模稳中有进，盈利能力实现逐季度提升；存货管理与整体运营节奏的协调性有所增强；同时，在建设投入方面自身资本开支逐步企稳，外部资金注入大幅回暖，投入节奏从收缩转向温和扩张。在国内设备更新政策落地、基建投资发力与海外市场拓展的内外需共振下，实现“规模稳增、结构优化、效益跃升”的高质量发展格局，维持“领先大市”评级。展望2026年，建议关注两方面投资机会：

1）智能物流装备：在物流市场规模稳步提升、电商景气度持续高涨的市场背景下，为响应电商快节奏运营与高效率履约的核心诉求，物流企业持续加快数字化转型步伐，大力引入智能物流装备（如智能叉车、AGV机器人等）来替代人工、提升效率，实现物流流程的智能化升级与全链路优化，智能物流装备目前拥有广阔的发展空间。同时叠加国家及地方政府的政策助力，从物流数智化供应链、无人装备、应用场景等角度出发，对行业内企业提供发展指引。在我国叉车行业规模持续扩容的趋势下，无人叉车的发展具有广阔空间。建议关注：安徽合力、杭叉集团。

2）矿山机械与隧道施工设备：深地经济在我国浅层资源逐步枯竭的背景下对保障资源安全、突破科技瓶颈、拓展发展空间具有重要意义。在此背景下，开矿项目对于矿山机械（如矿用挖掘机、装载机、非公路自卸车等）的需求将不断提升。同时，国家政策对于绿色化智能化矿山设备的转型建议能够有效推动矿山设备领域的生产与更新需求持续释放，使落后设备加速淘汰，形成设备更新与新增采购需求。作为具有丰富地下深层作业经验的设备，隧道掘进机也将发挥其优势作用，在矿山开采市场上占据一席之地。除国内需求外，全球对关键矿产的需求也将延续高景气度。借助国内产业升级与国际市场机遇，抓住出口机会，持续提升海外竞争力。矿挖、装载机等传统土方机械方面建议关注：三一重工、中联重科、徐工机械、柳工；非公路自卸车方面建议关注：同力股份；隧道掘进机方面建议关注：铁建重工；中小直径隧道装备方面建议关注：五新隧装。

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1）技术迭代风险：行业技术更新快，智能化、无人化成为趋势，若企业研发投入不足，未能及时推出符合市场需求的智能控制、自动化设备，将面临产品淘汰风险；新技术应用初期存在稳定性问题，可能影响客户信任与口碑。

2）数据隐私与安全风险：智能物流行业依赖大量数据支持，包括运输路线、货物信息、客户资料等。数据的收集、存储和使用涉及隐私保护和信息安全问题。若数据保护不当，可能导致客户或员工信息泄露，引发法律诉讼。

3）市场竞争力风险：国外竞争者的进入和新商业模式的涌现，可能导致市场竞争加剧。

4）原材料与成本风险：钢材、电子元器件等原材料价格波动直接影响生产成本，若钢材价格大幅上涨，将压缩企业利润空间；同时，人力成本、物流成本上升也会增加运营压力。

5）项目回款风险：矿山项目下游客户多为政府平台公司或大型基建企业，付款周期长，存在应收账款回收风险；若客户出现资金链断裂，将导致企业坏账增加，影响现金流与财务状况。

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