（来源：西部证券研究发展中心）

核心观点

11月债市在缺乏政策及基本面强劲驱动的情况下，再次陷入“上有顶、下有底”的震荡格局。展望后市，12月即将召开的重要会议及后续关键经济数据的发布，预计将成为决定市场方向的关键变量。

12月股市对债市的影响或趋弱。一方面，近期权益市场表现偏弱、成交缩量至2万亿以下。即使12月权益市场行情有所恢复，市场预期的修复也需要时间，股债跷跷板压力或减弱；另一方面，受限于机构年底排名与调仓，近四年12月股市日历效应偏弱。

12月利率易下难上。从债市季节性变化来看，12月受到年末财政支出力度加大、货币宽松倾向、机构提前配置长债等因素影响，利率往往下行。当前货币政策坚持保持支持性立场，叠加股债跷跷板压力有限，12 月债市或延续季节性规律，长债利率易下难上。不过需要注意的是，3月日历效应长债胜率较高，但今年3月份随着市场降息降准预期修正，债市迎来大幅调整、打破季节性规律。12月日历效应能否持续仍需等待增量信息的明确指引。

市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情待开启。从现券数据看，11月以来，大行大幅买入短期国债，而农商行国债净买入、股份行与城商行国债净卖出力度均略低于季节性，同时各类型银行均超季节性净卖出地方债；保险公司超季节性增配超长期限政府债，同时对于长期限中期票据、3年以内商金二永的配置力度增强。整体来看，今年年末银行配置力度略低于季节性，保险承接力度有所增强。同时，随着近期债市调整，基金赎回压力再起。当前赎回新规反复等消息面持续带来扰动，市场多头力量顾虑仍存。往后看，年末配置行情交易何时开启或取决于年内赎回新规能否落地。若基金无法参与带动年底配置，12月债市情绪或相对偏弱，顺畅下行存在阻力。

11月复盘：

1、债市趋势性方向不明，市场静待增量信息的明确指引，利率区间震荡。

2、11月债基久期小降，银行间杠杆率整体下降，50Y-30Y国债利差明显走阔。

3、11月利率债净融资额上升、同业存单净偿还额增加。

经济数据：10月工业企业利润增速放缓；11月以来，地产成交同比偏弱，港口吞吐量表现较强。

海外债市：美联储“褐皮书”显示美国消费支出进一步下滑；美联储降息预期升温；美债上涨，中日韩债市下跌。

大类资产表现：沪金>中资美元债>沪铜>美元>中债>螺纹钢>可转债>原油>中证1000>沪深300>生猪。

风险提示：经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。

 目录 

 正文 

01

12月债市前瞻：12月债市能迎来“顺风局”吗?

经过10月对政策预期及央行重启买债等主线的充分交易后，年末债市天然呈现出“落袋为安”心态占主导的局面，“抄底”意愿相对减弱。整体来看，11月债市在缺乏政策及基本面强劲驱动的情况下，再次陷入“上有顶、下有底”的震荡格局，趋势性方向不甚明朗，多数机构保持观望，静待增量信息的明确指引。展望后市，12月即将召开的重要会议及后续关键经济数据的发布，预计将成为决定市场方向的关键变量。

12月股市对债市的影响或趋弱。一方面，近期权益市场表现偏弱、成交缩量至2万亿以下。即使12月权益市场行情有所恢复，市场预期的修复也需要时间，股债跷跷板压力或减弱；另一方面，受限于机构年底排名与调仓，近四年12月股市日历效应偏弱。

12月利率易下难上。从债市季节性变化来看，12月受到年末财政支出力度加大、货币宽松倾向、机构提前配置长债等因素影响，利率往往下行。当前货币政策坚持保持支持性立场，叠加股债跷跷板压力有限，12月债市或延续季节性规律，长债利率易下难上。不过需要注意的是，3月日历效应长债胜率较高，但今年3月份随着市场降息降准预期修正，债市迎来大幅调整、打破季节性规律。12月日历效应能否持续仍需等待增量信息的明确指引。

市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情待开启。从现券数据看，11月以来，大行大幅买入短期国债，而农商行国债净买入、股份行与城商行国债净卖出力度均略低于季节性，同时各类型银行均超季节性净卖出地方债；保险公司超季节性增配超长期限政府债，同时对于长期限中期票据、3年以内商金二永的配置力度增强。整体来看，今年年末银行配置力度略低于季节性，保险承接力度有所增强。同时，随着近期债市调整，基金赎回压力再起。当前赎回新规反复等消息面持续带来扰动，市场多头力量顾虑仍存。往后看，年末配置行情交易何时开启或取决于年内赎回新规能否落地。若基金无法参与带动年底配置，12月债市情绪或相对偏弱，顺畅下行存在阻力。

02

11月债市复盘

2.1 债市走势复盘：债市趋势性方向不明，市场静待增量信息的明确指引

第一周：10Y国债利率上行2bp至1.81%。11月首周，权益表现具有韧性、基金费率新规消息扰动，债市震荡走弱。周初国债买卖重启以及中美会晤影响逐渐平缓，随着央行公布10月净买入国债200亿元，低于市场预期，市场一次性情绪定价后回归震荡态。基金新规仍悬而未决，消息面真空下，债市一度交易利空。增量信息集中释放后，债市交易也相应失去抓手。风险偏好又临时成为了利率定价的主要参考，周中海外避险情绪升温一度引发债市走强，但境内权益资产韧性超预期，A股走强对债市日内短线交易情绪有所打压。

第二周：10Y国债利率窄幅震荡，收于1.81%。第二周债市窄幅震荡，整体陷入“上有顶、下有底”拉锯，市场对宏观数据反应钝化，趋势性行情尚未开启，交易盘主导的短波段操作成为周内行情主要特征。具体来看，周初的通胀数据、周中的货政报告以及周尾的社融和经济数据，均未能对市场形成持续性的方向指引；股债跷跷板效应仍较为显著，沪指强势突破并创出新高时，债市明显承压，随着周尾权益市场走低，债市迎来弱修复。

第三周：10Y国债利率延续窄幅震荡，收于1.82%。第三周“看股做债”惯性仍存，债市仍深陷低波行情中，仅超长端振幅较为可观。近期交易主线缺乏，市场沦为资金轮动的“配角”，在看股做债，中日、地产、基金新规等消息影响中震荡磋磨，机构博弈利差挖掘行情，资金一度涌向超长端部分券种、以及中短端“银行品种”。当周五权益迎来大跌，债市相继走弱，股债双双迎来“黑色星期五”。

第四周：10Y国债利率上行2bp至1.84%。临近月末，债市曲线的波动性显著加大，打破了前期的窄幅盘整格局。受中美元首通话、中日冲突缓解等外围事件影响、公募基金赎回费率调整消息反复、以及债券ETF遭遇大额赎回等多重因素扰动，利率债市场经历了一轮“过山车”式行情。月尾出现的反弹迹象显示，市场多头力量并未完全消退，各方正在尝试寻找一个新的平衡点。

2.2 资金面：整体均衡

央行通过四大工具净投放 438亿元。月初资金价格逐步抬升，DR001加权利率升至1.50%上方，资金提前收敛可能与“双十一”备付金有关。月中受税期临近和季节性因素影响，资金面均衡偏紧，资金情绪指数也升至紧张区间。月末央行持续净投放呵护跨月资金面，资金利率持续回落。具体来看，11月(11/3-11/28)央行逆回购投放48056亿元、逆回购到期53618亿元，MLF投放10000亿元、MLF到期9000亿元，买断式逆回购投放15000元、买断式逆回购到期10000亿元，国库现金定存发行2000亿元、国库现金定存到期1200亿元。

11月资金面整体均衡。11月R001月均值环比上行4BP至1.43%、R007月均值环比上行0.1bp至1.50%；DR001月均值环比上行3bp至1.37%、DR007月均值环比上行1BP至1.47%。3M同业存单发行利率先上后下、宽幅震荡，FR007-1Y互换利率震荡上行，3M国股行票据利率震荡上行至月末有所回落。截至11月28日，3M国股银票利率为0.37%，11月均值(11/3-11/28)环比同比均升。

2.3 二级走势：震荡上行

11月收益率震荡上行。其中，各关键期限的国债利率均上行；除10y-7y、30y-10y、30y-20y外，其余关键期限的国债期限利差均走阔。截至11月28日，3m、20y、7y国债收益率较10月31日分别上行11bp、7bp、7bp至1.40%、2.20%、1.74%，上行幅度较大；50y-30y期限利差较10月31日走阔11bp至17bp，走阔幅度较大。

11月10Y国债新券250022.IB上市、新老券利差月内先下后上，10Y国开债新老券利差负值走窄，30Y国债次活跃券与活跃券利差继续收窄。10Y国债方面，11月19日250022.IB上市后10Y国债新老券利差负值先由1bp走窄至0.4bp，后走阔至1bp。10Y国开债方面，11月10Y国开债新老券利差均值为-6.5bp（10月均值为-8.0bp）。30Y国债方面，截至11月28日，2500006.IB与2500002.IB利差收窄至3.3bp（10月31日为8.2bp）。

2.4 债市情绪：11月债基久期小幅回落，50Y-30Y国债利差大幅走阔

11月债市情绪整体回落。11月，30Y国债周度换手率整体较10月下降。11月28日较10月31日，国债50Y-30Y利差走阔11.4bp、国债20Y-30Y利差走阔2.9bp、国债30Y-10Y利差小幅走窄0.4bp。11月银行间杠杆率整体下降、月末至106.8%，交易所杠杆率持续上升、月末至123.1%。11月28日较10月31日，全样本债基久期中位数减少0.09年至2.69年，利率债基久期中位数减少0.05年。10年国开债隐含税率11月较10月有所走低。

2.5 债券供给：11月利率债净融资额上升、同业存单净偿还额增加

11月利率债净融资额环比10月下降，较24年11月下降。截至2025年11月30日，11月利率债净融资额为14951亿元，较10月增加8721亿元，较2024年同期减少5729亿元。国债、地方政府债、政金债净融资额环比均增加。其中，11月国债净融资额为6108亿元，较10月增加3863亿元；11月地方政府债净融资额为6552亿元，较10月增加3516亿元；11月政金债净融资额为2291亿元，较10月增加1342亿元。

11月国债发行规模环比下降，月内新发10Y国债、50Y国债，续发30Y附息国债；下周将续发30Y附息国债250002.IB。11月1日-11月30日共发行国债17只，合计发行规模10444亿元，较10月减少1511亿元，其中发行期限1年及以内的占比为42%。11月5日、11月14日财政部分别新发50Y附息国债250021.IB 200亿元、10Y附息国债250022.IB 1190亿元；11月14日财政部续发30Y附息国债250002.IB 270亿元。12月5日财政部将续发30Y附息国债250002.IB，发行规模270亿元。

11月地方政府债发行规模环比上升、同比下降。11月1日-11月30日，发行政策性金融债23只，发行规模4864亿元，较10月增加159亿元，较2024年同期减少898亿元。地方政府债发行274只，发行规模9127亿元，较10月增加3522亿元，较2024年同期减少4014亿元。

11月同业存单净偿还额上升，月度发行利率小幅下降。11月同业存单发行总额23287亿元，较10月减少3117亿元，总偿还28397亿元，净融资为-5110亿元、环比减少13079亿元。11月存单平均发行利率为1.63%，较10月小幅下行0.8bp。

03

经济数据：地产成交同比偏弱，港口吞吐量表现较强

10月工业企业利润增速放缓。11月27日，国家统计局发布数据显示，1—10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额59502.9亿元，同比增长1.9%，自今年8月份以来累计增速连续三个月保持增长。其中，10月份规模以上工业企业利润同比下降5.5%。

11月以来，地产成交同比偏弱，港口吞吐量表现较强。从中观高频数据来看：地产方面，30城商品房成交面积月均值环比增速放缓且同比降幅扩大，13城二手房成交面积与百城土地成交面积月均值环比转正但同比降幅扩大；消费方面，汽车月度消费同比较弱，电影、出行强于季节性；出口方面，港口吞吐量月度环比同比均升，运价指数环比升同比降。工业生产边际改善，高炉、PTA、聚酯行业开工率月均值环比降，其余开工率指标环比升。 

11月基建与物价高频数据显示，生产指标表现偏弱，有色、蔬菜价格同比明显上升。从基建高频数据表现来看，磨机运转率、沥青开工率月均值环比同比均降；螺纹钢库存月均值环比降同比升；价格指标中，焦煤、LME铜、LME铝、蔬菜与水果价格指标月均值环比上升，其余价格指标月均值均环比下降。

04

海外债市：美联储降息预期升温

美联储“褐皮书”显示美国消费支出进一步下滑。11月25日，美国劳工统计局公布的数据显示，9月PPI环比上涨0.3%，预期上涨0.3%，此前8月下降0.1%；同比上涨2.7%，预期上涨2.6%，前值上涨2.7%。剔除食品和能源的核心PPI环比上涨0.1%，预期上涨0.2%，前值下跌0.1%；同比上涨2.6%，预期上涨2.7%，前值上涨2.9%。当地时间11月26日，美联储发布经济状况褐皮书。褐皮书显示，十二个联邦储备区中的大多数报告显示，经济活动与上一份报告相比变化不大，但有两个区报告略有下降，一个区报告略有增长。虽然高端零售支出依然保持韧性，但美国总体消费支出进一步下降。

美联储降息预期升温。美联储主席职位的遴选工作已进入关键阶段，白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特目前被视为最有力的竞争者。特朗普的顾问和盟友普遍认为，哈塞特已成为接替现任主席鲍威尔的头号人选。这一消息被市场解读为鸽派的信号，因为哈塞特被认为是特朗普降息方针的坚定支持者。11月29日，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为86.4%，维持利率不变的概率为13.6%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为67.1%，维持利率不变的概率为10%，累计降息50个基点的概率为23%。

海外债市方面，美债上涨，中日韩债市下跌。11月，2Y美债利率下行13bp至3.47%，10Y美债利率下行9bp至4.02%，10Y-2Y美债利差由10月31日的51bp走阔至55bp；英国、德国债市下跌；中国、日本、韩国债市下跌。新兴市场中，印度、巴基斯坦、土耳其长债利率上行，印尼债市下跌，其余国家债市上涨。

中美10Y国债利差走阔。11月，中美10Y国债收益率倒挂月均值为228bp，较10月均值走阔约8bp。

05

大类资产：沪金走强，生猪、股指走弱

沪深300指数11月调整，截至2025年11月28日沪深300指数收报4515.4点，较10月31日下行2.5%；沪金月内震荡走强，南华生猪指数走弱。本月大类资产表现上：沪金>中资美元债>沪铜>美元>中债>螺纹钢>可转债>原油>中证1000>沪深300>生猪。

06

政策梳理

11月28日，中国证监会就研究起草的《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告（征求意见稿）》（以下简称《公告》）向社会公开征求意见。《公告》明确了产品定义，即商业不动产REITs是指通过持有商业不动产以获取稳定现金流并向基金份额持有人分配收益的封闭式公开募集证券投资基金。《公告》也明确了基金注册及运营管理要求，包括基金管理人及基金托管人、尽职调查、申请材料、商业不动产等方面要求，以及基金管理人的主动运营管理责任。后续关注商业不动产REITs的推出对于支持构建房地产发展新模式的积极影响。

11月27日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，听取推动高质量发展综合督查情况汇报，部署推进基本医疗保险省级统筹工作等。会议指出，这次推动高质量发展综合督查取得积极成效；对提出的督办意见和政策建议，要深入对照分析，及时完善政策、改进工作。此外，会议指出，增强医保制度保障能力。要指导各地因地制宜分类施策，合理确定省级统筹的基金管理模式，提高基金使用效率。要协调推进基本医保省级统筹和分级诊疗制度建设，加快推动优质医疗资源均衡布局，加强基层医疗服务能力建设，完善医保支付和服务价格调节机制，更好满足群众就医需求。后续关注因地制宜开展基本医疗保险省级统筹后，相关管理基金的使用情况。

11月27日，中国人民银行、科技部等部门联合召开科技金融统筹推进机制第一次会议。会议强调，明年是“十五五”开局之年，各有关部门要扎实推进各项工作任务落实，常态化运行科技金融统筹推进机制，强化科金协同、央地联动，进一步优化政策措施。发挥好科技创新和技术改造再贷款政策作用，高质量建设债券市场“科技板”，促进私募股权投资和创业投资“募投管退”循环，强化科技保险高质量发展，引导和推动金融资源科学高效配置，加强对金融机构“五篇大文章”工作成效评估，完善融资对接、信息共享、知识产权转化运用等配套机制，助力高水平科技自立自强。后续关注科金协同、央地联动相关的政策措施落地实施。

11月25日，工业和信息化部、国家发展改革委、商务部、文化和旅游部、中国人民银行和市场监管总局联合印发《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》（以下简称《方案》)。《方案》提出，到2027年，消费品供给结构明显优化，形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点；到2030年，供给与消费良性互动、相互促进的高质量发展格局基本形成，消费对经济增长的贡献率稳步提升。《方案》部署了5方面19项重点任务，包括：拓展增量，加速新技术新模式创新应用；深挖存量，扩大特色和新型产品供给；细分市场，精准匹配不同人群需求；场景赋能，培育消费新场景新业态；优化环境，强化财政金融支持、举办特色活动等。后续关注未来消费潜力的进一步释放。

11月18日至20日，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰到湖北、湖南调研。何立峰指出，要持续推动外贸提质增效，完善高标准物流体系建设，加力支持制造业高质量发展，加快构建全国统一大市场，进一步畅通国内国际双循环。何立峰指出，要持续优化商品和服务供给，更好满足多样化消费需求；要积极探索“铁公水空”多式联运，加快构建现代物流体系，有效降低全社会物流成本，坚决打通阻碍全国统一大市场建设的卡点堵点。何立峰强调，要适应新一轮科技革命和产业变革要求，充分发挥企业主体作用，加大金融等政策支持力度和要素保障，更好推动制造业高质量发展控水平；要完善法律与政策体系，综合整治“内卷式”竞争，引导外向型企业合理有序“走出去”。何立峰要求，有关部门和地方要坚定信心，认真总结经验做法，直面和解决企业发展过程中遇到的问题困难，坚决完成全年经济发展目标任务，确保“十四五”圆满收官、“十五五”良好开局。后续关注稳外贸相关政策措施落地及其对经济增长的贡献。

11月19日，人民银行北京市分行等12部门联合出台《关于金融支持北京市提振和扩大消费的实施方案》（以下简称《实施方案》）。《实施方案》提出，力争到2030年北京市消费领域金融服务水平进一步提升，北京市住宿餐饮、文旅体育、教育、居民服务等服务消费领域和养老产业贷款余额持续增长、信贷投放力度不断加大，个人消费金融服务质效不断提升，金融助力北京国际消费中心城市建设取得积极进展，多元化消费金融服务体系基本建成。《实施方案》强调，支持消费基础设施和商贸流通体系建设。支持符合条件的消费基础设施发行基础设施领域不动产投资信托基金。持续落实好北京市中小微企业首次贷款贴息、创业担保贷款等政策，强化对民营和小微企业、个体工商户等吸纳就业能力强的经营主体金融服务，支持居民就业增收等。后续关注北京市金融机构对消费领域的支持力度是否增强，及对北京市消费提振的积极影响。

11月14日，中国人民银行发布《银行间市场经纪业务管理办法》（以下简称《办法》），自2026年1月1日起施行。《办法》共六章二十五条，主要内容包括：一是明确经纪业务范围，经纪机构可向委托方提供货币市场、票据市场、黄金市场、银行间债券市场及相关衍生品市场等经纪服务，不得为金融机构参与债券发行业务提供经纪服务。二是要求经纪机构强化内控和业务全流程管理；三是明确委托方责任，委托方应与经纪机构签订服务协议，配合经纪机构开展尽职调查，加强对通讯工具管理，确保委托真实性。四是加强监督管理，明确经纪业务禁止性事项，完善违法违规查处机制，防范损害市场参与者合法权益和破坏市场秩序。后续关注银行间市场经纪业务与市场参与者行为规范性的提升。

11月12日，上海证券交易所国际投资者大会正式启幕。中国证监会副主席李明表示，证监会将深化投融资综合改革，着力提升资本市场制度的包容性、适应性。融资端，纵深推进两创板改革，加快落实科创板“1+6”政策举措，推动科创成长层平稳运行。抓紧启动实施深化创业板改革，积极发展多元股权融资。投资端，持续完善长钱长投的市场生态，加力推动中长期资金入市实施方案落地见效，持续扩大社保、保险、年金等权益类投资规模和比例，深化公募基金改革，丰富适配长期投资的指数产品，更好发挥中长期资金稳定性、压舱石作用。此外，强化战略性力量储备和稳市机制建设，提升资本市场内在稳定性，坚决防止市场大起大落、急涨急跌。后续关注中长期资金入市对于稳定资本市场的积极作用。

11月11日，中国人民银行发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。《报告》指出，央行将进一步深化金融改革和高水平对外开放，加快建设金融强国，完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系，畅通货币政策传导机制。平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。此外，《报告》中的专栏一为“科学看待金融总量指标”，指出“社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化”；专栏四为“保持合理的利率比价关系”，列举了几组重要的利率比价关系：央行政策利率和市场利率的关系、商业银行资产端和负债端利率的关系、不同类型资产收益率关系、不同期限利率的关系、不同风险利率的关系。后续关注央行对于适度宽松的货币政策及“逆周期和跨周期调节”相关的政策部署。

11月10日，国务院办公厅公开发布《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》（以下简称《若干措施》）。《若干措施》提出了13项针对性政策举措。在扩大准入方面，对需报国家审批（核准）的具有一定收益的铁路、核电等重点领域项目，鼓励支持民间资本参与并明确持股比例等要求；对各地方规模较小、具有盈利空间的城市基础设施领域新建项目，鼓励民间资本参与建设运营；引导民间资本有序参与低空经济、商业航天等领域建设等。在打通堵点方面，鼓励支持民营企业加快建设一批具有较强行业带动力的重大中试平台，支持国有企业、高等院校、科研院所面向民营企业提供市场化中试服务等。在强化保障方面，加大中央预算内投资、新型政策性金融工具等对符合条件民间投资项目的支持力度，积极支持更多符合条件的民间投资项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）等。后续关注《若干措施》相关政策的落地以及对民间投资的促进作用。

11月8日，国务院新闻办公室发布《碳达峰碳中和的中国行动》白皮书。白皮书除前言、结束语外分为六部分：坚定不移推进碳达峰碳中和、能源绿色低碳转型取得显著成效、重点领域低碳发展深入推进、重点降碳路径全面落地见效、支撑保障体系不断夯实、为全球气候治理注入强大动力。白皮书指出，能源活动是碳排放的最主要来源，能源绿色低碳转型是实现碳达峰碳中和的关键；中国立足基本国情和发展阶段，在保障能源安全的前提下，大力实施可再生能源替代，推进新型能源体系和新型电力系统建设，为实现“双碳”目标提供有力支撑。白皮书提到，节能是从源头减少碳排放的重要抓手，循环经济对碳减排具有重要促进作用，生态系统碳汇是实现减排固碳的重要途径；中国深入实施节能降碳增效行动、循环经济助力降碳行动、碳汇能力巩固提升行动，取得积极成效。后续关注中国碳达峰碳中和相关工作部署，以及全球范围内气候治理的合作。

11月7日，财政部发布《2025年上半年中国财政政策执行情况报告》（以下简称《报告》）。《报告》从支持全方位扩大国内需求、推动国家重大战略稳步实施、着力保障和改善民生、有效防范化解重点领域风险、加强财政科学管理等多个方面介绍了2025年上半年财政政策执行情况。对于后续的财政政策展望，《报告》指出重点做好以下六方面工作：一是用好用足更加积极的财政政策，继续实施好提振消费专项行动，对重点领域的个人消费贷款和相关行业经营主体贷款给予财政贴息，激发养老、托育等服务消费潜力；积极发挥地方政府专项债券、超长期特别国债等作用，加强财政与金融协同配合，将更多公共服务纳入投资支持范围，积极鼓励民间投资发展。二是全力支持稳就业稳外贸。三是加快培育壮大发展新动能。四是进一步保障和改善民生，有效扩大社会保障覆盖面，强化低收入群体兜底帮扶，推动民生建设更加公平、均衡、普惠、可及。五是持续用力防范化解重点领域风险，用好相关政策工具，协助做好融资平台改革转型、中小金融机构改革化险、土地收储和收购存量商品房用作保障性住房等工作。六是不断提升财政治理效能和水平。后续关注财政政策在提振消费、稳就业稳外贸、保障和改善民生等领域的落地实施。

11月4日，中国人民银行公告2025年10月中央银行各项工具流动性投放情况。其中央行10月恢复公开市场国债买卖，投放200亿元、回笼0亿元，合计净投放200亿元流动性；此外，央行净回笼5953亿元短期逆回购、净投放4000亿元买断式逆回购。后续关注央行恢复国债买卖后各类债市机构的行为表现及后续国债买卖规模的变动情况。

11月3日，财政部官网新设债务管理司。根据官网介绍，债务管理司主要职责包括：拟订并执行政府国内债务管理制度和政策。拟订中央和地方政府债务管理制度和办法。编制国债和地方政府债余额限额计划。承担政府内债发行、兑付等有关管理工作。承担政府外债管理工作，拟订基本管理制度。加强政府债务监测监管，防范化解隐性债务风险。债务管理司设六个处：综合处、中央债务处、地方债务一处、地方债务二处、发行兑付处、监测管理处。债务管理司司长为李大伟，副司长为曲富国、赵则永。本次债务管理司的新设响应了“十五五”规划建议中的“加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制”，后续关注中央与地方债务统一管理后管理效率的提升。

经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。

具体分析详见西部证券研究发展中心2025年11月30日对外发布的证券研究报告《12月债市能迎来“顺风局”吗?——12月固定收益月报》

首席分析师：姜珮珊，SAC：S0800524020002

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