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（来源：华泰证券研究所）

本周港股市场窄幅波动，呈现磨底迹象。当前市场已接近“利空出尽”状态，前期压制的核心风险点如中美贸易摩擦、海外流动性宽松交易回摆及“外卖大战”对互联网板块盈利的冲击已在回调过程中释放相对充分，因此当前市场点位下行空间相对有限。情绪指标在悲观区间反复震荡或表明市场依然缺乏主线催化，总体指向左侧布局机会。配置上可关注基本面改善的线索，建议关注彭博一致盈利预期有所上行的大众消费，以及此前在外流动性压制下调整相对充分，三季报公布后盈利预期稳定的港股医药及互联网板块。

多数此前压制市场的负面因素释放相对充分

1）中美关系方面，中美元首会晤后双边经贸关系暂稳，上周中美元首再通话，特朗普24日在其社交媒体上表示或于2026年两次访华，短期不确定风险持续降温；2）海外流动性方面，降息预期的回摆交易已相对充分，12月FOMC降息概率重新回升至80%上方；政府关门结束和缩表停止后美元流动性压制权益资产表现的峰值或已过去；3）企业盈利方面，市场过去担忧的“外卖大战”对头部互联网企业冲击“达峰”。上周阿里财报发布后股价相对稳定且电话会上透露对其闪购业务补贴放缓的信号，美团电话会中也称外卖亏损在上季度已经达峰。

12月起资金面压力或逐渐改善

1）南向方面，上周南向净买入港股198亿港币，较前一周386亿港币有所下行，从历史上看，季节性效应影响下12月南向平均净流入相较于9月缩窄约25%，但年初资金再配置下南向通常大幅流入；2）外资方面，截至上周三EPFR口径下外资净流入港股14.3亿美元环比上行；11~12月为海外假期密集期，资金面季节性趋紧，但人民币升值趋势中外资明年流入空间依然可期；3）解禁压力上，12 月港股潜在解禁金额约 1200 亿港币，对比来看，9/10/11月解禁金额约 121/624/701亿港币。考虑到近期解禁压力较大的个股已经先行回调，且明年1月和2月总解禁金额将回落至500亿港币下方，因此未来影响可控。

交易视角上，港股情绪指数最新读数维持36.1的悲观区间水平，左侧风险偏好较高的投资者可以逐步建仓。对胜率要求更高或偏右侧的资金可等待30的恐慌买入信号发出后介入。

三季度盈利指引主线空窗期下的配置机会

港股与A股盈利披露周期不同，当前披露密集期接近尾声，在近期缺乏交易主线的情况下可适当关注基本面验证的信号。当前港股三季报披露市值占比67%，从基本面数据看可关注盈利有所上修的大众消费方向及近期板块调整相对充分、盈利预期变动不大的互联网及医药方向，具体来看：

1）营收方面，近一月境外中资股整体/非金融下修0.8%/1.1%，其中金融红利（+0.2%）、互联网（+0.1%）板块有所上修，周期红利（-3.4%）、汽车（-2.1%）、科技硬件（-0.5%）下修幅度居前，新消费（-0.1%）、医药等（-0.2%）板块变化不大；

2）盈利层面，近一月境外中资股整体/非金融变动分别为+0.3%/-0.4%，大众消费（+2.8%）、金融其他（+1.7%）、金融红利（+0.8%）上修幅度靠前，汽车（-6.6%）、科技硬件（-3.1%）下修幅度居前。互联网（+0.1%）、新消费（-0.4%）、医药（-0.7%）板块变动较为温和。

风险提示：AI推进速度不及预期，12月资金面偏紧导致波动放大。

市场表现

估值比较

港股盈利

港股资金面和市场情绪

回购、增发、IPO及解禁 

AI推进速度不及预期：若人工智能等关键技术的商业化进程不及预期，可能削弱市场对成长板块的信心，使得行情走势与我们的观点有所差异。

12月资金面偏紧导致波动放大地缘局势波动：若国际地缘局势出现超预期波动或冲突升级，将压制市场的风险偏好，12月资金面偏紧状况或放大波动，使得市场的走势与我们的观点有所差异。

研报：《港股修复进行时》2025年11月30日

易   峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263

李雨婕 研究员 SAC No. S0570525050001 SFC No. BRG962

孙瀚文 研究员 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302

何   康  PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No.BRB318

栾   迪  联系人 SAC No. S0570124120013