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作者：杨扬

编辑：夏益军

说起今年的最大投资机会，链上金融肯定占有一席之地。以Circle、Figure、Robinhood为代表的链上金融新贵，股价巅峰时大都享受过“百倍市梦率”的追捧。

能够获得如此高的估值，是因为在很多投资人眼中，链上金融有潜力挑战甚至颠覆传统金融体系，相关的链上资产未来也可能取代如今的金融巨头。

那么，链上金融真的能做到吗？SoFi或许是一个很好的观察样本。

SoFi起步于校园P2P业务，之后逐步转型为综合金融服务平台，并成功拿下了美国全国性银行牌照。尽管这几年发展迅猛，但从规模和影响力来看，SoFi还是不能和与传统金融巨头相提并论。

而挑战巨头最好的方式，往往是开辟新战场。今年11月，SoFi向所有零售客户开放了加密货币交易服务，并计划在明年推出自有稳定币。它由此成为全美唯一一家持有全国性银行牌照、并全面开展加密业务的银行。

首家加密银行诞生，它能撼动传统金融巨头吗？

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从学生贷到加密银行

SoFi的发展史，可以说是一段“不走寻常路”的逆袭。

当大多数P2P平台热衷于高收益覆盖高风险时，它却选择了一条不同的路子，用低利率服务高信用人群，做“精品版P2P”。

2011年，中国的P2P正遍地开花，而斯坦福校园里，四个MBA学生拉上校友，凑了200万美元，借给40个同学做学费。这就是SoFi的第一笔业务。这笔业务反映了其早期的业务逻辑：名校圈子+社交信任，极大降低了违约风险。

数据说明一切：SoFi把学生贷款利率压到5.99%，低于联邦贷款的6.8%和私人银行的10%；同时坏账率仅有0.3%，远低于全美平均的11.8%。

学生贷站稳后，SoFi顺势杀入个人贷款和房贷市场。如今，个人贷款已贡献其贷款业务的七成。但SoFi的野心远不止于此。它的终极目标是打造一个一站式数字金融生态系统，通过交叉销售多种产品，最大化客户终身价值。

2021年，SoFi拿下美国全国性银行牌照，成为关键转折点。从此，它从一家单纯的贷款公司，升级为覆盖“存、花、借、投”全需求的金融超市。

目前，这家“金融超市”主要靠三大业务支撑：

一是借贷业务，包括个人贷款、学生贷款、房屋贷款产生的利息收入，三季度营收实现4.81亿美元 (占总营收~51%)，是当前的现金牛业务。

二是金融业务，包括银行账户管理费、信用卡交换费、投资经纪费及LPB业务手续费等

营收约 4.20亿美元，同比增长76%，是增长最快的业务板块。

不过从过去几个季度看，金融业务板块中，增长最快，占比最多的是LPB（类似助贷）业务中获得的贷款发起费和推荐费。说明金融业务中仍很大程度上依赖助贷业务的发展。

三是，技术平台业务，既向B端客户提供技术服务，三季度营收1.15亿美元，同比增长12%。规模和增速仍待进一步释放。

虽然SoFi整体业务发展顺风顺风，但纵观其储蓄、投资、贷款、信用卡等等每项业务，都面临着富国银行、摩根大通、Robinhood、嘉信理财等传统金融巨头的竞争。

而从过去的商业规律看，挑战旧巨头最好的方式，就是开辟新战场。于是，SoFi这个月向所有零售用户开放了加密货币交易，并计划明年推出自有稳定币。这意味着，它不再只是一家数字银行，而是美国第一家真正意义上的“加密银行”。

首家加密银行，能不能撼动传统金融巨头？

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短期竞争焦点在投资端

升级成加密银行后，SoFi对传统金融巨头有哪些影响，还要从SoFi自己的业务逻辑说起。

虽然头顶美国全国性银行牌照，但从业务构成看，SoFi 的更像一家以零售业务为核心的金融科技公司，而非全面铺开的传统银行。

换句话说，在对公贷款等领域，SoFi 并不会直接挑战银行巨头。这背后有两层原因：

一来，SoFi因为获得牌照较晚，吸储主要靠高利率，目前SoFi 向储户支付高达 4.5%的年化收益率。这意味着只有高息差的零售业务才可以覆盖储户的高利率。再者，SoFi作为线上银行，缺少线下网点，也不利于对公业务的开展。

所以，SoFi 与银行巨头的战火，明确聚焦于零售业务。而在零售业务的较量中，“交叉销售的产品数量”是衡量用户黏性与深度的关键指标。

目前SoFi每客户使用的产品数量连续四年停留在1.46个，而传统银行巨头每客户使用的产品数量是3- 5个。这个差距清晰表明，尽管 SoFi 增长迅猛，但在挖掘客户全生命周期价值方面，仍有很长的路要走。

此次上线的加密交易服务，正是SoFi为破局准备的一枚差异化棋子。理论上，它能带来双重好处：

首先，凭借“银行级加密交易”这个独有卖点，从其他平台吸引增量用户和资金；其次，加密业务本身佣金率更高，以 Robinhood 为例，其加密货币交易费率超过 0.376%，远高于股票交易的 0.016%，一旦起量，将成为SoFi可观的新增长点。

不过，SoFi 开展加密业务的竞争环境，可谓喜忧参半。有利的是，市场调研显示，约60%的加密货币持有者确实更倾向于通过持牌银行进行交易，这份“信任溢价”是 SoFi 的独特优势。

但挑战在于，加密交易业务具有显著的头部效应，龙头平台在流动性、用户习惯上优势巨大，SoFi交易业务市场份额有限，最终能拿到多少加密货币交易份额也有很大疑问。

相比基础的加密资产交易，SoFi 未来更大的想象空间在于自有稳定币的发行。这一步若能走通，将可能深刻金融格局。

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分发权大于发行权，更大看点在SoFi USD

SoFi 的野心远不止于加密货币交易服务，其正在开发一种名为“SoFi USD”、由美元储备一对一支持的稳定币。而自有稳定币正是SoFi 最具想象力的业务。

一些激进的观点甚至认为，稳定币作为数字货币的载体未来有可能挑战乃至颠覆法币体系。愿景这么诱人，稳定币自然不缺供给——截至2025年9月，全球稳定币种类已超过200种。

既然市场上已经有这么多稳定币，SoFi 发行的 SoFi USD 还有什么机会？答案藏在稳定币产业的趋势演变中。

加密研究机构 Delphi 近期发布了一篇题为《Apps and Chains, Not Issuers》的报告，其中指出了一个关键转折：谁发行稳定币不再重要，谁掌握分发权才是王道。

Delphi 指出，稳定币的市值增长逻辑已经改变。上一周期主要由发行方推动，而未来，更多市场份额将流向具备强大分发能力的应用平台。

从 Circle 与 Coinbase 的合作关系中，也能看出“分发权大于发行权”的逻辑：Coinbase 不仅从 Circle 的 USDC 储备中获得50%的剩余收益，还独占其在平台上所有 USDC 的全部收益。

“分发权大于发行权”并不难理解。如今稳定币的发行门槛越来越低，甚至出现了“稳定币代工厂”——这类机构专门为企业提供稳定币发行、管理和运营的后台服务，不直接面对消费者，只做幕后支持。

代工厂东都有了，稳定币的供给只会越来越多。而当供给过剩时，谁能把稳定币推向主流场景，谁就掌握话语权。因此，越来越多拥有流量的平台开始推出自己的稳定币，比如加密货币钱包 MetaMask 就在近期推出了原生稳定币 mUSD。

在这场分发平台的竞争中，SoFi 有一个绝大多数对手不具备的“优势”：它是唯一拥有完整美国全国性银行牌照的玩家。这为其带来两大核心优势：

一是监管合规带来的信任溢价。海外投资者认为，“市面上多数稳定币的储备金是否安全、是否存在期限或信用风险，始终是个问号。而由受监管银行发行的稳定币，能从根源上解决这些问题。”

更关键的是，SoFi 的分发场景远优于其他平台。其它分发渠道场景多以交易为主。而 SoFi 作为受监管的全国性银行，有望将稳定币融入支付、借贷等空间更广的现实金融场景。目前 SoFi 正在尝试将加密货币整合进其核心借贷与支付产品中。

能否在传统银行巨头尚未完全入场的窗口期，抢占到可观的自有稳定币份额，将很大程度上决定 SoFi 的价值，甚至影响整个金融行业的竞争格局。