转自：中国经营网

距离上一笔并购公告落地不足1个月，四环生物（维权）（000518.SZ）再度加码资产收购。

9月4日晚间，公司发布公告，拟以1.6亿元现金收购中润药业有限公司（以下简称“中润药业”）65.6146%股权；同时，中润药业将对特定股东实施定向减资，合计缩减17.9817%股权且无须支付减资对价。本次减资完成后，四环生物对中润药业的持股比例将提升至80%，实现绝对控股。

这已是四环生物2026年8月以来的第二笔亿元级医药并购。8月17日，公司公告拟以1.6亿元收购吉林省长源药业有限公司80%股权。两笔收购合计现金支出达3.2亿元。但对比公司自身资产规模，资金压力尤为凸显：截至2026年6月30日，四环生物总资产仅4.59亿元，账面货币资金7098.8万元，其中1040万元因涉诉被司法冻结，实际可自由支配资金约6000万元。

在资金储备并不充裕的背景下，四环生物短期内密集推进两笔大额并购引发市场热议。9月8日，四环生物方面在接受《中国经营报》记者采访时表示，本次收购中润药业是基于公司现有的战略规划，有利于实现公司在医药领域的业务布局，有利于增厚公司业绩。收购完成后，公司将在营销渠道、学术推广、商业配送等方面进行资源整合，充分发挥中润药业在OTC零售的渠道优势，发挥公司在平台、资金等方面的优势，提升医药板块的盈利能力。

标的成色待考

从交易节奏与资金体量来看，三十天内两笔并购合计对价3.2亿元，占公司4.59亿元总资产的70%，属于典型的高比例、高杠杆资产扩张。不同于行业常规循序渐进的产业整合，四环生物此番集中加码医药资产的操作，叠加自身长期疲软的经营基本面，让中润药业的资产质量、经营稳定性及成长潜力备受市场质疑。

公告显示，中润药业盈利能力已出现大幅收缩，经营基本面显著走弱。2025年，中润药业实现营业收入2.16亿元、净利润2686.70万元，全年月均净利润约223.89万元，盈利节奏整体平稳。

但进入2026年后，公司业绩断崖式下滑，1—5月净利润仅154.97万元，月均净利润仅30.99万元，较2025年月均水平大幅下滑86.16%，降幅远超行业常规季节性波动范围。从全年占比来看，2026年前5个月净利润仅为2025年全年的5.77%，业绩颓势显著。

在标的业绩大幅缩水的背景下，本次交易设置的业绩承诺门槛偏高，后续兑现压力巨大。根据交易协议约定，中润药业需完成两项核心考核指标：一是2026年至2028年扣非前累计净利润不低于6000万元；二是2026年9—12月主营业务收入不低于4000万元。

以2026年1—5月经营基数测算，为完成三年6000万元累计净利润目标，中润药业在后续32个月内，需实现月均净利润163.91万元，是其前期月均盈利水平的5.29倍。仅2026年下半年，标的就需完成高额业绩补量，与当前低迷的经营现状形成反差，业绩承诺的可实现性受市场质疑。

“公司对于中润药业完成业绩承诺抱有信心，同时，在转让协议中设置了股权回购及业绩补偿等条款，以保障上市公司及广大中小股东的权益。”四环生物方面如是说。

从行业供给数据来看，国家药监局公示数据显示，国内磷酸奥司他韦有效药品批件超50个，哈药股份、石药集团、罗氏制药等头部企业凭借年产千万级产能、全国性渠道网络以及集采中标价格优势，占据国内80%以上的市场份额。

四环生物方面告诉记者，中润药业为国内主流抗流感品种一线医药企业。2022年7月，中润药业的磷酸奥司他韦胶囊在第七批全国药品集中采购项目中成功中选。2026年2月，该产品再度中选国家组织集采药品协议期满品种接续采购项目。中润药业的磷酸奥司他韦系列产品销售量逐年增加，不存在“中润药业更直接被筛出局，失去了公立医院集采这一核心渠道”的情况。

本次并购的标的估值与定价同样备受关注。根据四环生物公告披露的资产评估结果，截至评估基准日2026年5月31日，中润药业账面净资产为9255.73万元；资产基础法下股东全部权益评估值为1.31亿元，评估增值3756.45万元，增值率40.09%；而收益法下股东全部权益评估值达2.13亿元，较账面净资产增值1.19亿元，增值率高达127.32%。本次交易最终选取收益法评估结果作为定价依据，大幅高于账面净资产。

对于高估值争议，四环生物方面表示，本次评估由具备证券期货从业资质的独立第三方评估机构完成，对中润药业有限公司采用了收益法和资产基础法进行评估，综合考虑中润药业的历史销售量、集采情况、销售渠道、原材料成本等因素，最终选用收益法结论作为评估结论，定价公允合理。

或意在避免“戴帽”

实际上，四环生物短期内激进扩张的核心动因，源于公司长期亏损、濒临退市的经营困境。

回溯公司历年财务数据，2021年至2025年，四环生物已连续五个会计年度归母净利润为负，具体分别为3478.99万元、4879.28万元、7526.99万元、1.10亿元、3709.23万元，五年累计亏损金额约3.06亿元，主营业务长期未能实现盈利突破。

持续的经营疲软，让公司在2024年同时触发“净利润为负、营业收入不足3亿元”的退市风险指标，被交易所实施退市风险警示。2025年，公司依靠苗木绿化业务短期拉升营收，全年营业收入达到3.44亿元，勉强突破3亿元营收红线，得以在2026年5月成功撤销退市风险警示、完成摘帽。但此次摘帽并非主营业务回暖带来的实质性改善，而是依靠单一非核心业务的短期拉动，经营根基并未稳固。

进入2026年，公司经营颓势再度加剧，上半年实现营业收入1.11亿元，同比大幅下降39.12%；归母净利润亏损2583万元，亏损幅度同比扩大155.80%，营收、利润双恶化。

按照深圳证券交易所股票上市规则，若四环生物出现“最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润、扣非净利润三者孰低为负值，且扣除后的营业收入低于3亿元”的情形，将会再次被实施退市风险警示（*ST）。据此测算，四环生物2026年下半年需完成近1.9亿元营收，才能守住3亿元年度营收红线。在此背景下，通过并购医药资产并表增厚营收、弥补业绩缺口，成为公司避免*ST的核心手段。

与此同时，公司资金链承压进一步放大交易矛盾。截至2026年6月30日，四环生物账面货币资金仅7098.8万元，其中1040万元资金因涉诉事项被司法冻结，无法自由支配，公司实际可动用的货币资金约6000万元。

现金流层面，公司2026年上半年经营活动现金流净额为-1726.93万元，现金流由正转负，日常经营无法实现自我造血，资金链持续承压。反观并购资金需求，两笔收购合计需要支付3.2亿元现金，所需资金规模是公司可动用资金的5倍以上，资金筹措压力巨大。

对此，四环生物方面指出，本次收购中润药业的资金来源于自有及自筹资金，同时，控股股东为了支持公司的业务发展，提供了为期3年总额不超过3个亿的低息借款额度。截至2026年6月30日，公司资产负债率为28%，本次资金支出不会对公司日常运营现金流造成挤压。

不过市场风险仍不容忽视，若中润药业后续无法兑现高额业绩承诺，上市公司不仅将消耗巨额资金、新增财务负债，还将触发业绩补偿、商誉减值等连锁负面效应，进一步加剧经营亏损，让本就脆弱的经营局面陷入恶性循环。

四环生物方面表示，本次收购完成后，公司合并财务报表将确认一定金额的商誉，根据《企业会计准则》的相关规定，本次收购形成的商誉将在每年进行减值测试。公司将在并购后加强对中润药业的投后管理，通过业务整合、成本控制等措施努力实现预期效益，降低商誉减值风险。