转自：证券日报网

    本报记者 王丽新

    2026年上半年，房地产行业仍处在深度探底的调整周期。上市房企亏损面持续扩大，亏损幅度进一步加深，债务风险尚未完全出清，行业流动性承压，“求生存、保安全”成为绝大多数房企经营的第一要务。

    而8月28日多部门发布的房地产系列新政，更是彻底改变了行业底层逻辑。这意味着延续了三十余年的“高负债、高周转、预售制”旧模式不再，取而代之的是一场关于“现房交付、分阶段减压、项目资金精准封闭”的制度重构。

    上海易居房地产研究院副院长严跃进向《证券日报》记者表示，企业之间的真正分野，重点要看企业能否守住现金流底线、持续优化债务结构，为新规则下的市场修复积蓄核心动能。

利润承压

    “利润承压”，是2026年房企中期业绩说明会上出现的“高频词”。克而瑞数据显示，上半年A股上市房企亏损面扩大至七成以上。内房股（在香港上市的房企）同样压力不小。

    针对行业普遍性利润下行，中指研究院企业研究总监刘水指出，2026年上半年房企结转项目，主要对应2023年左右行业高位拿地资源，彼时土地成本处于历史峰值，而近两年新房售价持续回落、企业普遍以价换量去库存，形成“高成本结转、低售价兑现”的双向挤压，直接导致开发业务毛利率走低，行业盈利中枢持续下移。

    严跃进补充道，刚性费用与集中减值计提，进一步放大了行业亏损面。当前房企营收规模大幅收缩，但融资利息、管理运营等刚性支出无法同步缩减，收入与费用的错配持续侵蚀利润；同时，多数房企基于审慎经营原则，上半年集中对弱势存量项目计提存货跌价准备，一次性出清历史风险，短期会影响毛利润水平。

    这一格局何时能改善？多家头部房企管理层对利润周期的研判趋于一致。

    龙湖集团执行董事及CFO赵轶表示，随着公司存货持续去化、存量土储盘活，待结算项目规模回落，2027年开发业务对利润影响将明显减弱。2028年之后，存量风险项目基本出清，运营、服务类业务利润持续释放，公司业绩有望步入稳步增长通道。

    另有某头部房企内部人士向记者表示，公司更加看重行业盈利中枢的长期变化。该人士认为，行业毛利率25%以上的时代难以复返，现阶段企业着重推动盈利结构从“依赖开发结转”转向“开发+经常性业务”双轮驱动。2026年全年，行业毛利率仍将处在底部区间。

    东方财富证券研报显示，拖累保利发展利润表现的因素逐步弱化，业绩底部或逐步夯实。后续随着优质项目逐步结转，叠加多元化业务持续形成协同，该公司利润有望企稳。

    绿城中国执行董事、执行总裁江峰向《证券日报》记者坦言，公司利润确实承压，但整体趋势向好，随着老库存项目逐步减少，未来归母净利润会有较大改善空间。

    综合头部房企及行业分析师对市场走势的判断可知，2026年是行业利润筑底的关键年份，2027年存在修复预期。但利润修复的机遇不会普惠所有企业，分水岭在于利润筑底周期，企业是否能构筑“第二增长曲线”，来改善开发业务毛利率走低的局面。

    以龙湖集团为例，报告期内，龙湖集团运营及服务业务合计实现收入137亿元，同比增长3.2%，占集团总营业收入比重34.4%；板块毛利率稳定在50%以上，净利率维持约30%，上半年贡献利润41亿元。在业绩会上，龙湖集团管理层将该板块定位为企业的“利润压舱石”与“现金流稳定器”。

    不难看出，在开发业务利润触底的大环境下，非开发业务贡献的利润，成为企业至关重要的转型方向，而这恰恰是多数纯开发型房企所缺失的财务缓冲垫。不过，衡量房企抗风险能力的核心标尺，则是经营性现金流。

经营性现金流为正

    自房地产行业进入调整期以来，现金流安全一直是房企的头等大事。透视头部房企2026年中期财报可见共性现象，其经营性现金流大多维持正向。

    龙湖集团自2022年下半年以来含资本性支出的经营性现金流连续4年为正，其中，运营服务板块稳定的现金回流贡献颇为重要。华润置地同样录得正向经营现金流，其万象系购物中心租金收入展现出反周期韧性。华润置地董事会主席李欣在业绩会上表示，商业地产运营能力持续强化，成为抵御行业周期波动的“压舱石”。越秀地产的开发业务靠布局高能级城市形成较高去化率，叠加运营性业务收益，2026年上半年实现经营性现金流净流入137.7亿元。

    从经营业务底盘来看，头部房企非常重视现金流管理。正如赵轶所说，公司持续要求和推动各业务航道实现内生式增长，保持全集团持续实现正向的经营性现金流。

    综合来看，头部房企并没有单纯依靠住宅开发回款来充盈现金流量池，而是通过运营性业务来增厚现金流基本盘。

    对此，严跃进表示，这种“轻重并举”商业模式所带来的现金流，不会直接受当期楼盘去化率波动的扰动。这也意味着，下行周期房企的安全边际，已经从过去比拼销售规模，转向“开发+运营”双向发力，来提升经常性现金流的厚度与稳定性。

债务安排得当

    如果说利润是企业经营的“面子”，现金流是企业生存的“里子”，那么财务底盘安全就是企业行稳致远的“底子”。

    2026年上半年，头部房企债务管理呈现出清晰的共同趋势：通过长周期、低利率融资工具，置换短期、高成本的信用类融资，对债务底层架构进行重塑。

    龙湖集团是这一债务重构路径的典型样本。截至2026年6月30日，龙湖集团综合借贷总额1471.2亿元，预计年末将回落至1400亿元左右。债务结构上，银行融资占有息负债比重达91%，其中经营性物业贷、长租贷合计规模突破1000亿元；外币债务占比约10%，且全部完成汇率掉期对冲；一年内到期短期债务占比10.8%，现金短债比为1.57倍；接近70%的负债已经置换为久期长、利率低的经营性物业贷及长租贷，债务周期普遍超过十年，预计2027年1月，公司将实现境内债券及中期票据清零。

    “对于民营房企而言，信用融资窗口基本处于关闭状态，意味着民营房企还要在市场下行阶段完成存量信用融资的偿还，整个过程挑战重重。”龙湖集团董事会主席兼首席执行官陈序平在业绩说明会上向《证券日报》等媒体坦言，自2022年7月发行最后一笔信用债之后，龙湖集团主动调整融资逻辑，依靠连续正向经营性现金流压降有息负债，用长周期经营性物业贷置换传统信用贷款。四年多时间，公司保持经营性现金流连续为正，并实现零逾期、零展期、零违约；有息负债压降超600亿元，同步清零近400亿元供应链融资，合计减负规模接近1000亿元，且全过程并未出售核心资产。

    有行业研究机构人士向记者表示，在信用融资环境收紧的大背景下，房企想要穿越周期，很难再依靠资本市场信用融资输血。部分头部房企通过经营性现金流持续造血、资产抵押类长期贷款置换信用债的经营实践，为房企稳健缩表提供了可观察样本。

    央国企开发商或者有国资背景的头部房企同样在推进债务精细化管理。截至2026年6月30日，华润置地净有息负债率为41%，加权平均融资成本为2.63%，保持行业低位；保利发展资产负债率为71.79%，较年初下降0.45个百分点，实现连续第六年下降，融资渠道保持畅通；绿城中国总借贷加权平均融资成本降至3.2%，较上年同期下降40个基点，创历史新低，其有息负债持续压降，短债占比23.2%，维持低位；越秀地产加权平均借贷年利率同比下降25个基点至2.91%，首次降至3%以下。

    对于房地产行业而言，以规模论英雄的时代已落幕。身处深度调整周期，房企财务安全并不取决于企业销售规模大小，而是取决于财务结构韧性与现金流可持续能力。只有筑牢非开发业务现金流底盘，主动压降债务总规模，拉长债务久期，上市房企才能够在下行周期守住经营安全底线，静待行业利润修复的曙光。

（编辑 孙倩）