国泰君安期货市场分析师 

　　张驰宁

　　投资咨询证书号：Z0020302

　　上周五晚间十点左右，美联储主席沃什在杰克逊霍尔全球央行年会上发表了讲话——话音刚落，当晚黄金就交出了这段时间以来最大的一次跌幅：伦敦金接连跌破了4600和4500两个整数关口，当夜抹去180多美元，跌幅接近3%。

　　那么沃什这番话，会不会是这一轮黄金上涨的终点？

　　对于这个问题，我们一点一点来进行梳理。

　　【下跌之前，黄金的支撑从哪来？】

　　黄金眼下的行情，主要围绕一件事在转：美联储接下来到底加不加息。

　　而美联储做判断，主要看两样：就业和通胀。

　　在沃什讲话之前，之前我在《这一波黄金反弹能持续多久？》文章里详细聊过，此前的环境对黄金偏暖，我们这里快速回忆一下：

• 一是就业在降温。美国非农新增就业人数多次不及预期，前值还反复被下修，市场觉得就业没那么强了，加息的一个核心理由变弱。

• 二是时薪在放缓。上一次非农里时薪增速不及预期，也在帮着压低加息预期。

• 三是市场已经在“自己加息”了。这点稍微展开说一下：美联储虽然没动手，但市场这段时间一直在主动抛售美债，美债收益率持续走高，金融条件实际上已经被收紧了一轮，市场自己也承受了不少压力。这相当于市场替美联储先干了活——那么美联储再加息的必要性自然就下降了。这个“市场自我调节”的现象，上个月FOMC会议上沃什还认可过。

　　这几条凑在一起，造成市场先前对9月加息的定价一路回落，一度掉到了30%多。黄金前段时间那波几百个点的拉涨，就是在这样的环境里走出来的。

　　【周五晚间沃什说了什么？】

　　有意思的地方在于：此前撑着黄金的每一条逻辑，沃什在上周五晚上基本都给了一个反向解读。

　　1． 就业降温？他不认。

　　沃什的态度很明确：失业率目前处在很低的位置，就业市场整体是良好的。

　　那新增就业人数一直在降，怎么解释？他给的说法是：疫情之后，雇主和雇员之间大规模地重新匹配过一轮；当劳动力供给几乎不再增长时，每个月的新增就业自然就比较低。

　　翻译成大白话就是：不是工作变少了，是岗位和人基本配齐了。按这个逻辑，新增就业走低反倒成了就业市场健康的表现。这么一来，“就业降温”给黄金的支撑，就被他轻轻拆掉了。

　　2． 时薪放缓？他也不太当回事。

　　他承认工资增速目前比较温和，但紧接着补了一句：工资增长长期以来都没有被证明是预测未来通胀的可靠指标。

　　意思是：时薪数据跟未来通胀的关系，没有市场想的那么紧密。时薪不及预期给黄金的那点支撑，也被削弱了。

　　3． 市场自己收紧就够了？他原话直接顶了回来。

　　沃什在会上的原话是：“总体来看，我们很难把当前广泛的金融条件描述为具有限制性。”

　　这话听着绕，意思其实很直接：光靠市场自己收紧，力度可能不够。言下之意，后面美联储或许需要主动出手。这等于把上个月他对“市场自我调节”的认可，又收回去了。对黄金来说，这也属于一条偏空的信息。

　　4． 最后，他把最要紧的方向又强调了一遍：通胀。

　　沃什明确表示，当前的CPI和PCE都处在高位——“没有一个数据是完美的”。

　　而且他特别提到，自己更看重的是通胀降温的“趋势性”——不看单月的波动，要看连续几个月走出来的方向。会上他还就通胀的分项数据，做了一些细节上的展开．．．．．．

　　【黄金下跌的原因逐步清晰了】

　　沃什讲完话，美债收益率重新涨了起来，美元指数也跟着走强，两边一起从利率和汇率端压向黄金。同时，市场对9月加息的定价，直接从30%多跳到了近60%。（截至8月31日早晨10点，又回落到60%以下）

　　所以周五晚上黄金那根大阴线的成因就理顺了：就业降温、时薪放缓、市场自我紧缩——这三条支撑被沃什挨个弱化，再叠加沃什对通胀的不满意，美债收益率和美元的反弹，几股力量凑到一起，才砸出了这次的深夜大跌。

　　【9月FOMC会议前需要关注的方向】

　　这轮黄金究竟是否会迎来真正的转折？9月议息会议之前，下面这些或许才是验证的窗口：

　　1． 财政部对美债的动作

　　美债收益率一路飙升，这事特朗普和财政部都是比较在意的——前段时间又是喊话，又是安排“借短还长”，还申请动用TGA账户里的资金去购买美债，就是想方设法把收益率往下压。如果后面美债收益率真被这些动作压住了，黄金身上来自利率端的压力，也会跟着减小。

　　2． 其他票委的表态

　　FOMC的决议不是沃什一个人说了算，最终是票委投票投出来的。9月议息之前，可以留意其他有投票权官员的讲话——如果票委逐步转鸽，市场对加息的定价还会再往下修。

　　3． 通胀数据的细节

　　既然沃什在会上把关注的方向讲得如此明确，那么后续我们就可以顺着他的框架跟踪数据：

•  看趋势，不看单月。连续几个月的整体方向，比某个月的波动重要；
•  看广度。PCE的篮子里，涨价超过3%的项目占比是多少？如果这个占比在持续回落，说明通胀可能是在“广谱式”降温，而不是个别分项拖后腿；
•  看顽固分项。住房通胀、市场重点观察的超级核心服务这些，环比是不是还在高位赖着不走。

　　4． 一种可能性：嘴上鹰，手上软

　　沃什这次发言偏鹰，但他最后会不会真的把加息键按下去，是要打问号的。而且有个细节值得琢磨：他在会上明确说了，这次讲话“不应被解读为前瞻指引”，加息的时间节点一个字都没给。

　　一方面，他和特朗普的私交摆在那里——就职仪式放在白宫办，特朗普亲自到场发言，两人私下也经常交流，这些市场都看在眼里。另一方面，9月、10月正是美国中期选举最白热化的阶段，这个节骨眼上真按下加息键，美联储要掂量的东西也不少。

　　所以就存在这样一种可能：沃什先用偏鹰的话术压一压市场情绪，实际行动上实际并没有那么着急。

　　当然，这一切都只是猜测，没法从讲话本身判断，我们只能持续观察——不光要听他说了什么，还要看他做了什么。

　　5． 通胀这条线上，特朗普那边的动作

　　既然沃什把通胀摆在这么靠前的位置，那顺着想：为了中期选举，特朗普这边会不会尝试主动去压通胀？从最近的一些动作看，可能是有这种倾向——比如上周提到的小型炼厂豁免配额方案，再比如对伊朗并没有展开大规模的军事动作。这些都可能指向同一个思路：先把油价压住，再把通胀预期压住。如果油价和通胀预期往下走，美联储那边的压力也会跟着减轻。

　　【沃什的讲话会是黄金的终点么？】

　　我们先把上面思路都串起来：

　　周五晚上这根大阴线，直接诱因是沃什一次集中的偏鹰表态——此前利好黄金的几条逻辑被挨个削弱，再叠加美债收益率和美元反弹，黄金在经历几百个点的拉涨之后，出现了一轮明显的回调休整。

　　但“偏鹰的表态”和“真正的转势”之间，还隔着两道验证：一是通胀数据的趋势有没有实质变化，二是沃什到底会不会真的按下加息键。如果最后停留在“嘴上鹰”，那么如果市场进一步交易长期通胀、财政压力和美联储信誉风险，黄金仍将获得较强支撑，偏暖格局可能并没有被实质破坏。

　　所以回到开头的那个问题：沃什的这次表态，未必就是这一轮黄金行情的终点。最后的答案要交给后面的数据说话——趋势性的通胀读数、票委们的口径，以及9月议息会议上那只到底按不按下加息键的手。

　　截稿时间：2026年8月31日 10：11

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