自宇树科技8月19日登陆科创板之后，围绕这家人形机器人公司的价格争论仍未停止。

　　经历上市首日的快速冲高与随后的连续回落，截至8月28日收盘，宇树股价报收585元/股，总市值2366.12亿元。

　　与此同时，另一批具身智能资产，也已经走到二级市场门前。

　　一位参与多个机器人项目上市工作的头部投行人士对《科创板日报》记者透露，截至今年上半年，具备申报基础的具身智能企业大多已向港交所递交主板上市申请，“基本上能交的都交了，只不过大部分是保密提交。”

　　即便如此，市场仍不时有具身智能企业拟IPO的消息传出。《科创板日报》记者根据公开披露及市场消息不完全统计，目前已进入IPO申报或筹备阶段，或通过股改、设置IPO退出条款等方式释放资本化信号的具身智能企业数量已达20家，它们可查询的最近一轮估值总计已超过3000亿元。

　　宇树科技已经给出了一个公开市场的估值锚。接下来，这批潜在上市具身智能资产，带着各自的不同的技术路线、收入成色和成长叙事，也将陆续接受公开市场的重新定价。

“能交的基本都交了”

　　在上述投行人士的表述中，“能交”意味着，企业与投行机构判断企业已具备基本申报条件，并能在现行规则下找到一条可论证的上市路径。

　　值得一提的是，该人士告诉《科创板日报》记者，投行团队对具身智能企业的接触和跟踪远早于其他行业。“对于一般行业的企业，投行通常会在C轮这种偏中后期的阶段才介入；但在具身智能领域，一些不错的团队，投行在天使轮就会去接触，介绍不同板块的上市规则和资本路径。”

　　港交所成为了这轮具身智能上市潮中大多数企业的首选。根据港交所现行规则，具身智能企业赴港上市，主要适用《主板上市规则》第18C章或第8.05条下的两类规则路径。

　　其中，18C主要面向特专科技公司，不以盈利为必要条件；第8.05条则提供基于利润、收入、现金流和预期市值的常规财务测试。这套相对多元的上市标准，客观上为普遍仍处于收入规模有限、研发投入较大及尚未盈利状态的具身智能领域企业，提供了相对包容的上市空间。

　　选择港股的另一层原因，是路径的相对确定性。该人士表示，A股与港股的审核侧重点及准备要求有所不同。以研发费用核算为例，A股通常要求企业提前建立并持续运行更为细致的归集和内控体系，这意味着前期规范周期相对较长。

　　“企业可能在较长的准备周期错过上市窗口。尤其对于融资协议中设有上市期限及回购、赎回条款的企业而言，能否在有限时间内完成上市也是一个现实约束。”

　　在递交方式上，不少具身智能企业选择了保密提交。《科创板日报》记者注意到，包括众擎机器人、自变量机器人、逐际动力以及智平方等多家企业，近期都传出了已秘密递交上市申请的消息。

　　对于这一选择的原因，上述投行人士表示，更多还是因为市场对具身智能企业的关注度较高。“如果把资料过早挂出来，对企业来说，不管是开拓市场还是技术竞争，甚至PR（公共关系），面临压力都会比较大。”

　　港交所在2025年为18C特专科技公司和18A生物科技公司提供保密递交安排时，也曾对此做出过解释：特专科技公司和生物科技公司通常仍处于早期发展阶段，或尚未实现产品商业化。与其他行业相比，如果过早且长时间披露这些公司的经营策略、专有技术和上市计划，可能给它们带来更高且不成比例的风险。

　　宇树科技从招股书公布以来所面临的舆情，一定程度上已经体现了这种压力，随着财务数据公开，其收入结构、研发投入等核心指标均受到密集讨论。对后来者而言，保密递交延后的不只是收入、技术和客户信息等商业信息的披露，也是企业进入公众审视的时间点。

　　根据港交所规则，保密递交的企业在上市聆讯通过后、正式发行前，仍须刊发聆讯后资料集，届时其业务及财务等核心信息将转为公开。

宇树科技之后，3000亿资产如何定价？

　　对于正在等待上市的具身智能企业而言，宇树科技更重要的“打样”，无疑是二级市场如何为一家人形机器人企业定价。

　　在宇树科技之前，A股和港股并非没有机器人上市公司，但缺少与这批通用具身智能企业高度可比的标的。

优必选虽然顶着“人形机器人第一股”的标签，但是它在上市时的产品和收入结构与当前这一轮通用具身智能企业并不完全相同；越疆科技、华沿机器人等则更多被归入协作机器人赛道。由此，宇树上市后的市值表现，第一次为具身智能企业提供了一个更直接的公开市场估值参照。

　　不过，上述投行人士对《科创板日报》记者表示，发行阶段的投资者不会简单以宇树当前超过2000亿元的市值为基数，再根据其他企业与宇树在收入规模、增长速度等指标上的差异，机械地给予折价或溢价。“只有当宇树达到市场总体相对认可的市值区间，并在一段时间内保持稳定后，它才可能真正成为后来者的定价参照。”

　　即使估值锚最终形成，后来者也不会只是“对照宇树算倍数”。与已经相对标准化的行业不同，具身智能企业在产品形态、技术路线、核心能力和商业化阶段等方面仍存在明显差异。

　　从公开信息来看，宇树已经形成的市场标签，是高动态运动控制、成本控制、标准化产品和规模化交付；同样也以本体见长的众擎，则更强调拟人步态、高动态人形本体及软硬件协同。智元则试图以更完整的产品矩阵、量产能力和场景部署建立差异；自变量、星海图等偏模型型定位的公司则更强调操作泛化、数据闭环和跨本体适配。

　　“每家公司还是有各自的特点，最终还是要看投资人怎么buy in这个故事。”该投行人士表示，在目前的港股市场，比较头部，或者是有完整的让人信服的叙事的AI和具身智能企业，“还是比较好卖的。”

　　但是，需要看到的是，在审核端，未盈利企业的商业变现路径及收入质量正受到更多关注。

　　市场近日就一度传出“A股未盈利企业IPO申报全面收紧，港股同步受到影响”的消息。对此，据21世纪经济报道援引知情人士报道称，目前不存在未盈利企业一律无法上市的情况，A股和港股仍将向优质未盈利企业开放，但审核将更加严格，要求企业具备更为明确的商业变现路径与业绩改善预期；对于亏损持续未见收窄、短期商业化落地难度较大，且并非细分行业绝对头部的企业，审核尺度或将更加严格。

　　《科创板日报》记者了解到，当下，通过数据采集业务形成更高收入，在具身智能行业内并不鲜见，有企业数据采集应用场景贡献的收入甚至占到了总收入超过四成的水平。

　　与直接向终端客户销售机器人或提供作业服务不同，数据采集业务所交付的主要是训练数据或采集服务，机器人在其中更多扮演数据生产工具的角色。因此，这类收入虽然可以计入营收，但比较难直接证明企业的机器人具备成熟的技术能力，也难以充分反映终端场景对机器人作业能力的真实需求。而如果相关订单主要来自股东、关联方或地方产业生态内部，其交易独立性和收入可持续性还可能受到进一步追问。

　　这也意味着，宇树科技之后，具身智能企业需要回答的不只是“与宇树相比值多少钱”，还包括自身技术路线有何差异、现有收入究竟证明了什么，以及商业化路径能否持续。宇树提供了公开市场的参照，但这批估值合计超过3000亿元的潜在上市资产，最终仍要分别接受审核机构和投资者的检验。

　　对于当前的市场情况和IPO相关进展，多数具身智能企业保持了缄默。仅一位来自正筹备IPO的具身智能企业的人士，用希望大家“保持耐心和谨慎乐观”，回应了市场对具身智能的热切而高涨的关注。

（文章来源：财联社）