（来源：光大海外 EBoversea）

报告发布信息

报告标题：《游戏业务表现优秀，投资损失拖累利润——网易（9999.HK）2026年中报业绩点评》

报告发布日期：2026年8月21日

分析师：付天姿，CFA，FRM（执业证书编号：S0930517040002）

分析师：陈磊（执业证书编号：S0930526050003）

要点

事件：

公司发布2026年二季度业绩。26Q2净收入301.1亿元（YoY +7.9%，较BBG一致预期（下同）高约2.2%），Non-GAAP归母净利润77.5亿元（YoY -18.7%，较预期低约24.4%）。

整体业绩：收入及毛利好于预期，主营经营表现与报表利润出现分化

26Q2公司实现净收入301.1亿元（YoY +7.9%），较一致预期高约2.2%；毛利润212.2亿元（YoY +17.5%），较一致预期高约7.4%。据公司披露数据测算，整体毛利率为70.5%，同比提升约5.8pct，较一致预期高约3.4pct。公司披露营业成本同比下降主要由于收入分成及产品成本下降。

费用端保持相对克制。26Q2经营费用91.3亿元（YoY +1.5%），同比增长主要来自研发支出增加；研发费用46.4亿元，同比约+6.6%。公司实现营业利润120.9亿元，据披露数据测算同比增长约33.4%。

利润端与主营经营表现出现分化：26Q2 Non-GAAP归母净利润77.5亿元（YoY -18.7%），较一致预期低约24.4%。同期公司录得净投资亏损29.5亿元，去年同期为净投资收益3.3亿元，主要由于股票投资公允价值下降及计提减值准备。26Q2有效税率为25.5%，去年同期为14.7%。上述项目均位于营业利润以下，对当期报表利润形成影响。

现金流和资产负债表维持稳健。26Q2经营活动净现金流入99.7亿元；截至2026年6月30日，公司净现金余额为1,675亿元，较2025年末的1,635亿元进一步增加。

游戏及相关增值服务：收入、毛利率均好于预期，长线运营仍是核心支撑

26Q2游戏及相关增值服务收入250.2亿元（YoY +9.7%，较预期高约3.0%），其中在线游戏收入占该分部收入的97.7%。同比增长主要由《梦幻西游》系列和《燕云十六声》等自研游戏收入提升驱动。《梦幻西游》系列、《第五人格》《蛋仔派对》《逆水寒》手游和《燕云十六声》等长线产品表现依旧强劲；《燕云十六声》和《漫威争锋》继续拓展北美、欧洲等市场。《遗忘之海》已于7月在中国市场上线，《无限大》《归唐》研发持续推进。

26Q2游戏及相关增值服务毛利率约76.1%，同比提升约5.9pct，较预期高约3.4pct。产品层面，《梦幻西游》系列、《第五人格》《蛋仔派对》《逆水寒》手游和《燕云十六声》等凭借内容更新、玩法创新和社区运营，表现依旧强劲，体现公司经典产品及长线运营能力的韧性。

全球化方面，《燕云十六声》和《漫威争锋》依靠新内容及以社区为核心的运营举措，进一步拓展北美和欧洲等市场。

其他业务：收入表现分化，分部毛利率整体好于一致预期

有道26Q2收入14.7亿元（YoY +3.5%，较预期低约1.8%），同比及环比增长主要来自学习服务收入增加；据披露数据测算毛利率48.9%，较预期高约5.1pct。有道二季度推出“子曰4”（Confucius 4）大模型，并继续提升AI Agent能力。

网易云音乐26Q2收入19.8亿元，同比基本持平，较一致预期低约5.2%；据披露数据测算毛利率37.4%，较一致预期高约1.4pct。公司披露订阅会员规模持续增长，推动以音乐为核心的商业化。

创新及其他业务收入16.4亿元（YoY -3.5%），与一致预期基本持平；同比下降主要由于电商业务净收入减少。

新品周期：产品储备继续推进，后续关注新游运营和全球化进展

公司披露《遗忘之海》已于2026年7月在中国市场上线，《无限大》和《归唐》的研发工作有序进行。结合我们7月29日深度报告，公司新一轮产品周期的核心观察点仍是《遗忘之海》的后续运营表现，以及《无限大》《归唐》等重点新品的研发和上线节奏。

我们认为，本季度游戏收入与毛利率的表现验证了存量产品基本盘的韧性；后续若新品持续兑现，并叠加《燕云十六声》《漫威争锋》等产品的海外拓展，公司收入增长和盈利中枢仍有进一步提升空间。

盈利预测、估值与评级：

我们预计公司2026-2028年营收分别为1215/1334/1429亿元，非国际会计准则下的利润分别为413/488/532亿元，较上次预测分别下调5.6%/0.3%/0.2%，原因是超预期的26H1投资亏损的发生。当前股价对应P/E（Non-GAAP）分别为14/12/11倍，维持“买入”评级。

风险提示：新游上线进度或质量不及预期；宏观经济增速放缓导致可选消费承压；国际贸易或监管政策变化影响产品出海；股票投资公允价值及减值波动可能导致报表利润波动。

免责声明

本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）海外研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所XX研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所海外研究团队的官方订阅号。

本订阅号所刊载的信息均基于光大证券研究所已正式发布的研究报告，仅供在新媒体形势下研究信息、研究观点的及时沟通交流，其中的资料、意见、预测等，均反映相关研究报告初次发布当日光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知的义务。如需了解详细的证券研究信息，请具体参见光大证券研究所发布的完整报告。

在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何投资建议，任何投资者不应将本订阅号所载内容作为投资决策依据，本公司也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。

 本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。