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　　来源：六里投资报

　　著名投资人、东方港湾创始人但斌近日在一场对话中，围绕市场热议的7月大跌、AI泡沫与否、下阶段主线，以及未来5-10年的投资方向等话题，展开了深度交流。

　　但斌认为，此前的大跌，只是AI大周期当中的一小段，

　　就像看海浪一样，如果你站在海边，你感觉波涛汹涌；

　　但如果你站在很高的楼上，其实你看到的都是风平浪静。

　　到了十年以后，再回望今天，可能就想不起来7月份还有这样一个大波动。

　　AI产业革命带来的股市上涨这中间是会有调整，因为它是一个一个波浪式前进、曲折前进的。

　　那么，在每一波前进的过程当中，遇到这种短期挑战的时候，

　　这个低点往往就是一个很好的买点。

　　但斌判断，人工智能是“这个时代的主因”，看好十年长牛。

　　他认为当前 AI 与当年互联网泡沫有本质区别，

　　头部企业已有正反馈，部分商业正循环已经跑通，资本开支仍具备可持续性。

　　无论是亚马逊还是微软，甚至包括谷歌，其实季报非常好，包括它云的增长也是非常好的。

　　他认为今年大概率类似1994年的阴十字线调整，不意味着AI时代终结，反而是孕育之年。

　　具体到投资执行上，他也建议观察资本开支变化——若巨头降低投入，硬件公司可能大跌，

　　但像谷歌这类的公司，如果减少开支反可能会加大分红。

　　另外，他认为A股存储公司逻辑可行，但估值相对偏贵，需更灵活波段操作。

　　展望未来，AI在无人驾驶、机器人、纳米医疗等各行业的各种应用将带来颠覆性变革，

　　硬件和应用都有巨大的机会。

　　但斌执掌的东方港湾海外基金近期也刚刚披露完持仓。

　　谈到相关的调仓变化，他强调AI依然是全力以赴的大方向，

　　但行业配置会依据产业链缺口和估值进行微调，

　　例如上半年将杠杆类工具TQQQ、FNGU卖出，换入存储、英特尔等标的，

　　并在下跌中加仓，目前存储仓位约25%。

　　如果按这一配置权重，最近美股存储股大幅反弹，其产品净值也应获益不少。

　　同时，今年但斌运用了高位两倍卖出的结构性策略，以此降低波动，提升基金稳定性，

　　海力士、苹果的部分买入资金便来自该策略回笼资金。

　　投资报（liulishidian）整理精选了但斌分享的精华内容如下：

　　人工智能

　　是这个时代的主因

　　主持人：这几天你真的是站在风口浪尖上，所以想请你分享一下最近一段时间对于市场的总体观察。

　　但斌：其实今天的此刻，只是人工智能大周期当中的一小段，

　　就像我们看海浪一样，如果你站在海边，你感觉波涛汹涌，

　　但如果你站在很高的楼上，其实你看到的都是风平浪静。

　　你观察的角度不一样，感受就不一样。

　　如果你就看今天的此刻、这几天、这一周、这一个月，

　　比如说7月份的波动，你感觉到好像非常大，

　　但是你到了十年以后，再回望今天，可能就想不起来7月份还有这样一个波动。

　　就看你怎么样的观察角度。

　　其实过去我说，投资是比谁看得远、看得准、敢重仓、能坚持。

　　这里面看得远——远见，对我们做投资特别关键。

　　因为赚钱不是一件特别容易的事情。

　　过去的几个技术时代都是十年以上的周期，

　　比如电子硬件时代、互联网时代、移动互联网，都是十年以上周期。

　　你想人工智能怎么可能三、四年就结束了。

　　所以，从十年的角度来看，

　　7月份这一个月的波动，在这个大时代的面前，其实不算什么。

　　但是为什么挣钱这么难呢？

　　因为它不是一下子达成的。

　　过去我也反复强调，投资要找主因，不要被次要因素所干扰。

　　这个主因其实就是人工智能，是这个时代的主因。

　　看好AI十年长牛

　　敢于在下跌中布局

　　主持人：你在7月时候的表述，说直接把子弹打光，重仓AI股，为什么会给出这样一个判断？有哪一些比较直观的产业、估值的信号，支撑你做出这样一个逆势布局的决定？

　　但斌：首先，我们是看十年长期牛市。

　　这个怎么判断呢？

　　我其实也是借鉴前几个技术周期，就是人类经济增长的规律，基本上都是十年以上的周期。

　　如果你看一个十年的大牛市的话，

　　这中间是会有调整，因为它是一个一个波浪式前进、曲折前进的。

　　那么，在每一波前进的过程当中，遇到这种短期挑战的时候，

　　这个低点往往就是一个很好的买点。

　　我自己研究全球资本市场发现，

　　如果你的持有周期拉长的话，比如以10年或者15年为角度，

　　其实任何一个位置买进都是可以赚大钱的。

　　当然你说我能不能找到一个非常好的买点？能不能找到一个低点去投？

　　你这么想的话也没错，

　　但是有一个问题是，你怎么知道那个位置是一个低点？

　　当然你说有很多指标可以判断，

　　比如像美股里面有VIX恐慌指数，历史上每一次恐慌指数超过50，都是最好、最绝佳的买点。

　　比方说像2008年，像2020年疫情发生的时候，还有像去年贸易战的时候，它的恐慌指数都是达到了非常高的指标。

　　中国没有这个恐慌指数可以参考，但是全球有，你可以参考一下这个恐慌指数的情况。

　　但是从另外一个角度，我觉得投资还是要有点远见和信念。

　　如果你没有远见和信念，别说大的波动，一般的波动就可以让你在低位不敢买。

　　一波波的股市变动，就会让你错失一个时代。

　　如果你没有信念，怎么敢在去年贸易战最低点的时候买呢？

　　怎么敢在今年4月份美伊战争的时候的低点买呢？

　　你想着要碰到一个低点买，

　　但是，当这个低点真正出来的时候，你那时反而也不敢买了。

　　就像这两天，7月29号、30号最低点时候，你敢买吗？

　　没有信念你也不敢买，就算低点到了你眼前，都不敢买。

　　而且很多散户，他是高点敢买，敢追高，但低点的时候不敢买。

　　下跌的时候敢买股票，这对专业投资人来说，也是一门需要掌握的技术，需要克服的一种心理挑战。

　　AI资本开支尚可持续

　　商业正循环已部分跑通

　　主持人：如果AI资本开支继续走高，短期之内又没有办法那么快兑现的话，你会不会担心市场又经历一次类似当年互联网泡沫那样一个很深度的调整？

　　但斌：当年的互联网泡沫，首先我们说它已经走了10年，

　　从1990年到2000已经走了10年，它的力量已经用尽了。

　　而每一个大周期，如果没有个10年，其实它的力量很难用尽。

　　现在大家担心资本开支过高、现金流能不能持续的问题，

　　当然我们可以看到，像英特尔也是发股票去融资了，

　　谷歌也发债了，巴菲特也投了100亿去参与，

　　但主要还是用它们的自有现金流在做开支。

　　到目前为止，我们还没有看到大规模发股票融资等情况，

　　至少在目前看，这些公司在投资方面的持续性还是可以的，

　　看到明年这些资本开支还是增加的，所以说这一点我觉得是没有问题的。

　　而且更重要的是，从刚刚过去的7月份、8月份的季报来看，

　　至少这个正循环的逻辑，目前是跑通了一部分。

　　有人不相信这个能跑通，但至少跑通了一部分。

　　无论是亚马逊还是微软，包括谷歌，其实它的季报是非常好的，

　　包括它的云业务增长也是非常好的，它这次跌下来是因为几个科学家走了。

　　其实我们看到几个巨头的资本开支，AI的投入，已经有正反馈了。

　　目前我们需要观察的是什么呢？

　　过去像我用豆包，就是比较简单的文字沟通，或者做做数学题等等。

　　但是现在我们观察到AI的应用，已经不仅仅是这一类的应用了，

　　它对各个行业的推动是非常大的，比方说像制药，金融，各行各业对AI的应用增加了很多。

　　所以，我觉得目前它的应用应该是在各行各业进展非常快的，不存在好像说AI没有用，

　　其实互联网泡沫之后诞生了很多应用公司，

　　现在AI应用只是刚刚开始，所以我不认为它会类似于互联网的泡沫。

　　更重要的是互联网的大多数公司当时还没有盈利，

　　而现在AI支撑的这些行业和企业都是有巨额盈利的。

　　这跟互联网泡沫是完全不一样的。

　　比方说海力士等等这些，你想想按照它明年的市盈率，可能就3、4倍。

　　如果说这是一个10年以上的周期，

　　或者我们说它从一个强周期变成一个弱周期，

　　那它这个估值再跌，我觉得那可能就是给你送钱的了，那就是天上掉馅饼。

　　海外基金

　　采用高位两倍卖出策略

　　主持人：大家最关注的就是又看到了你的持仓出现了变化，可不可以和大家分享一下，这个持仓变化考量是什么？

　　但斌：去年到今年，其实我们调仓主要是把微软这些我们认为可能会受AI冲击的持仓给处理掉。

　　另外，今年上半年，我们是把杠杆工具卖了，

　　原来买了差不多各10%的TQQQ、FNGU，三倍做多的工具，

　　因为我是看大牛市，所以买了这些，

　　这些产品其实盈利非常高。

　　这些标的卖了后，换成了存储、英特尔等这些公司。

　　所以说，没有什么特别的变化，AI的方向，我们还是全力以赴。

　　当然中间的行业我们可能会微调，

　　比如像存储，

　　其实去年的时候，我们的研究员就一直在跟我推，

　　坦率说我在存储上的投资稍微晚了一点，而且没有像英伟达或者谷歌那么重的仓，

　　当然现在仓位也不少，差不多也有25%左右了。

　　我们东方港湾是个long-only基金（纯多头基金），我们只做多不做空，

　　所以，我们的变化，始终是围绕产业链供给关系最核心的结构变化去做的，另外也考虑到估值。

　　另外，今年除此以外，我也用了一些结构性的策略。

　　比如说高位两倍卖出的策略，

　　以某公司为例，比方说它现在1000块钱，我现在就可以按1700目标价去卖，卖的时候，如果它超过1700，你就要两倍卖出减仓，本来卖1万股，现在要卖2万股，就是这个策略。

　　可以规避一定的风险，少赚一点，但是能让你的基金表现得更稳定一些。

　　我们今年采取了很多类似这样策略。

　　比方说我们买海力士的最后一笔钱，主要是用高位卖出策略回来的钱做的；

　　我们买入苹果也是类似这样一个策略，用高位卖出的钱根据目前的情况做了一些微调。

　　AI行业龙头公司

　　大概率还能创新高

　　主持人：A股英伟达产业链龙头后续还会有新高吗？这些龙头是不是能成为全球核心标的？

　　但斌：我觉得大多数在整个行业里面属于龙头的这种公司，大概率还能创新高。

　　因为现在不是2000年，

　　在东方港湾年会上，我也说今年大概率类似像1994年，

　　它不是AI到顶的一年，它应该是个孕育的一年。

　　在1991年、1992年、1993年大涨三年以后，1994年它其实是个阴十字，

　　它是调整的一年，但它不意味着互联网时代结束，

　　1995年到1999年，甚至是包括2000年开始的时候，其实它也是涨的。

　　其实一样，2023年、2024年、2025年大涨三年以后，今年有一个调整，我觉得都很正常。

　　但是，它绝不意味着人工智能时代结束。

　　我觉得可能大多数人都有共同的判断，

　　现在这个时代，AI时代应该比前三个时代是更具颠覆性的一个时代。

　　有人评价说AI革命可能是人类历史上最后一次革命，

　　如果是这么看的话，很可能今年还是大年；

　　它可能连涨十年都有可能。

　　这个时代，其实不仅仅是给碳基生命创造了一个新的技术革命的开端，

　　它很可能是为硅基生命开启了新的时代。

　　我们过去几千年的经济增长，是1%、3%、5%的增长，

　　但是到了人工智能时代，硅基生命来的时候，

　　它的经济增长规模，按马斯克说的一个人配三个机器人的话，

　　那GPU的需求，云的需求，人工智能需求用量是几何级的增长。

　　还有一种说法是AI时代，人类有可能永生了，

　　怎么永生？

　　我们的大脑消耗巨大的能量，如果你的大脑被GPU所取代了，

　　被一个数据中心所取代了，那它需要多少的基础设施，多少人工智能的东西？

　　A股存储估值或偏高

　　需波段操作、灵活应对

　　主持人：您微博最近发了，部分仓位转到了存储板块，想问问你A股的存储公司是不是和美股、韩股的存储公司一样，具有同样的持有价值？

　　但斌：坦率说，我们A股相关的公司，就是同样的公司，

　　我们的估值比他们贵一些。

　　从逻辑上来说，我觉得是可行的，

　　但是如果从估值的角度来说，这个挑战会比较大。

　　贵的东西，我刚才说了，投资起来挑战就非常大。

　　其实，我在A股里面的体会是什么呢？

　　就是可能还是要适当做一下波段，

　　它可能不太像美股这几个巨头，

　　美国结构性工具很多，你可以在持长仓的过程中，用两倍高位卖出策略，

　　在你长期持有过程中，降低持仓成本。

　　但是A股里面你可能只有一种赚钱方法，所以需要你稍微灵活一点。

　　观察资本开支变化

　　识别产业周期信号

　　主持人：你判断AI十年大周期，如果产业兑现不及预期的话，那么触发策略调整的明确条件会是什么？

　　但斌：你可以观察公司的季报，

　　因为这些公司的资本开支是很重要的一点，

　　就是如果这些公司的资本开支降低了，那它会出现一个变化，

　　像英伟达这些硬件公司，它们就可能会出现大幅调整。

　　但是像谷歌，如果它不投了，它又可以用这个钱分红了，

　　像亚马逊等等这些公司，它的资本开支如果告一段落，反而可能又焕发新的生命力了。

　　至少到目前，我们看到它的巨额资本开支是产生了正回报。

　　而且我个人的一个判断，

　　因为AI时代跟互联网不太一样，互联网时代它是从无到有，有很多小公司。

　　但这次，其实是巨头之间的竞争，

　　因为能投几千亿美金的公司寥寥无几，

　　这些公司经过5年、10年的巨额投资以后，因为一般的公司投不起，它建立了巨大的优势，一般的公司就不行了。

　　其实，我们看到国内的互联网巨头，今天因为资本开支增加，可能有点下跌。

　　但这是一个短期情况，

　　如果AI时代进行到一定程度，这些巨额投资的公司，反而可能又有新的优势了。

　　所以说，我们做投资还是要观察具体这些指标的变化，

　　我想这个可能是一个很重要的观察点，

　　而且观察的时间点要非常敏锐，因为这关系到财富的巨大变化，目前的硬件公司建立的优势可能会有很大的毁灭性的变化。

　　这个时间点要非常注意。

　　当然，投资总是要不断观察。

　　你能够看到这种风险，但是你也要去判断这个风险是不是真的是风险？