提升融资效率 收紧套利通道

再融资新规打出“一松一紧”两张“牌”

◎记者 梁银妍

上市公司再融资规则迎来系统性优化。中国证监会近日就完善上市公司再融资规则公开征求意见，对储架发行、小额快速融资、发行定价、控股股东定增、可转债及募资投向等六方面规则进行了修改。

“扶优扶科”是本次征求意见稿中最显性的导向。在业内专家看来，建立储架发行、优化小额快速再融资、控股股东定增简化等规则打开了优质企业融资效率通道；市价发行统一、锁定期延长、募资投向主业约束、可转债监管收紧等规则压缩了套利和脱实向虚的空间。“一松一紧”体现出，定增市场的公平性提升，投资决策的透明度改善，依赖制度漏洞的“玩法”不灵了。

“扶优扶科”

让优质企业按自身节奏融资

7月3日，证监会就完善上市公司再融资规则公开征求意见，对《上市公司证券发行注册管理办法》《北京证券交易所上市公司证券发行注册管理办法》，以及两者的相关配套规则进行修改。

在业内专家看来，“扶优扶科”是本次征求意见稿中最显性的导向。此次规则修改后，规范运行、主业清晰的优质上市公司可按自身节奏灵活融资，而非被动等待审批窗口，也不再受制于一次性大额发行的市场冲击。

储架发行制度是“扶优扶科”最具象化的体现。此前，定向增发只能一次性发行，企业若遇市场波动易导致发行失败，存在融资节奏与企业发展节奏之间的错配。根据征求意见稿，信息披露工作规范程度较高的上市公司申请竞价定增的，可采取一次注册、多次发行方式。

在业内专家看来，企业可根据市场窗口灵活选择发行节奏，显著缩短从决策到落地的时间，降低融资成本，对研发强度高、资金需求具有间歇性特征的科技企业而言，现金流管理的灵活度将大幅改善。同时，允许临时股东大会授权解决年度股东大会授权过期后的融资时效问题，打通融资时效堵点。

小额快速融资制度的优化同样有助于“扶优扶科”。征求意见稿提出，在拟融资规模不超过净资产20%的前提下，沪深交易所上市公司小额快速融资上限从3亿元提升至6亿元，净资产超过100亿元的特大型企业小额快速融资上限提升至10亿元。

“快速融资上限提高，但净资产20%的上限不变——这不是放开规模，而是让规范运行的优质企业小额融资不必每次重走完整流程。”专家表示，额度扩容适配不同体量企业的发展需要，有助于让优质上市公司的轻量化融资需求快速落地，为企业日常经营、技术迭代和小规模产能升级提供高效资金支撑。

同时，对北交所公司作出差异化制度安排：征求意见稿将简易程序融资金额上限提升至2亿元。

“这些安排适配中小企业小额、高频的融资需求，与沪深交易所面向成熟企业的规则形成差异化互补，提升了多层次资本市场体系的包容性、适应性。”上述专家说。

缩小套利空间 强化风险防范

在增加市场包容性、适应性的同时，征求意见稿同步收紧套利通道，强化了风险防范，体现出“提升效率，收紧套利”的双向调节逻辑。

比如，征求意见稿简化了控股股东、实际控制人发行条件，但也强调“将此类发行限售期延长至36个月”。

业内专家表示，上述安排是为了解决部分上市公司因市场原因陷入困境、外部融资渠道断裂时，允许规范的大股东注入资金化解风险，保护中小股东利益和公司可持续发展。36个月锁定期大幅提高了控股股东参与定增的时间成本，约束了短期套利动机，核心还是鼓励大股东真金白银支持上市公司纾困，避免“借纾困之名行套利之实”。

“简化条件绝非纵容违规。”上述专家说，若上市公司存在严重违法违规行为，监管机构仍将严肃依法查处，追究责任不会豁免。

征求意见稿还取消了董事会决议日、股东大会决议日作为定价基准日，统一以发行期首日为定价基准日，定价参考发行期首日前20个交易日均价，实质性压缩跨期套利空间。

在业内专家看来，统一市价发行消除锁价发行的套利空间或发行失败风险，更公平保护中小投资者利益，长期看有利于发挥市场决定性作用。

可转债监管标准的统一，对应的是另一套利通道的封堵。业内专家表示，此前可转债在募集资金投向等方面缺乏与定增一致的监管要求，部分企业通过发行可转债绕道定增监管约束。征求意见稿明确可转债适用与定增相同的再融资间隔期和募集资金投向监管要求，落实“相同事项、相同监管原则”，填补了制度空白，防范企业通过选择融资工具规避监管要求。

此外，征求意见稿进一步明确募集资金投向主业等监管要求。“征求意见稿限制了财务性投资比例，引导上市公司聚焦主业发展，避免资金空转，提升募集资金使用效率，服务实体经济。”上述专家说。

双向设计 提升制度包容性适应性

“十四五”期间，上市公司再融资合计3.8万亿元，占股权融资总额的64%。在业内专家看来，本次上市公司再融资规则公开征求意见，是全面注册制落地后，资本市场再融资制度的一次系统性优化。其核心目标是：让优质企业按照自己的融资节奏走，在增加市场包容性、适应性的同时，防范风险、缩小套利空间。

根据征求意见稿，本次修改均为双向设计：储架发行既给企业融资灵活性，也受市场择时约束；小额快速融资放宽额度，但受净资产20%上限和规范公司门槛约束；简化控股股东定增既支持纾困，也通过36个月锁定期防止套利。

“整体导向是提升制度包容性、适应性，支持优质上市公司可持续发展，同时防范非理性融资和违规套利。”专家表示：对优质规范上市公司而言，融资成本和时间成本下降；对经营困难但大股东规范的上市公司而言，通过定增通道获得纾困资金，避免外部融资断裂导致的风险扩散；对中小投资者而言，统一市价发行消除锁价套利空间，募集资金投向主业监管要求避免资金脱实向虚，投资安全性提升。