01

PART

目录

金融工程及基金研究 | 行业轮动月报（2026年4月）：有色金属、纺织服装、电子等相对占优

策略 | 战争阴霾下市场情绪降温几何？——市场情绪跟踪3月报

宏观 | 债券新工具：南向通面面观

新股策略 | 主板新增“轻资产、高研发投入”认定标准

汽车 | 景气度持续回暖，改款换代呈现“涨价增配”

传媒 | 腾讯《洛克王国》首日iOS畅销前三，Token调用保持高增

公用 | 辽宁核电机制电价出台，约70%电量实现差价结算

02

PART

正文

子模块业绩跟踪

本文所述报告期为2026年3月1日至2026年3月31日。

1）宏观模块：主要刻画行业对于经济周期的敏感度。样本外多头累计超额21.6%，报告期多头超额3.5%，最新观点为石油石化、煤炭、电力及公用事业、建筑、电力设备及新能源。

2）财务模块：旨在挑选财务状况较优的行业。样本外多头累计超额-3.8%，报告期多头超额-3.5%。最新观点为钢铁、电子、通信、计算机、传媒。

3）分析师预期模块：主要捕捉预期边际上行的动量效应。样本外多头累计超额-7.9%，报告期多头超额-3.5%。最新观点为石油石化、有色金属、基础化工、计算机。

4）ETF份额变动模块：拟合份额变动的反转能力。样本外多头累计超额4.4%，报告期多头超额-0.0%。最新观点为有色金属、基础化工、建材、交通运输、传媒。

5）全体基金仓位模块：刻画全体公募基金的行业选择能力。样本外多头累计超额-14.9%，报告期多头超额-0.7%。最新观点为石油石化、煤炭、有色金属、钢铁、基础化工。

6）优选基金仓位模块：刻画长期能力选基因子筛选基金的行业选择能力。样本外多头累计超额30.3%，报告期多头超额-2.1%。最新观点为有色金属、电子、通信。

7）事件动量模块：刻画行业的非线性动量效应。样本外多头累计超额16.8%，报告期多头超额0.0%，最新观点为有色金属、钢铁、建材、商贸零售、纺织服装。

复合策略业绩跟踪

复合策略参考因子动量的思想，每月底选择近期超额表现较优的维度作为下月决策的依据。复合策略2012年以来多头年化超额19.2%、月度胜率69%，空头年化超额-10.1%、月度胜率37%。分年来看，复合策略每一年基本都优于绝大多数的单一维度。报告期内策略绝对收益-10.71%，超额行业等权-2.74%。模型基于3月底数据给出最新2026年4月的行业推荐为：有色金属、纺织服装、电子、建材、商贸零售。

风险提示：本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；模型结果仅为研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；当前市场一致预期美联储将要降息，仍需警惕降息落地时间不及预期；当前全球多地区地缘政治局势紧张，仍需警惕某些地区出现局势突发式升级；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。

虽然月初情绪指数有所回升，但美以伊战争持续升级下，3月17日以来情绪指数持续走低，月末已经降至60以下，接近中位水平。如果后续战争和油价并未失控，A股较好的买点信号是：情绪指数降至50-55区间发出左侧买入信号，情绪分项指标出现超跌信号且没有预警信号。而如果油价飙涨推动美联储出现加息预期，届时10-15区间可能成为新的情绪指数左侧买入信号区间。

战争阴霾下市场情绪降温几何？

换手率：3月先升后降，月末降至1.8%附近。3月初在战争爆发和两会召开背景下，交易热度再次升温，换手率突破2%进入过热状态，此后换手率逐步下滑，到月末降至1.8%附近。

偏股型基金新发量：3月同样先升后降，波动巨大。节后新基金发行大幅降温，成为拖累情绪指数的主要因素，3月中旬新基金发行迅速升温，下旬后有所回落，到月末已经降至偏低水平，显示基民情绪的巨大波动。

融资买入占比：总体走低，月末降至9%附近。3月以来，受到两会召开和美以伊战争等因素影响，杠杆资金情绪总体走低，但波动不大，融资买入占比指标月末降至9%附近，处于中位水平。

隐含风险溢价：3月小幅回升，维持中位水平。2月该指标已经降至2022年以来最低水平，3月随着市场下跌，指标出现小幅回升，权益资产性价比有所改善。

股债收益差：3月下旬以来明显下滑，赚钱效应为去年5月以来最差水平。指标3月上中旬基本围绕零轴震荡，3月下旬以来明显下滑，赚钱效应为去年5月以来最差水平。

超60MA：大幅下滑至60%附近，处于中位水平。2月末再度突破80%预警线后，我们提示了市场可能出现阶段性回调行情。3月指标一度降至49%，目前则位于60%附近。

超买超卖：“924行情”以来该指标长期处于零轴上方，表明市场短期处于强势期。3月20日以来该指标连续多日降至零轴下方，显示出市场处于弱势震荡状态。月末指标约为-4%距离零轴不远，说明市场并未明显超跌，反弹动能有限。

风险提示：数据统计存在误差；模型基于历史数据，对未来预测能力有限。

本文探讨2025年针对非银主体扩容的工具——“南向通”。美伊冲突撕开了全球博弈的深处裂痕，在这一大背景下，南向通的发展前景或许值得期待。

为什么参与债券南向通？第一重考量是战略配置需求

债券南向通满足了机构多元化配置的需求，这在当下全球非常规周期波动中显得更为重要。

近年全球资产经济迎来了超越常规周期的波动，资产配置的逻辑打破了传统美林时钟脉络。

更为重要的是，全球经济和地缘撕裂日深，可预见的一段时间内中美经济和政策或分歧加深。

在中美经济周期差异和利差变动背景下，机构开展多元化资产配置，例如通过南向通买入境外债券，能抵消单一人民币资产收益波动，并通过充足的交易额度积累国际化投资实战经验。

例如，当境外利率高于国内利率之际，机构可以通过“南向通”买入收益率较高的境外优质债券。这样一来，机构既能获得稳定的高票息，又能等海外真正降息时，赚取债券价格上涨的资本利得。

2023年至2026年就是一个典型的错位期。中美两国货币政策方向完全相反，中美十年期国债利差倒挂。这为打通跨境渠道资金带来了获取高额票息机会。

为什么参与债券南向通？第二重考量是追求综合收益

同一主体在境内外市场发行债券，具备完全相同的信用底层资产，但在实际交易中，其利率定价不同。

这种“同债不同价”的现象，主要是因为两地市场在评级标准、定价基准和风控机制上存在差异。

同一主体境内外发债利差不同，源于三大机制差异：

一是国际评级受“主权天花板”限制推高了信用成本，而境内评级相对偏宽；

二是境内资金扎堆导致优质债利差收窄，而境外美元债受美联储政策主导且流动性要求严苛；

三是违约容忍度差异，境外市场对负面消息极度敏感易触发强制减仓，而境内机构则可借此机会买入被低估的错杀债券获取超额收益。

南向通未来或将走向何方？

我们对南向通持有更乐观的长期判断，因为我们看到两个方向。

第一，地缘政治局势变化（如美伊冲突）或加速人民币国际化的进程，香港金融市场发展或迎来深化机遇期。

香港作为人民币国际化的核心枢纽，其债券市场有望迎来扩容。随着人民币使用范围扩大，香港债券市场的交易品种将不断增加，流动性会更好，机构参与也会更加活跃。未来随着人民币国际化进一步推进，香港或吸引

更多发债和资金端的参与主体，债市的深度和广度都将扩容。这为境内机构进行全球资产配置提供更多选择。

第二，中国居民财富配置图谱迁移，更多元化资产配置是未来中国金融市场的大方向。

随着地产从最大的金融投资品归于消费品属性，未来中国居民资产配置将逐步从房地产转向金融资产。

相较金融市场发展较为深化的大国，未来中国居民资产配置金融资产，尤其是带有强跨期储蓄特质的长期金融资产，具有较大发展空间。这也意味着，保险、理财或许依然具备规模扩张的大前景。

南向通的资金来源因此也在源源不断增扩。

对于保险机构而言，其目前的境外资产配置比例普遍较低，保险资金可以通过“南向通”大量买入境外期限长、票息高的债券。在理财产品全面净值化的背景下，银行理财也需要寻找稳定且高收益的底层资产。

随着这两大类机构不断增加境外投资比例，“南向通”将成为中资机构参与全球固收市场的主要通道。

风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性；地产行业能否继续改善仍存不确定性；中美股市可能因为经济波动、政策影响、地缘冲击而大幅波动；地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

主板新增“轻资产、高研发投入”认定标准，利好主板科技型企业

3月27日，沪深交易所修订发布轻资产、高研发投入认定标准指引，将“轻资产、高研发投入”认定标准适用范围拓展至主板公司。修订后，符合标准的主板公司再融资补流可突破30%限额用于研发投入，提高再融资灵活性。

深交所提到，将现行创业板适用的“轻资产、高研发投入”认定标准适用范围拓展至主板公司，符合标准的主板公司再融资补充流动资金，可以突破限额用于研发投入，进一步提高再融资灵活性。上交所提到，指引主要新增主板市场“轻资产、高研发投入”认定标准，科创板相关标准保持不变。此次指引旨在鼓励沪市主板科技企业再融资募集资金用于研发投入，以科技金融支持创新创造。

具体来看：主板上市公司“轻资产”认定标准为实物资产占总资产比重不高于20%；“高研发投入”认定标准为最近三年平均研发投入占营业收入比重不低于15%，或者最近三年累计研发投入不低于3亿元且最近三年平均研发投入占营业收入比例不低于5%。

今年2月9日，沪深北交易所曾推出优化再融资一揽子措施，其中提到为提高对科技创新企业的包容性、适应性，沪深交易所在总结前期科创板、创业板“轻资产、高研发投入”认定标准试点的基础上，研究推出主板上市公司“轻资产、高研发投入”认定标准。此次主板“轻资产、高研发投入”认定标准正式落地，利好主板科技型企业，有利于主板公司主动跟进前沿科技研发，产业不断转型升级。

风险提示：IPO进度不及预期的风险；市场波动风险；市场流动性风险；宏观风险。

当前时点，3月1-22日全国乘用车厂家批发108.4万辆（同比-14%、环比+62%），3月景气度环比改善趋势明确，主机厂改款换代呈现“涨价增配”。商用车出口维持高增，重卡Q 1有望实现"开门红"。小马和文远公布2025年年报，Robotaxi行业商业化和规模化趋势持续推进。

乘用车：3月1-22日批发108.4万辆，环比上月同期+62%，景气底部回升信号清晰。问界M6与尚界Z7/Z7T预售，均标配896线激光雷达，高阶智驾下放加速；小马2026年目标3000台Robotaxi，国内计划进入20城，海外布局克罗地亚/阿联酋/卢森堡/韩国等；文远2025年Robotaxi收入1.5亿元（+209.6%），已在全球12国、40余城落地，行业商业化和规模化趋势持续推进。今年多款改款/换代车型出现“涨价增配”趋势，如比亚迪新电池+闪充、问界M9和尊界S800增配激光雷达、小米电池/电机/算力升级，低配补齐激光雷达、高配新增光感天幕等，在“反内卷"和”按比例补贴“驱动下，乘用车均价有望企稳回升。

商用车：重点关注AI缺电主线与业绩“开门红”个股。

机器人：Optimus发布最新视频，大量机器人在实验室环境下已能完成洗/叠衣服、洗碗、扫地等复杂家务，工业端已熟练进行螺丝拧紧、电池分拣；展示大量产品细节，设计持续优化，提升Optimus 3量产预期。

风险提示：行业景气不及预期；政策落地效果不及预期；出口销量不及预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。

AI应用行业观点：坚定看好产业趋势下的投资机会，回调后逐渐出现合适买点。本周OpenRouter token调用预计环比+11%，高速增长中。

Agent的任务交付能力变得越来越强，除模型能力提升外，Agent Harness（让模型能力被结构化地应用）是重要驱动。看好2026 Agent快速落地，关注Agent自我迭代进化。

多模态：工具提效后，内容有望迎来爆发，建议关注IP、创意公司，护城河更深、竞争优势更强。关注世界模型的落地。

OAI商业化紧迫并重视商业化闭环的打造，积极拥抱/接入的公司有望受益。

游戏：十五五规划两提游戏+苹果谷歌双降渠道税，Q1流水高景气，基本面与股价背离，坚定推荐

十五五规划发布：周末十五五规划发布，两次提及游戏，包括"引导规范网络游戏健康发展"及"在国际传播体系中推动优质网络游戏出海"，重申游戏不只是娱乐内容消费，同时具备文化出海和科技属性，与政策高度同行。

苹果谷歌双降渠道分成：3/15起内地App Store佣金率由30%改为25%；Google Play宣布游戏税从6月底开始从30%最低可降至15%；利好优质CP利润率，iOS占比高的厂商将显著受益。

Q1业绩窗口/基本面与股价背离：2月以来游戏指数下跌超过10%，部分公司下跌约20%；目前板块估值不到15x，基本面和股价走向明显背离，坚定推荐。

内容娱乐：AI短剧漫剧：增长趋势不变，模式持续创新，看好二季度起进口电影增长。

风险提示：版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，用户隐私数据泄露风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

辽宁省发改委发布《关于2026年辽宁省核电机组参与电力市场化交易有关事项的通知》，明确建立核电可持续发展价格结算机制。具体来看，《通知》明确核电机制电价为现行的核准电价，其中红沿河1-4号机组为0.3823元/千瓦时；红沿河5-6号机组机制电价为0.3749元/千瓦时。机制电量方面，《通知》明确以机组当月实际上网电量为核算基础，每日21小时对应发电量的80%纳入价格结算机制，机制电量比例约为70%。在实施方面，差价结算机制将于2026年1月1日开始试行1年。我们认为本次新政的出台为辽宁核电机组提供兜底保障收益，有助于推动核电企业的可持续发展。伴随核电市场化比例的提升，未来其他省份或将出台类似政策以保障核电机组盈利能力。

风险提示：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

报告来源

证券研究报告名称：《行业轮动月报（2026年4月）：有色金属、纺织服装、电子等相对占优》

对外发布时间：2026年4月1日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号：S1440524040001

应绍桦 SAC 编号：S1440525060001

证券研究报告名称：《战争阴霾下市场情绪降温几何？——市场情绪跟踪3月报》

对外发布时间：2026年4月1日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005

证券研究报告名称：《债券新工具：南向通面面观——资产配置新工具》

对外发布时间：2026年3月30日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

田雨侬 SAC 编号:S1440524040003

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

证券研究报告名称：《主板新增“轻资产、高研发投入”认定标准-2026年3月第4周北交所&新股周报》

对外发布时间：2026年3月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

张玉龙 SAC 编号：S1440518070002

邱季 SAC 编号：S1440520070016

证券研究报告名称：《景气度持续回暖，改款换代呈现“涨价增配”》

对外发布时间：2026年4月1日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

程似骐 SAC 编号:S1440520070001

SFC 编号:BQR089

陶亦然 SAC 编号:S1440518060002

陈怀山 SAC 编号:S1440521110006

马博硕SAC 编号:S1440521050001

胡天贶 SAC 编号:S1440523070010

李粵皖 SAC 编号:S1440524070017

蔡星荷 SAC 编号:S1440526010001

赵晗智 SAC 编号:S1440525070015

白舸 SAC 编号:S1440521050001

证券研究报告名称：《腾讯<洛克王国>首日iOS畅销前三，Token调用保持高增》

对外发布时间：2026年3月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨艾莉 SAC 编号：S1440519060002

SFC 编号：BQI330

杨晓玮 SAC 编号：S1440523110001

蔡佳成 SAC 编号：S1440524080008

马晓婷 SAC 编号：S1440525070013

证券研究报告名称：《辽宁核电机制电价出台，约70%电量实现差价结算》

对外发布时间：2026年3月30日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

侯启明 SAC 编号:S1440525070011