一、不在美国，我们的钱包也在给美元投票

要想理解当下的世界经济秩序，就不可能绕开美元。

一方面，我们的财富——无论是工资、资产还是投资回报——在很大程度上要看美元脸色；另一方面，美元的超然地位也给美国经济施上了魔法：它能轻松、便宜地借到钱。美国国内的经济稳定、美国人的日常生活均仰赖于此。

“无风险”的美国国债锚定了全球经济，也让所有避险需求集中于此。这种持续的需求让美国政府即便债台高筑，也能继续以极低成本举债。

这给了美国财政不可复制的灵活性。

以至于美国在不增税，不削减其他开支的情况下，就能提高福利，维持军备。而且，因为其他国家渴求美元，美国可以放心大胆地从世界各地进口商品，不用担心引发本币贬值带来的通胀。

这个我们身处其中并习以为常的游戏，未来将会走向何方？

二、当“例外”变成借口：短期正确，长期埋雷

作为储备货币的美元是把双刃剑，它在赋予美国巨大权力的同时，也形成了一个美国不可战胜的“美国例外论”。

为什么“美国例外论”反而是负面的？

历史上存在过多个不可一世，号称无法战胜的帝国：成吉思汗的蒙古帝国、拿破仑的法兰西第一帝国、希特勒的德意志第三帝国。

帝国的强盛带来的是后续继任的统治者的傲慢：他们决策的出发点将会变成如何用帝国的优势，换取自身的政绩或享乐。毕竟，帝国看起来如此强大，从它庞大的资源库中拿出一些，做自己想做的事情，似乎并不会产生什么灾难性的后果。

这也可以与大多数民众实现共谋。选民们在乎的是自己的福利，老板们在乎的是能不能赚到钱。至于五十年之后帝国还是不是帝国，大多数人并不关心，也不会拿自己当下的利益交换远期的国家利益。除非经历过漫长的屈辱这种例外。

于是，迅速而大量地创造信贷，推动经济增长和资产价格上涨，成为帝国统治者给自己捞取合法性和利益的方式。

经济学家们还发明了“财富效应”这个词，极力证明纸面财富增多后，人也更愿意消费，用以强调这种扩张政策的正当性。

至于代价？也许几年甚至几十年之后才会发生。这种权责不对等使扩张信贷成为了无法抵抗的致命诱惑。

统治者的野心叠加选民和老板的短期利益，达利欧发现“历史上，拥有储备货币的政府往往会滥用特权，过度借贷，从而失去这一特权，这会使其衰落更加突然和痛苦”。（《国家如何破产》第四章）

直到过度借贷累积到不可持续的水平时，“不可想象”的突然转变就会在大周期的末尾发生。达利欧的结论是：“大债务危机是不可避免的。纵观历史，只有极少数纪律严明的国家避免了它们”。（《国家如何破产》第二章）

三、储备货币百年基业毁于一旦：荷兰盾之死

荷兰盾的历史就是一例。

凭借荷兰17世纪的全球霸主地位，荷兰盾，一种仅存在于阿姆斯特丹银行账簿上的账面余额，成为全欧洲都可接受的储备货币。这是法币第一次承担这个角色。之前的任何一任储备货币，要么是意大利的金币，要么是西班牙的银元。

荷兰盾的高光时刻在1763年。在堪比雷曼兄弟事件的北欧信贷风暴中，金融机构面临严重挤兑和利率暴涨的危机。阿姆斯特丹银行迅速扩张资产负债表，购入贵金属，发行荷兰盾，向市场注入流动性，阻止了危机蔓延。它的章程规定自己不能放贷，这也是市场对其偿付能力有信心的来源。

但阿姆斯特丹银行与政府之间过于密切的关系，使它容易受到政治压力，这使得它不能坚守这一承诺。

1780年，第四次英荷战争爆发。为了支持战争带来的巨大开支，阿姆斯特丹银行采取了高度宽松的信贷政策，开始向对荷兰政府和荷兰东印度公司发放巨额贷款。

它的资产构成也因此发生了显著变化，对政府及其特许公司的债权取代了贵金属，成为主要资产。

阿姆斯特丹银行的资产变化，红色为可赎回的贵金属，蓝色为不可赎回的贵金属，黄色为对外债权。

结果，荷兰在战争中惨败。东印度公司的大量船只被英军扣押或烧毁，贸易额从1780年的2090万荷兰盾降至1781年的590万荷兰盾，政府根本无力偿还欠下的巨额债务。

这些高风险的贷款行为虽没有向荷兰盾的持有者们公开，但市场逐渐用脚投票，荷兰盾在市场上的溢价越来越低。信心走向崩溃。

但给荷兰盾钉死棺材板的还是阿姆斯特丹市政府。

在银行业务稳定发展时，它持续从中提取利润，幅度达到让银行无法留存收益的地步。同时还以“贷款”的名义挪用银行储备的贵金属，既不支付利息，也不归还本金。而在银行遇到不良贷款危机时，阿姆斯特丹市政府的确表面上向银行注资了600万荷兰盾。但这笔注资不足以弥补银行的实质性破产，因为市政府并未放弃对银行收入的索取权，而且大部分注资又被挪用回市政府自身的财政需求。

这一切的闹剧在轰轰烈烈的法国大革命后戛然而止。誓要颠覆欧洲所有封建王朝的法国革命军于1795年浩浩荡荡开进荷兰，占领阿姆斯特丹。阿姆斯特丹银行的真实财务状况被彻底揭露，市场愕然发现它早已被掏空。

荷兰盾也在一夜之间无人问津：它的溢价率从1794年的1.91%暴跌至1795年的-25%。阿姆斯特丹银行也于1820年彻底破产。

法币得到的信任常是“理所应当”，但从荷兰盾的经验来看，央行资产负债表一旦恶化，且得不到财政的有力支持时，它将很容易在某个时刻突然陷入加速的死亡螺旋。一旦形成不信任的预期叙事，从“高信任”切到“信任崩盘”，中间没有缓冲区。

荷兰盾历史的研究者也说，这种转变是“阶跃函数”，“崩溃可能迅速而剧烈”。尤其是在高不确定性、加密货币崛起与主权货币同台竞争的当下，货币制度的变化历史更值得关注。

四、没见过≠不会发生：对齐大周期

当一种秩序运行得足够久、带来足够多的繁荣与安稳，人心就会生出一种制度幻觉——它仿佛不可撼动。任何可能颠覆它的变化，都会被自动贴上“不可想象”的标签，随之而来的是不去推演、不做预案。

不仅仅是我们普通人，连福山这样的历史学家也会陷入这样的幻觉中。在苏联解体后的1992年，他曾兴奋地断言：“这是人类意识形态演变的终点，也是西方体制作为人类政府最终形式的普遍化。”

然而，在2017年，目睹了英国脱欧、克里米亚危机和特朗普上台后，他又无奈地承认：“25年前，我既没有意识到民主国家会倒退，也没有相应的理论。”

“历史终结”的心态，是对诱发机制视而不见，是一种高风险的疏忽。

然而，这并不奇怪。因为我们的认知半径往往被个人寿命圈定。大债务周期的长度，远超个体体验上限。我们这辈子没见过货币秩序或世界秩序的重排，于是自然推断：现行体系会长期有效；即便变化，也只是缓慢且可控的微调。

即便如此，毫不担心当前的货币体系的人也切勿忘记这个事实：美元已经在1971年违约过一次，打破了与黄金挂钩的承诺。

达利欧是那段历史的亲历者，他在研究历史后发现：1933年的罗斯福总统也做了完全一样的事情，原因也完全一样，结果也完全一样。尽管历史上几乎所有类似的案例都是如此，但由于时隔太久，大多数人无法建立彼此之间的联系。

正因此，我们更容易被短期噪声牵着走，忽略更慢、更深、更广的大周期。短期波动漂亮却分散注意力；但真正决定航向的，是长期而厚重的洋流。

时至今日，专注于大周期越发困难。长期的变化不显著，且需要时间的验证，而短期噪声却可以引发情绪波动，获得关注。因而我们日常接触到的社交媒体充斥着短期噪声。算法也容易放大人性中的这种偏好——情绪越剧烈、观点越极端，传播就越快，噪声反而获得红利。

所以，达利欧的最大启示并不在于，债务危机可能在何时以何种方式展开——这是一个无人可以得到准确答案的问题。

而是在于，理解我们处在什么样的风险敞口之下，并做好相应的风险防备。

他打破的是我们对现有秩序的盲目乐观和过度自信，促使我们认识到“不可想象”之事可能发生，并为之做好准备。他认为，理解这些潜在的、突然的转变，是成功驾驭未来“极其动荡”时期，甚至“进入一个非常不同的现实”的关键。

五、五个正在发生的变化和我们的应对原则

现有世界秩序已进入大周期的第80个年头，这大约是整个周期的90％～95%。达利欧根据他的衡量标准，认为目前正处于大周期的第五阶段，即重大冲突和剧烈变革的边缘。

这个阶段的典型特征是：国家过度负债、管理效率低下、内部矛盾重重并受到其他国家的威胁，因此民粹主义、民族主义、保护主义和军国主义的领导人容易出现。

就像1905~1914年和1933~1938年。

五个趋势正在出现。

1. 大多数主要国家都已过度负债，并频繁通过中央银行直接购买债务，来缓解中央政府的财政压力。

G7国家集团的平均债务总额和利息占GDP的比重变化

2. 政府债务遭遇明显的抛售，全世界的普通投资者和央行都在追逐硬通货：黄金和比特币。甚至白银价格也开始明显上涨。

美国国债和黄金占各国外汇储备比重的变化。

3. 财富差距持续扩大，未受过大学教育的底层60%人口境况不佳，而受过高等教育、高生产力的顶层1%人口在就业和投资中获得了巨大回报。

4. 经济政策受国家安全驱动。成本效率不再是主要经济政策驱动因素，取而代之的是国家安全和地缘政治考量。这导致了国家主导的芯片生产、数据中心投资、技术禁运和制裁等政策。

英特尔在官宣与特朗普当局达成协议时，用了“历史性”一词来描述。

5. 国际秩序正从追求共同利益的合作性、多边世界秩序，转向追求自身利益的对抗性、单边世界秩序，并大胆使用金融、政治和军事力量。这是大周期中向威权主义和对抗性领导转变的阶段。

这并不意味着大的变化明天就要发生，而是意味着，事情发生转变的条件已经开始集聚并成熟。未来5~10年将可能是一个充满剧烈变革、赢家和输家将发生大逆转的时期。在达利欧看来，成功的关键在于理解这些基本面，并对冲风险，坚持稳健的原则。

对个体而言，理解历史，并非为了忧天，而是为了在动荡中找到自己的坐标。在旧规则解体、新秩序未明之际，如何思考风险、如何配置资产、如何评估自己的依附关系，是我们每个人都无法回避的生存课题。

部分引文来源：

达利欧，《国家如何破产》（2025）

Stephen Quinn and William Roberds，《The Bank of Amsterdam and the Leap to Central Bank Money》（2007）

Stephen Quinn  and William Roberds，《Death of a Reserve Currency》（2014）

Jon Frost ，Hyun Song Shin and Peter Wierts，《An early stablecoin? The Bank of Amsterdam and the governance of money》（2020）

Wilko Bolt， Jon Frost， Hyun Song Shin and Peter Wierts，《The Bank of Amsterdam and the limits of fiat money》（2023）

Ishaan Tharoor， 《The man who declared the 'end of history' fears for democracy's future》（2017-2-9）

本文来自微信公众号：九索，作者：经济小张