撰文｜阿森

编辑｜杨勇

来源 | 氢消费出品

ID | HQingXiaoFei

近日，锦江酒店递交赴港IPO申请，旨在缓解高负债率、进行品牌升级改造以及进一步拓展东南亚市场。

然而，据锦江酒店提交申请后发布的首份财报显示，锦江酒店2025年第一季度营收、净利润以及扣非净利润均大幅下滑。

近期，酒店行业整体都不好过。锦江酒店、华住集团、首旅酒店、亚朵酒店集团披露的2024年全年业绩显示，RevPAR下滑、入住率承压，已成为行业整体面临的趋势。

在行业进入存量竞争的当下，酒店们纷纷卷价格，试水新增长点。

那么酒店规模全球第二、客房规模全球第一的的锦江酒店，此次赴港IPO，能否破解当前发展困境？

业绩失速，债务承压

锦江，这家历史可以追溯到一个世纪前的酒店，到今天已发展至全球第二大酒店集团，实力不容小觑。

截至2024年末，锦江签约酒店数量已达17391家，覆盖全球55个国家和地区，其中在营酒店13416家，客房总数近129万间，按酒店数量计算已超越万豪集团成为全球第一。

有着“全球之最”规模的锦江，近年来却面临着业绩持续下滑的困境。

2024年，锦江酒店经营压力凸显，业绩出现明显下滑。全年营收同比下降4%，降至140.63亿元；归母净利润为9.11亿元，同比减少9.06%；扣非归母净利润更是大幅下降30.32%，仅为5.39亿元。

在华住、首旅如家、锦江这酒店业三大巨头中，锦江成为唯一一家营收和净利润双双下滑的企业。

（图源招股书）

进入2025年，锦江酒店的颓势仍未扭转。一季度营收下滑8.25%，净利润更是暴跌81.03%，仅实现3601.21万元。同时，公司负债率高达65.34%，财务费用约1.63亿元，资金压力可见一斑。

尽管锦江酒店在中国酒店业的规模地位毋庸置疑，但庞大的规模并未转化为盈利优势。2024年，锦江酒店的三大核心指标全线下滑：每间可售房收入同比下降5.78%，平均房价减少超过11元，入住率降低0.93个百分点。

7月15日，锦江酒店发布2025年半年度业绩预告，预计归母净利润仅为3.6亿至4亿元，同比大幅下滑57.53%至52.81%。

（2025第一季度财报）

当前，酒店全行业面临房价下行压力，陷入“量价齐跌”的困境。各家酒店为了维持市场份额，一边加速开店扩张，一边又陷入价格战。“店越开越多，钱却越赚越少”，这已成为锦江酒店发展中的一个怪圈。

除了收入和利润指标的双双下降，锦江酒店资产负债率也一路攀升至65%，较上年同期增加0.31个百分点。锦江表示还款来源主要为公司经营活动产生的现金流，然而现金流状况也不容乐观。

锦江酒店每股经营性现金流仅为0.56元，同比减少了40.84%，货币资金对流动负债的覆盖率仅69.09%，这意味着公司的短期偿债能力较弱，面临着较高的短期偿债风险。

截至2025年一季度，公司总负债达297.34亿元，资产负债率达65%，流动负债136.94亿元，流动性压力显著。

更雪上加霜的是，自2020年以来，锦江旗下以法国卢浮集团为代表的境外酒店业务持续陷入亏损泥潭，累计亏损超过3亿欧元。若未来卢浮集团等被酒店的经营状况持续恶化，无法达到收购时预期的盈利水平，那么极有可能触发商誉减值。

一旦商誉减值发生，将直接侵蚀公司利润，对锦江酒店的财务状况和经营业绩造成严重冲击。

锦江曾经激进的并购战略，在为集团带来辉煌成就的同时，也埋下了隐患。

长期的大规模并购使得锦江酒店的商誉规模如滚雪球般迅速膨胀。招股书数据显示，2022年、2023年、2024年三年间，其商誉分别为115.5亿元、118.31亿元、114.4亿元。

截至2025年3月31日，商誉进一步攀升至116.04亿元，占总资产的比例高达25.5%。2024年锦江利润为9.11亿元，若计提10%商誉减值，将直接导致24年年度亏损。

这些数据表明，锦江酒店在成本控制和价格策略方面存在着严重的问题，成本攀升与价格竞争的双重压力使得其经营质量大幅下滑。

大而不强，同质化严重

在国内市场，锦江稳居客房数量榜首，2023年已开业酒店1.24万家，客房达119万间，显著高于华住集团的0.93万家和91万间。其品牌矩阵的扩张速度亦领跑行业，仅2024年即新开业酒店1515家，展现出强劲的规模化布局能力。

然而在盈利能力方面，却与同行存在着巨大的差距，净利润仅为华住的三分之一、亚朵的七成。

从具体数据来看，锦江酒店经济型酒店的RevPAR低至96.11元，同比下降了0.14%，中端品牌的RevPAR仅164.79元，同比下降了7.91%，远低于亚朵的337元。

这种规模与盈利的倒挂现象，充分暴露了锦江酒店“大而不强”的问题。

锦江酒店这些年一路开疆拓土收购酒店，旗下拥有40余个品牌，规模庞大，覆盖高端、中高端、中端和经济型，然而旗下同属于一个档次的品牌却打起了擂台，在市面上形成了同质化竞争。

（锦江旗下品牌）

不少有特色的酒店，如主打运动健康的缤跃，强调男神女神文化的希岸，营造咖啡文化的喆啡等，这些收购的酒店门店风格虽各有特点，但在房型设计和价格上差异十分微小，导致品牌内部竞价激烈，平均房价一度跌至260元，甚至低于部分经济型酒店。

内部价格混战，极大降低了品牌的整体价值和盈利能力。相比较之下，亚朵围绕独有且清爽的文化IP，凭借亚朵S、亚朵X和亚朵轻居几个品牌，将日均房价提到437元，入住率达77.4%，稳居中高端市场。

即使实现了酒店矩阵的全覆盖，锦江也尚未形成有效的品牌梯队和竞争力。从门店数来看，锦江高、中、低端分别占比0.63%、60%、39%，分别贡献营收的1.7%、约60%和约37%。

作为对比，华住的高、中、低端门店数量占比为9%、41%、50%，营收分别是12%、54%、33%。

锦江的高端品牌如JHotel，至今仍没有形成强大的品牌影响力，难以与同类型酒店分庭抗礼，营收仅占门店营收总额的1.7%，对业绩的贡献微弱。

与国内另一头部酒店集团华住相比，锦江酒店虽在规模上占据优势，但会员体系发展仍有提升空间。

锦江酒店坐拥1.98亿会员，为国内最大私域流量池之一，但会员体系却形同虚设。CRS（酒店中央预订系统）仅30%至40%，远低于华住的76%和亚朵的62%。这之中，锦江酒店官方App锦江荟大数据杀熟饱受诟病。

除此之外，锦江酒店价格管理十分混乱，集团旗下曾出现部分加盟酒店不仅将锦江荟价格设置为第三方平台的5倍的荒诞行为，甚至直接关闭官方预订渠道，只让消费者从第三方预定。

尽管集团承诺“官网价格最低”，并且锦江荟佣金低至6%，仍难敌OTA平台（如携程、美团等）10%至15%的过路费，从而导致部分加盟商宁可支付更高成本也要挤入携程、美团的流量池。

混乱的会员体系管理，暴露出锦江荟引流能力弱，且缺乏独立直销能力。过度依赖第三方平台的隐患，长期导致着锦江无法将庞大的会员数据转化为稳定的客流。

资产瘦身，出海破局

为提高酒店集团运营效率与市场竞争力，锦江酒店近年来积极推进轻资产化战略。

去年4月，锦江酒店完成了对全资子公司时尚之旅100%股权的转让。锦江酒店表示，此举符合公司轻资产发展战略，有助于提升主营业务经营能力，增强持续发展动能。

为了降低直营酒店数量占比，提升轻资产模式下的加盟酒店比重，2022年锦江将直营酒店数量减少了85家，在已开业的有限服务型连锁酒店中，直营店仅为836家，占比7.23%。

2023年，锦江直营酒店数量进一步降至716家，占比6.11%；到了2024年，直营酒店数量继续减少至686家，占比已降至5.11%。锦江酒店方面称，2025年中国区还将持续优化直营板块经营管理模式。

另外，锦江在此次IPO计划中提出，拓展海外业务，寻找新增长点是接下来发展的重点。

目前，锦江酒店已着手布局东南亚，与马来西亚酒管集团RIYAZ合作，计划在未来五年内在老挝等东南亚六国拓展超百个酒店项目，将落地旗下五个品牌包括锦江都城、暻阁、非繁云居、麗枫和锦江之星，覆盖了从经济型到高端度假型的不同市场定位。

2025年5月，锦江已经成功签约了老挝琅勃拉邦的首家锦江都城酒店标志着东南亚扩张计划取得了实质性进展。

值得注意的是，锦江选择了轻资产加盟模式进行海外扩张，与在国内的重资产模式不同，降低了资金压力和风险。

（图源：小红书）

值得庆幸的是，锦江的扩张，恰逢东南亚旅游市场的复苏和增长。中老铁路通车后，从昆明到万象只需4小时，大大提高了交通便利性。

马来西亚2023年接待国际游客超2000万人次，老挝定下了2030年突破千万游客的目标。同时，中国出境游市场也在恢复，预计2025年中国公民出境旅游人次将达到1.46亿。

不过，这一扩张举措也面临挑战。东南亚市场竞争激烈，国际品牌如万豪、雅高已深耕多年锦江需要适应不同国家的市场特性避免水土不服。欧洲业务仍在亏损，可能分散资源。

尽管如此，此时入局优势依然明显。东南亚国家市场目前仍是蓝海，酒店连锁化率较低，如马来西亚仅18.23%，印尼、越南等国的连锁化率甚至不足15%，大量市场份额被家庭旅馆、小型民宿和非连锁经济型酒店占据，相似的文化环境也利于将本土经验复制落地。

2024年，锦江酒店海外业务收入已达42.56亿元，占酒店业务收入的30.8%，国际化已是重要收入来源。

此次IPO，可谓是锦江从“规模神话”转向的背水一战。若募资后仍无法解决“营收下滑、负债压顶、经营混乱”三大顽疾，港股上市或仅延缓危机而非根治。