近日，山东东岳未来氢能材料股份有限公司（以下简称“未来材料”）科创板IPO申请于上海交易所显示已受理。拟公开发行不超过11071.42万股股票（不含采用超额配售选择权发行的股票数量），募集资金总额为24.46亿元。若其能成功登陆A股，将成为“东岳系”旗下的第三家上市公司。

实际上，这已经是未来材料第三次IPO申请。公司分别于2020年10月、2023年9月进行过辅导备案，但两次上市辅导均未完成。此前备案提交的简称为“未来氢能”，而此次辅导申请，公司简称更改为“未来材料”。不过，这家被冠以氢能“第一膜”的企业，正面临业绩下滑、存货高企、关联交易占比高等多重考验。

营收与利润双降，产品降价幅度大

根据招股书，未来材料成立于2017年12月，专注于高端含氟精细化学品、高性能含氟聚合物以及高性能含氟功能膜材料的研发与生产。公司自称是国内首家、全球少数能够同时量产全氟质子交换膜及其原料全氟离子交换树脂的企业，也是国内率先实现ETFE量产的企业，实现了从原料、中间体、单体、聚合物到膜产品的产业链独立自主可控。

营收方面，未来材料近年业绩呈现“先升后降”态势。2022-2024年营收分别为5.24亿元、7.21亿元、6.4亿元。2024年同比下滑11.23%；利润下滑较为明显，由2023年的2.3亿元降至2024年的1.65亿元，降幅达28%；扣非净利润由2.3亿降至1.4亿，降幅近39%。主营业务毛利率近三年分别为49.48%、55.79%和46.57%，但净利率已经从2023年的31.87%降至2024年25.82%。

来源：未来材料招股书

从收入结构来看，未来材料主要收入来自高性能含氟功能膜和高性能含氟功能膜关键材料及其衍生材料，2024年营收占比分别为25.12%和74.88%，近年来业务结构变化明显。2022年高性能含氟功能膜关键材料占比近94%，三年间该项收入下滑严重，由营收4.88亿降至3.7亿元，降幅超30%，显示主营业务的萎靡。

来源：未来材料招股书

另外，通过招股书中公布的产品价格来看，未来材料最新业绩增长点降价严重。高性能含氟功能膜已经由2022年单价909.68元降至2024年655.41元，降幅达27.95%。或因行业竞争所致，未来恐仍有较大降幅空间。

来源：未来材料招股书

此外，未来材料的利润中还依赖政府补贴输血。2022-2024三年间，未来材料获得政府补助分别为1719.25万元、2396.39万元和2469.96万元。

应收账款飙升180%，退换货金额占比持续攀升

业绩下滑背后，是经营层面的多重压力。存货方面，未来材料2024年末账面价值达2.3亿元，占流动资产42.35%，主要为库存商品。因产能释放后销售不及预期，存货周转率降至1.74次，连续三年下滑；且跌价准备计提比例16.12%，高于同行平均水平，反映产品滞销与减值风险。

对应应收账款从2022年的0.15亿元飙升至2024年的0.42亿元，增幅达180%，资金回笼压力加大。

值得警惕的是，报告期内未来材料退换货金额占比持续攀升。其中，2022年、2023年、2024年退货金额分别为62.40万元、651.88万元和808.46万元，换货金额分别为669.50万元、2,010.62万元和2,988.44万元，合计占各期主营业务收入比重分别为1.41%、3.71%和6.18%，主要退换货产品为ETFE、液流电池膜、PPVE和燃料电池膜等。

未来材料承认，上述产品尚处于研发和市场应用推广阶段，质量标准未完全定型，生产技术和工艺未完全成熟，导致产品品质难以稳定。

未来材料关联交易的高占引发争议。招股书显示，2022年-2024年间，公司从关联公司经常性关联采购金额分别为17,688.44万元、21,573.69万元及10,178.46万元，占当期营业成本比例分别为66.74%、67.65%和30.15%；公司向关联公司经常性关联销售金额分别为7,567.06万元、10,484.50万元和8,383.12万元，占当期营业收入比例分别为14.44%、14.53%和13.09%。2022年和2023年的关联交易占当期营业成本近70%，这种关联交易占比值得关注。类似“左手倒右手”的交易模式依赖内部生态，容易被质疑存在利益输送风险。

历史股权复杂，创始人“明退暗控”

未来材料的股权结构也值得关注，实际控制人为东岳集团创始人张建宏。东岳集团创建于1987年，号称中国氟硅行业龙头企业，拥有东岳集团（0189.HK）与东岳硅材（300821.SZ）两家上市公司。

公司目前股东超40位，且无控股股东，股权分散程度在拟上市公司中罕见。2024年9月，创始人张建宏通过将北京旭日、淄博景氢硕两家股东合计约36%的出资份额转让给张珂，表面完成“退隐”，实则通过表决权协议保留35.50%的实际控制权。这一操作既规避了实控人认定风险，又延续了创始人对企业的掌控。

这种复杂的股权安排源于历史博弈。2007年东岳集团港股上市时，新华联控股傅军取代张建宏成为实控人。直至2022年新华联控股破产重整，张建宏联合淄博国资背景的齐信投资等机构重新夺回控制权。如今，国有资本、投资机构与兄弟公司东岳硅材的持股形成制衡，暗含利益协调隐患。

股权频繁变动已对未来材料发展造成实质影响。2020年首次IPO因控股股东破产重整搁浅，2023年第二次尝试因项目合规性问题撤回。即便当前通过上市辅导验收，若未来无法妥善处理股东利益冲突，或将影响上市后的决策效率与融资能力。

根据招股书，未来材料的募资将分别用于300万㎡/a全氟质子膜及配套化学品项目（5.59亿元），3000万㎡/a乙烯 - 四氟乙烯（ETFE）特种薄膜项目（3亿元），1000万㎡/a微孔膜项目（2.19亿元），5000t/a可熔性聚四氟乙烯（PFA）项目（8.69亿元），工程技术研发中心项目（3亿元）以及补充流动资金（2亿元）。这些项目瞄准氢能、半导体、电力设备等高端市场，不过，未来材料存货已经预警，大规模扩产更需警惕产能过剩风险。

7月3日，中国证券业协会发布公告，未来材料被抽中IPO现场检查。根据过往来看，现场审核严格，通过率较低。未来材料为2025年第二批被抽中的12家企业之一，第一批抽中的两家企业均处于IPO中止状态。未来材料招股书提到，公司产品在生产中存在易燃易爆、有毒有害、高温高压等生产特点，生产过程中会产生一定的废气、废水和固体废物。公司的这种生产模式，面临较大的检查风险，无疑增加了此次IPO的不确定性。

来源:金融界