“高科智库在遴选‘价值100’时，重点参考了国务院国资委‘一利五率’考核体系，以及工信部有关‘专精特新企业三档标准’，并且独创性地开发出了主业净利润率(扣非净利润/营业收入)这一核心价值考察指标，进而建立了上市公司和创投企业两套遴选指标体系，用以遴选最具投资价值的上市公司和创投企业。”近日，高科智库创始人、副理事长兼秘书长裴少铭在“高科智库中信建投(601066)产业投资闭门会”上致辞时做出了如上表述。

企业价值创造力之辨

今年5月10日，高科智库发布了《A股主业净利百强企业价值数据分析报告》。该报告分析了全部A股5415家上市企业中主业净利润率(扣非净利润/营业收入)排名靠前的100家企业。这100家企业的平均主业净利润率为13.83%，营业成本占营业收入的比值平均为75.44%。

“主业净利润率能够达到13.83%，已经很不容易了。”裴少铭斩钉截铁地说，要知道目前A股有5400多只股票，很多企业主业净利润率是个位数，其中很大一批企业主业净利润率只有1%到3%，当然还有大量企业亏损不盈利。这说明什么?说明A股主业净利百强企业实属难得，是真正的价值创造者。

在谈到为什么创造性地设计出“主业净利润率(扣非净利润/营业收入)”这个指标时，裴少铭一针见血地指出：股权投资价值和债权投资价值是有区别的。ROE对债权投资人来说是个好指标，但对股权投资人来说情况很复杂;而我们创造的“主业净利润率(扣非净利润/营业收入)”指标，就是要捍卫股权投资人的根本利益。

“众所周知，多数人都用ROE评估股票的投资价值。但这个指标所标榜的价值到底对谁有利?如果把ROE的公式打开分析就很容易明白。”裴少铭一边说着一边在手机上展示出了ROE的杜邦分析法公式：销售净利率×总资产周转率×权益乘数。

“很显然，ROE的值与销售净利率、总资产周转率和权益乘数正相关。”裴少铭说，销售利润率大，企业价值创造力大，这毫无疑问;总资产周转率高也勉强能说明企业资金回收能力强。可是权益乘数大说明什么?说明会用杠杆，会使用聪明钱?可是在高杠杆信用违约高发的时代背景下，是权益乘数越大投资价值越大吗?

“我们看，权益乘数=1/(1-资产负债率)。”裴少铭在手机上指着上述公示分析道：我们不要怕麻烦!举例分析，例证越详尽，道理拆解得越清楚。

比如，假定企业资产负债率是99%，其权益乘数就是100;企业资产负债率90%，其权益乘数就是10。这时候，同样的销售净利率、总资产周转率，资产负债率大的企业ROE就大。

假定企业资产负债率是89%，其权益乘数就是9.09;企业资产负债率是80%，其权益乘数就是5。同样的销售净利率和总资产周转率，资产负债率高的企业ROE大。

按此推算，企业资产负债率高的，其权益乘数也必然高，若销售净利率和总资产周转率一定，企业ROE也自然高。

裴少铭说着，给出了如下一系列具体数据：

企业资产负债率79%，其权益乘数是4.76;企业资产负债率70%，其权益乘数是3.33。

企业资产负债率69%，其权益乘数是3.23;企业资产负债率60%，其权益乘数是2.5。

企业资产负债率59%，其权益乘数2.44;企业资产负债率50%，其权益乘数是2。

企业资产负债率49%，其权益乘数是1.96;企业资产负债率40%，其权益乘数是1.67。

企业资产负债率39%，其权益乘数就是1.64;企业资产负债率30%，其权益乘数是1.43。

企业资产负债率是29%，其权益乘数就是1.41;企业资产负债率20%，其权益乘数是1.25。

企业资产负债率是19%，其权益乘数是1.23;企业资产负债率10%，其权益乘数就是1.11。

企业资产负债率9%，其权益乘数就是1.099;企业资产负债率1%，其权益乘数是1.01。

“一般认为ROE并非越大越好。”裴少铭说，这一点是有道理的。但即便是在ROE合理区间，在销售净利率和总资产周转率不变的情况下，也是资产负债率高的ROE值大。这说明ROE是站在放贷银行家的立场上衡量企业价值创造能力的，根本就不是站在企业股东立场衡量企业价值创造力的。”

高科智库核心价值体系的诞生

“去年12月28日，我们在工业领域的一个顶级盛会上发布了‘价值100白皮书’。”裴少铭说，“价值100白皮书”就是要厘清股权投资的根本立场与价值判断方法。

裴少铭分析认为，党的二十大报告在擘画新时代新征程的宏伟蓝图时,提出了中国式现代化的伟大目标。2024年以来，党和国家又多次提出“积极培育战略性新兴产业，积极培育未来产业，加快形成新质生产力，增强发展新动能”的要求，同时还明确针对国企改革提出了“聚焦主业主责提质增效”的国资考核方向。

为响应党和国家的有关号召，以裴少铭为主干的“高科智库改制前团队”便在2023年启动了数据服务产品“企业价值创造力100强”系列研报开发项目(简称“价值100”)。

为配合“价值100”的研发工作，2023年至2024年间，“高科智库改制前团队”还策划、组织了系列价值访谈报道。此系列报道，曾得到中国国际经济交流中心、清华大学全球产业研究院、中国人民大学中国资本市场研究院、中央财经大学绿色金融国际研究院、德勤会计师事务所等知名机构专家的指点。

“高科智库改制前团队”结合以上专家指导意见，重点学习国务院国资委制定的“一利五率”考核指标体系的设计思路，本着“重借鉴更重创新”的原则，创造出独家指标“主业净利润率”(即“扣非净利润/营业收入的值”)，并以此为主干，开发出上市公司价值研究指标体系，开始进行企业价值比较研究。

裴少铭：求真务实的带头人

实地调研发现，高科智库团队之所以能够开发出一套具备独特视角的企业价值评价体系，关键在于其带头人裴少铭具备求真务实的精神。

据了解，裴少铭实名裴金钢，毕业于中国人民大学，是北京市西城区政协委员、民盟中央社会服务委员会委员、民盟西城区城市治理专委会主任、民盟北京市经济委员会副主任、民盟北京市联络委员会副主任、民盟央属综合支部主委。

在几十年的职业生涯中，裴少铭所受历练不可谓不多。

他曾任新华社高级编辑。他在2007年底出版的个人专著《08年炒股手册》，精准地预测了A股在2008年之后的大起大落行情，当时就被媒体誉为“正在被A股验证的预言”。该书也被出版社买断20年版权，多次再版印刷，一度成为王府井(600859)、西单等各大图书市场的畅销书;此书也奠定了裴少铭在财经传媒市场的影响力地位，后被和讯聘为股票专家库成员，被中国金融记者俱乐部聘为专家委员会委员。

后来，裴少铭成功改版大陆地区最早的理财刊物《卓越理财》，而后又主力担纲创刊名噪一时的《华夏理财》杂志;还成功发起创办“中国郑和航海风云榜”，并在国家海事领域各有关部门领导高屋建瓴的规划与指导下，把该活动成功推上中国航海日;他发表的散文体小说《青丘国传奇》在网络上一度成为大热。

前些年，裴少铭重点将视野聚焦在新闻报道和舆论监督上。他撰写的《残臂夺金牌 无手写人生》《私募基金调查》获得新华社好稿奖、中国证券报好稿奖;他2005年在新华社《环球》杂志发表的《美日已成世界经济风险之源》，提前1年预见了2006年美国次贷危机的爆发;而策划组稿《南京的短板》也被重要领导批示。他长期研究欧美家族资本，先后发表了《某企业濒临债务陷阱》《先锋土豪谋建时空隧道》《肯尼迪家族信仰是系统性风险》《梅隆家族：不肖子如何常葆荣华?》《洛克菲勒：无处不在的“疾先锋”》《谁控制着穆迪和标普?》《世界500强企业基因图谱》等重磅文章。在国内舆论圈最早引发资管机构对境外家族财富办公室的关注与效仿。他发表的很多文章，或被权威论文库收录，或被《新华文摘》转载，或被国家重要领导同志批示。

近些年，裴少铭将视野重点放在参政议政和民主监督上。

2017年，他撰写的政协提案《关于破解国企改革资本协同及国资收益难题的建议》，以大量股权数据剖析了美国世界500强企业极度分散化的股权结构背后隐藏的“美国金融垄断+经济民主化的多元资本共赢模式”;就“国企混改”提出了设立国有资本委托投资/监管人、国有金融资本受托投资人、国有资产运营管理人三分离的运行机制，建议鼓励资本跨区整合以提升产业链效能，建议统一建设专业的战略研究/决策/考核机制，建议建立兼收并蓄的资本/风险分散交融共赢机制，建议建立高效的企业资产运营管理机制，建议借助混改、并购、重组或员工持股激活企业管理层，等等。该调研报告被国家著名智库专家、北京市有关资本运营平台专家索阅。

2017年，他提报的《关于疏非控人策略的建议》，针对动物园批发市场、德外和广外科技园区等地的疏解整治促提升工作需求，建议区别规划土地、资金和人口政策，综合利用相关资金和科技优势，腾笼换鸟升级发展创新产业。该提案获得当年政协提案一等奖，并被2018年政协大会报告点名表扬。

2018年，他提报的《关于北京市拆违垃圾资源化问题的建议》，揭示出北京各区存在建筑垃圾运不出、资源化再利用企业吃不饱、资源化产品卖不掉的现象，并提出相关建议。当时，北京市重要领导在基层治理工作会议上讲话全文引用，并重点讲了15分钟。会后，北京市很快强化了建筑垃圾资源化治理工作。

2020年2月5日，他提报的《关于对重点疫区高度统筹严格措施群防群治高效阻击疫情的建议》，被民盟中央采用上报。稿件建议“高度强化中央统一调度力度”“尽快禁止家庭隔离，尽快征用宾馆或学生宿舍进行统一隔离救治”“尽快征用社会医疗资源推行‘CT阳性标准’进行社区筛查”。2020年10月26日，民盟北京市委参政议政部通知裴少铭本人：上述稿件获民盟中央奖励。