文/瑞财经 孙肃博

2022年6月，长城动漫（000835.SZ）正式退出了资本舞台。

从2014年借壳到最终退市，这个曾被称为“东方迪斯尼”的国产动漫龙头仅在资本市场待了8年。

长城动漫所用的（000835.SZ）这个股票代码，早于1999年现身在了A股市场。彼时，它对应的证券简称还是“隆源实业”。

在长城动漫退市一年后，（000835.SZ）再度引发了市场关注。2023年6月，与（000835.SZ）曾经的主人“隆源实业”颇有渊源的双登集团股份有限公司（以下称“双登股份”）向深市创业板递交了上市申请。

说双登股份与“隆源实业”颇有渊源，是因为双登股份的保荐人中金公司曾提到，双登股份部分资产可能来自于已退市上市公司隆源实业。

今年4月，在经历了两轮问询后，双登股份撤回了上市申请。随后，其又将上市目标瞄准了港交所。

而递表港交所前，双登股份向实控人杨善基的儿子杨锐进行了股权激励，价值1622.4万元。

01

收购老东家电池业务后另起炉灶

杨善基是泰州有名的知识分子，50年代出生的他，拥有着硕士、高级经济师等头衔。

90年代初，杨善基在姜堰市（现泰州姜堰区）密封蓄电池厂（以下称“密封蓄电池厂”）任厂长。1996年6月，隆源实业收购了密封蓄电池厂持有的江苏双登电源有限公司（以下称“双登电源”）70%的股权。自此，杨善基先后历任了双登电源的董事长、副董事长、总经理。

除了在双登电源主持工作外，1998年6月，隆源实业成立了江苏隆源双登电源有限公司（以下称“隆源双登”），杨善基出任了该公司总经理。2001年6月，双登电源还与隆源实业共同成立了南京双登科技发展研究院有限公司（以下称“南研院”）。其中双登电源持股70%，隆源实业持股30%。同时，1999年6月至2002年10月，杨善基还先后历任隆源实业的监事、董事、副总经理、总经理。

据了解，隆源实业的经营方向定位为科技投资控股型企业，其投资业务范围主要包括润滑油复合添加剂、阀控式铅酸电池、激光自动成型机及集成制造系统、新药开发以及宾馆服务等。1999年6月，公司于深交所主板挂牌，股票代码为（000835.SZ）。

2002年时，隆源实业的电源行业主营业务收入一度占到了当期主营业务收入总额的91.24%。而杨善基，可以说是隆源实业电源业务的领路人。

但2003年左右，国内移动通信市场的投资规模开始持续萎缩，电源产品市场不景气加上原材料价格上涨，隆源实业的电源业务收入也随之下降。因此，隆源实业陆续转让了其持有的电池业务主体的股权，杨善基便是接盘方。

先是于2003年5月，隆源实业所持的双登电源70%股权被杨善基控制的江苏双登集团有限公司（以下称“江苏双登”）所收购。彼时，双登电源的主要业务是租赁其拥有的厂房和设备。

随后，杨善基又陆续收购了隆源实业胶体电池业务主体富思特（出售前尚未正式运营）、开阀控蓄电池业务主体隆源双登以及研制电池、光电产品的主体南研院。

隆源实业下属从事电池业务主体的股权最终被江苏双登收购完成后，江苏双登后续开始通过新建厂房及生产线扩大生产规模，开展电池业务。

2006年6月，隆源双登被双登电源吸收合并，相关职工全部并入了双登电源，全部债权债务由双登电源承继。四年后，2010年1月，双登电源被注销，剩余净资产由双登电源的股东江苏双登和富源发展按比例进行了分配。最终，江苏双登承继了隆源双登、双登电源的部分资产。

时间来到2011年，杨善基与钱善高、祝士平、周跃章、周平、周伟钢及翟立锋共同成立了双登股份，七人分别持股83.5%、4%、4%、4%、2%、2%、0.5%。直至公司成立次年，七位发起股东才将双登股份的3亿元股本全部实缴完毕。

值得注意的是，除了杨善基外，双登股份的其他几位发起人也都与隆源实业有关联。其中，钱善高曾任隆源实业副总经理，祝士平曾任隆源实业副总工程师、副总经理，周跃章曾任隆源实业副总经理，周平曾持有隆源实业股份，周伟钢曾持有隆源实业股东四川圣达股份。

双登股份成立后，于2012年5月至2014年7月期间与江苏双登进行了电池业务资产重组，此外还择优选聘了江苏双登、富思特、南研院的部分员工。

江苏双登出售给双登股份的资产中，少部分资产系江苏双登自隆源双登、双登电源取得，且该部分资产的形成时点早于隆源实业完全出售隆源双登、双登电源的时点。也就是说，双登股份的部分资产来自于上市公司隆源实业。

需要指出的是，对于自己与隆源实业的渊源，双登股份在向深交所创业板递交的招股书中并未披露。深交所向其问询此事后，双登股份才全盘托出。

双登股份表示，虽然公司的部分员工曾在隆源实业及其关联方任职，但为公司通过市场招聘方式录用，与公司重新签订了劳动合同。此外，公司独立开展业务，不存在承继或依赖隆源实业业务的情况，公司的资产中仅有少量非核心资产来自于隆源实业及关联方。

02

对赌引战，定价公允性引监管问询

为了筹备在A股上市，双登股份于2022年12月引入了外部投资者枣阳基金、恒盛紫竹及襄阳创投。三家机构以13.6363元/股的价格分别认购了双登股份2,200万股、623.33万股、3.57万股。

同时，双登股份与上述三家投资者签订了对赌协议，约定投资者享有“回购权”、“优先认购权”、“反摊薄权及最优惠权适用”、“上市前的股份转让”等特殊投资权利。

不过，据双登股份披露，其与各投资者之间的对赌安排已经自申报基准日的前一日（即2022年12月30日）起自动终止且自始无效。

值得注意的是，在问询环节，深交所对于枣阳基金、襄阳创投及恒盛紫竹入股双登股份时的定价公允性提出了质疑。

根据双登股份的披露，其子公司湖北润阳自2007年7月起开始在湖北省枣阳市生产经营，而枣阳基金为枣阳市地方国有基金，为推动当地相关产业的发展，支持在其当地进行项目建设，所以入股。此外，襄阳创投作为枣阳基金管理人及其参股公司员工出资设立的跟投平台，也进行了跟投。

恒盛紫竹则是看好储能电池行业市场空间广阔以及双登股份的发展前景，认为入股双登股份未来会给其带来良好的投资回报，所以入股。

2022年12月枣阳基金、襄阳创投、恒盛紫竹对双登股份增资的定价，系根据双登股份的历史业绩、经营情况及行业地位，结合双登股份2022年度已经实现净利润等情况，预估公司2022年末净利润，并参考了同行业上市公司市盈率，经各方协商一致，按照投前估值45亿元测算进行的定价，对应市盈率为16倍。

但瑞财经《预审IPO》发现，相较于同行业上市公司的市盈率均值39.9倍，枣阳基金、襄阳创投、恒盛紫竹彼时增资的市盈率指标偏低。

不过，双登股份认为，本次增资的市盈率指标相较于可比上市公司偏低，但与上市公收购同行业公司的估值较为接近。

若双登股份今年4月没有终止A股上市，而是顺利发行，枣阳基金、恒盛紫竹的持股比例分别约为4.61%、1.31%，分别价值2.9亿元、8251.69万元。从最初的入股价格来看，枣阳基金几乎不亏不盈，恒盛紫竹仅浮盈了约2.9%。

03

实控人儿子接班董事长

IPO前获千万股权激励

此次双登股份向港交所递表前，杨善基可以行使公司约78.29%的投票权为公司控股股东、实际控制人。

根据招股书，杨善基今年已71岁。早在双登股份成立那年，他其实就临近法定退休的年龄了。但直到2021年，他才卸任公司董事长。同时，41岁的杨锐从父亲手中接过了接力棒，开始在公司大展拳脚。

瑞财经《预审IPO》注意到，杨锐本科、硕士均就读于南京林业大学，拥有园林建筑学士学位和城市规划硕士学位。在加入双登股份前，杨锐曾在南京林业大学当了9年的老师。2014年，他还在国外创办了一家商业设计公司。可以说，杨锐既往的学业和就业经历，与双登股份的业务完全不沾边。

值得注意的是，在双登股份向创业板递表前，杨锐虽为公司董事长，但并没有持有公司股份。而今年7月30日，也就是双登股份此次向港交所递表一个月前，杨锐获得了股权激励。

彼时，杨善基根据员工激励计划，以每股6.24元的价格向双登股份股权激励平台泰州市合赢企业管理中心（有限合伙）（以下称“泰州合赢”）转让了260万股股份，占公司总股本约0.73%。招股书明确表示，该奖励系授予杨锐。

此次转让完成后，泰州合赢于双登股份的持股比例从4.58%增至了5.3%。根据招股书，作为双登股份的股权激励平台，截至此次递表前，泰州合赢共有39名有限合伙人，包括公司董事会主席、执行董事兼行政总裁杨锐、执行董事兼副总经理杨宝峰、执行董事、财务总监兼董事会秘书贺蓉、监事会主席兼技术中心技术总监楼志强及副总经理钱友网以及公司34名现有僱员。

另外值得注意的是，双登股份在港股招股书中披露，公司的另一股权激励平台泰州合鑫企业管理中心（有限合伙）（以下称“泰州合鑫”）于此次递表前有48名有限合伙人，其中也包括杨锐。但在双登股份向创业板递交的招股书中可以发现，截至双登股份向创业板递表前，杨锐并不是泰州合鑫的合伙人，也没有间接持股泰州合鑫的份额。

04

招股书数据打架

瑞财经《预审IPO》发现，此次双登股份向港交所递交的招股书中披露的财务数据，与一年前其向创业板递交的招股书中披露的财务数据有所不同。

创业板招股书显示，2021年、2022年，双登股份的营收分别为25.22亿元、41.95亿元；净利分别为-4,975.82万元、2.85亿元。

港股招股书显示，2021年、2022年，双登股份的收入分别为24.4亿元、40.72亿元；期内溢利分别为-5365.1万元、2.81亿元。

不过，无论是A股招股书还是港股招股书，双登股份2021年处于亏损状态都是事实。

对于2021年度收入下滑，双登股份曾表示，主要系在锂离子电池原材料价格大幅上涨，销售价格无法联动的背景下，公司动态调整接单数量导致锂离子电池收入下滑。而对于2021年度净利润大幅下滑，双登股份则解释称，主要系铅酸电池、锂离子电池毛利率均下滑所致。

除了财务数据前后不一，此次向港交所递表，双登股份还更改了募投项目。于创业板递表时，双登股份计划在湖北枣阳建设年产2.5GWh储能锂离子电池制造项目，并设立研发中心及补充流动资金。而此次向港交所递表，双登股份改为在东南亚兴建锂离子电池生产设施，年产能提升至约3.0GWh，同时将加强海外销售及营销。

瑞财经《预审IPO》发现，此前向创业板递表时，深交所曾对双登股份的募投项目提出过质疑。问询函指出，公司募投项目“年产2.5GWh储能锂离子电池制造项目”主要产品为280Ah储能电池，与目前实现量产的锂电电芯存在差异，历史订单主要通过外部采购电芯实现交付。

对此，双登股份回复称，此次“年产2.5GWh储能锂离子电池制造项目”产品为280Ah及以上大容量锂离子电芯，主要应用于电力储能、工商业储能市场。鉴于公司目前尚无可生产280Ah及以上大容量锂离子电芯的批量生产线，此次产能建设募投项目是对公司目前产线、产能的重要扩充，有利于公司实现全品类覆盖的战略目标。

另外值得注意的是，向创业板递表时，双登股份计划用于补充流动资金的募资金额为4亿元。然而，瑞财经《预审IPO》发现，其此前曾多次分红。2020年、2021年及2023年上半年，分别进行分红2,263.8万元、2,145万元、4,836.63万元。

分红的同时，双登股份的资产负债率一直处于高位，于2020年、2021年、2022年及2023年上半年分别为61.68%、66.46%、56.43%、54.8%。而同期，双登股份同行可比公司资产负债率的均值分别为36.11%、46.76%、50.23%、45.07%。

截至2023年上半年末，双登股份的现金及现金等价物余额为7.77亿元。同期，其短期借款为7.78亿元，一年内到期的长期借款为4,868.89万元。

截至今年一季度末，双登股份的现金及现金等价物余额为4.93亿元。同期，其计息银行及其他借款约6.66亿元。

附：双登股份上市发行中介机构清单

联席保荐人：中国国际金融香港证券有限公司、建银国际金融有限公司、华泰金融控股（香港）有限公司

法律顾问：美迈斯律师事务所、泰和律师事务所、霍金路伟律师行

核数师及申报会计师：安永会计师事务所

行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）咨询有限公司上海分公司

相关公司：双登股份