9月1日，百度（HKEX：9888）在港交所的股票简称发生了一个细微却意味深长的变化——那个悬挂了五年半的“S”标志被正式摘除。

当天，百度发布公告称，自愿将香港第二上市地位转换为主要上市地位的安排正式生效。换言之，这家公司在港交所与纳斯达克两地，拥有了同等的主要上市地位。

不发行一股新股，也不融资一分钱，百度以近乎无声的方式，完成了资本生涯中一次至关重要的身份切换。何是此时？百度的官方解释是，双重主要上市将扩大投资者基础、提升股份流动性，也是公司AI战略进入收获期的一个重要节点；此外，公司正为转换完成后尽早纳入港股通积极筹备。

不过，汇生国际资本总裁黄立冲在接受《国际金融报》记者采访时称，百度此时推进双重主要上市，最大的真实考量并非简单的“为了进港股通”，而是重新建立百度未来十年的资本市场定价基础。“这次转换很有意思，它一股新股都不发、一分钱也不融资，说明它解决的不是融资问题，而是‘谁可以给百度定价’的问题。百度此前香港是第二上市，资本市场的主锚仍然在美国；现在香港和纳斯达克变成两个独立的主要上市地，相当于把香港这个资本市场备份真正升级成了主系统。”

资本身份的“双重升级”

值得一提的是，要理解这一身份切换的分量，或许需要先回溯百度与资本市场的初次相遇。

2005年8月5日，刚满五岁的百度登陆纳斯达克，发行价27美元，开盘即报66美元，盘中最高冲至151.21美元，收盘122.54美元，单日暴涨354%创下当时美国股市五年来新股首日涨幅之最，市值逼近40亿美元，两百多名持股员工一夜之间成为百万富翁。

与激动人心的资本追捧相比，百度的故事起点却朴素得多。1999年底，身处美国硅谷的李彦宏，敏锐地捕捉到中国互联网以及中文搜索引擎蕴藏的巨大机遇，毅然辞去高薪职位，回国创立了百度公司。最初，百度主要定位于B端市场，即作为企业端的搜索引擎技术服务商。随后，公司相继获得Integrity Partners、Peninsula、DFJ、IDG等机构的投资。在2004年的一轮融资中，甚至出现了Google的身影，后者持有百度2.6%的股份。

马云飞/摄

从之后的发展轨迹来看，百度的资本叙事并未一直停留在纽约。在百度于纳斯达克上市整整十年后的2015年，作为百度创始人、董事长兼CEO，李彦宏在一次公开演讲中表示，希望百度有机会回到中国上市。彼时其称：“我们的市场在中国，用户在中国，客户也在中国，所以我们希望我们的股东、投资人也能在中国。”

这一愿景，在随后几年里逐渐从期望演变为现实。2021年3月，正值中概股回归潮的窗口期，港股打新热潮涌动，百度回港二次上市，发行价252港元，募资净额236.8亿港元，自此BAT（百度、阿里、腾讯）实现在港股“聚首”。

彼时，百度在招股书中，将自己定义为“拥有强大互联网基础的领先AI公司”，并强调自己在AI专利、深度学习框架等人工智能技术上的积累。百度表示，此次赴港募资将用于人工智能的创新商业化、百度移动生态的多元变现、一般公司用途。

上市当天，李彦宏更是回顾了百度的两个十年：“最初的10年专注于搜索引擎技术的开发，最近的10年在深度学习、对话式人工智能操作系统、自动驾驶、AI芯片等前沿领域进行投资。”他随即宣布，回港是“二次出发、二次创业”，募资的一半将投向以AI为主的科技投资。

但不可否认的是，此后五年，“二次上市”的身份渐渐显露出它的局限性。“一旦变成主要上市，南向资金才有可能成为百度新的长期股东群体。港交所对港股通资格的说明也明确，恒生综合大型股、中型股等是南向交易的重要基础范围。但是我认为还有一个比短期资金流更深层的考虑，就是降低对单一美国上市地的制度依赖。”黄立冲向记者表示，“2022年以来PCAOB已经取得对中国内地及香港审计机构的完整检查权限，美国《外国公司问责法》当年最紧迫的强制退市风险已经明显下降，但这个风险并没有从制度上永久消失，如果未来审计检查合作再次中断，美国监管风险仍可能回来。所以我更愿意把双重主要上市理解成一种资本市场保险。”

或许是为了打破这些隐形的枷锁，今年7月，百度董事会批准启动双重主要上市转换；8月26日，股东特别大会以高票通过；9月1日，转换正式生效。从纳斯达克354%的首日涨幅，到港交所悄然摘下的那个“S”字，百度的资本之路绕了一个大圈，终于把香港从“副板”变为“主场”。

AI账本与估值之问

当然，百度并非这条路上的独行者。在此之前，已有多位先行者走出了相似的足迹。

2019年11月26日，阿里巴巴在港交所二次上市，成为首家回归港股的中概股巨头，后于2024年8月正式完成香港双重主要上市，并随即在当年9月10日被正式纳入港股通；2020年6月，网易、京东相继回港；2021年，百度、B站接棒。此后，B站、中通快递等相继主动转换。

更具标志性的案例发生在今年3月。网易曾公告称，因2025财年其在港交所的成交量占全球总成交量比重超过55%，根据港交所上市规则第19C.13条，触发了“交易重心转移”条款，公司享有自该日起12个月的转移宽限期（至2027年2月27日），期间需完成适应双重主要上市要求的合规安排。

一个关键的后续进展是，网易并未等待宽限期结束。公司在6月26日宣布，已选择提前至6月30日完成向双重主要上市的转换，并同步移除了股份简称中的“S”标记。随后，网易被正式纳入港股通，股票简称由“网易-S”（二次上市）更新为“网易”。

身份切换的意义，终究要回到业务本身去验证。若将目光拉回至百度，2021年百度回港上市之际，资本市场眼中它的底色，仍是搜索与互联网广告。五年过去，当百度再次变更香港上市身份，业务结构已今非昔比——AI已连续两个季度，贡献了其一般性业务收入的50%。

从最新财报看，这一变化的成色同样清晰。8月18日，百度发布二季度财报，收入同比减少4%至313亿元（约合46.2亿美元），净利润为22.08亿元，较上年同期的73.22亿元降幅明显。其中，百度核心AI驱动业务收入125亿元，同比增长25%，占一般性业务收入的50%；其中AI Cloud Infrastructure收入73亿元，同比增长50%，GPU Cloud收入同比增长283%。但与此同时，百度一般性业务总收入仍同比下降4%，传统业务收入同比下降23%，网络营销收入同比下降19%。

“这说明百度的AI转型已经不是故事，收入结构确实发生了变化；但AI增长还没有完全抵消传统搜索业务的收缩。”黄立冲进一步表示，“所以资本市场下一阶段真正要看的，并不是‘AI占比有没有达到50%’，而是AI占比达到50%之后，百度整体收入什么时候重新恢复增长，AI利润什么时候开始真正替代搜索利润，这才是估值中枢能不能上移的决定性变量。”

记者 马云飞

文字编辑 蔡淑敏

版面编辑 孙霄

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