本周上半段金融市场再次被美国总统特朗普的关税政策所主导，然后转化为科技股的带领。特朗普新的10%全球关税已经于周二生效，而拟议的更高15%关税的实施时间表仍未确定。而周三特朗普在美国国会的国情咨文原本被视为承接行情的关键，不过特朗普没有太多聚焦关税问题，称“关税提振了股市”，并表示最高法院对关税的裁决“非常令人遗憾”。而是围绕经济、关税、移民、人工智能以及伊朗等议题展开。

特朗普上周五签署了一项行政命令，授权征收10%的进口税。而最高法院驳回了他最初的全面关税政策，随后他威胁要将税率提高到15%，但截至周二凌晨12点01分（华盛顿时间），即10%的进口税生效之时，特朗普并未正式发布提高税率的指令。据政府官员透露，白宫正在起草一项正式行政命令，将全球关税税率提高至15%。

彭博经济研究的一项分析显示，计入这些豁免后，美国平均有效关税税率将稳定在10.2%左右，低于法院裁决前的13.6% 。如果全球关税税率为15%，则有效税率约为12%。根据耶鲁预算实验室测算，新政策下美国平均有效关税税率为13.7%，低于最高法院裁决前的16%（1936年以来最高点）。

特朗普的新关税政策在短短几天内经历了戏剧性反转：从最高法院驳回原关税，到火速推出10%全球关税，再威胁提升至15%但暂未正式实施，这一连串操作给市场和全球经济带来了复杂影响，也导致美股市场陷入不确定性当中。

美国股市原本在历史高位附近震荡近四个月，当前自高位部分回落，本就对利率预期、AI叙事高度敏感。过去一年美国实际关税税率变动超60次。企业无法制定定价、采购库存或扩大业务，这种“制度不稳定性”正在侵蚀美国作为投资目的地的吸引力。

持续不断的市场波动导致备受关注的投资者情绪调查显示，空头自去年11月以来首次超过多头。德意志银行指出，该行衡量投资者可自由支配股票仓位的指标目前也处于低配状态。然而彭博社却指出，根据历史经验，这些信号预示着这轮上涨行情将会扩大，因为投资者正持续从大型科技股转向风险更高的小型股和新兴市场。

当前，市场已进入“政策波动性溢价”定价阶段，任何风吹草动都可能被放大。标普500指数已经较去年10月28日创下的历史高点下跌0.8%，该高点之后，11月份“七大科技巨头”的股价开始持续下跌，该指数上一次收于历史高位是在四周前。投资者已将资金从大型科技股转向规模较小、风险较高的股票，以及能源、材料和消费必需品类股。

直至前两日，科技股重新受到追捧，市场对人工智能(AI)可能引发颠覆性影响及其成本的担忧有所缓解，对这项新兴技术潜在效益的乐观情绪再度升温。英伟达交出了一份积极的答卷，公布了优于市场预期的第一财季营收预测，只是周四的科技股没有“接纳”这份利好，英伟达股价跌超5%，拖累了近期涨势主力军科技股的表现。

机构指出，在最近的财报季中出现了一些利好因素，其中包括标普500指数成分股公司中约有一半公布了积极的业绩指引修正，这是自2021年第二季度以来的最高比例，所以可能成为美股抗跌的关键。在这种环境下，花旗仍重申了其对美国股票的超配立场，同时减持了科技股，并将50%的持仓调整至小盘股。所以，美股是否真的还有进一步上涨的空间，值得指目以待。

综合来看，当前美股正处于一个关键的转折阶段：一方面，政策不确定性和AI焦虑不时压制市场情绪；另一方面，盈利增长稳健、资金轮动活跃、情绪指标处于低位，这些因素共同构成了市场进一步扩张的基础。在政策波动性溢价成为常态的环境下，对于投资者而言，这意味着需要在保持对美股整体配置的同时，更加注重结构性的调整——从过度集中的科技巨头，转向更广泛的价值、小盘和传统经济板块。